通策医疗（600763）公司首次覆盖报告：2022Q1业绩受疫情影响，中长期布局时点到来

中心思想 短期业绩承压不改长期成长逻辑 报告指出，通策医疗2021年业绩符合预期，但2022年第一季度受疫情影响，营收和净利润增速显著放缓。然而，公司作为国内口腔医疗服务龙头，凭借“区域总院+分院”模式、强劲的品牌力以及蒲公英计划的稳步推进，中长期业绩弹性依然可期，当前股价回调为投资者提供了布局时点。 蒲公英计划与总院扩建驱动未来增长 报告强调，公司通过蒲公英计划加速分院扩张（预计2022年底达40家），同时紫金港医院和城西新院区将于明后年开业，将带来较大业绩弹性。叠加口腔医疗市场在中长期受益于政策支持和人均消费提升，公司未来成长空间广阔。 主要内容 一、公司分析 1. 公司概况 公司已形成五大区域口腔集团（杭口平海、城西、宁波、绍兴、浙中），通过“区域总院+分院”模式扩张，旗下拥有存济、昆口、益口等品牌，在浙江省内具备强大品牌优势。 2. 2021年业绩恢复性增长，盈利能力保持强劲 整体业绩：2021年营收27.81亿元（+33.19%），归母净利润7.03亿元（+42.67%），扣非归母净利润6.71亿元（+41.74%）；2022Q1营收6.55亿元（+3.74%），归母净利润1.66亿元（+1.25%），增速受疫情影响。 业务板块：种植（4.41亿元，+38%）、正畸（5.34亿元，+30%）、儿科（5.3亿元，+32%）、修复（4.27亿元，+25%）；种植正畸合计占比35%，是主要增长引擎。2022Q1种植板块维持12.71%增长。 区域表现：浙江省内收入23.74亿元（占比90%），同比增长31%；省外收入2.59亿元，同比增长30%。三大总院（杭口、城西、宁口）分别增长21.07%、22.23%、38.25%。 盈利能力：2021年毛利率46.06%（+0.89pct），净利率28.27%（+2.17pct），ROE达27.93%；销售费用率0.89%，管理费用率11.43%（下降趋势），财务费用率0.83%。 门诊量与客单价：2021年门诊量279.82万人次（+28%），客单价约930元/人（提升）。 蒲公英计划：2021年底已开业60家医院，蒲公英医院19家（9家盈利），总牙椅2246台；预计2022年资本开支9亿元用于分院扩张，明后年新院开业将贡献业绩弹性。 3. 政策支持，中国口腔医疗市场规模空间较大 国家政策鼓励社会办医和口腔健康行动（如《健康口腔行动方案（2019-2025年）》），市场规模从2015年757亿元增至2020年1199亿元（CAGR 9.63%）。 人均口腔消费支出（16.7美元）远低于美国（474美元）和日本（246美元），增长空间大。 二、盈利预测、估值与投资评级 1. 盈利预测和假设 预计2022-2024年收入分别为32.02、41.43、53.62亿元（同比+15.2%/+29.4%/+29.4%），归母净利润8.19、10.67、14.31亿元（同比+16.5%/+30.4%/+34.1%），毛利率稳定在46%左右。医疗服务收入2022年受疫情影响增长15%，2023-2024年恢复30%增长。 2. 估值与投资评级 公司2022-2024年PE分别为46.18、35.42、26.41倍，考虑到品牌力、新院区开业及分院扩张，首次覆盖给予“买入”评级。股价催化剂包括疫情控制、紫金港医院和城西新院区开业。 三、风险因素 1. 医疗风险 现代医学认知局限、患者个体差异等因素可能导致诊疗风险。 2. 新冠疫情风险 局部疫情反复影响口腔业务开展，若疫情控制不力，公司经营存在不确定性。 3. 竞争加剧风险 社会资本涌入，低端市场竞争激烈；公司中高端市场优势明显，但低端市场布局尚处探索阶段，增长存不确定性。 总结 业绩稳健增长，短期扰动不改长期趋势 2021年公司营收和净利润实现高增长（CAGR超24%），种植正畸等核心业务表现强劲。2022Q1受疫情冲击增速放缓，但公司基本面和扩张逻辑未变，蒲公英计划及新院区建设将为2023-2024年贡献较大业绩弹性。 市场空间广阔，龙头有望持续受益 中国口腔医疗市场规模仍处于早期增长阶段，人均消费远低于发达国家，政策支持叠加消费升级，行业长期增长确定。通策医疗凭借区域品牌、管理能力和扩张模式，有望持续扩大市场份额。 投资评级与风险提示 报告首次覆盖给予“买入”评级，预计2022-2024年归母净利润复合增速约30%。主要风险为医疗事故、疫情反复及竞争加剧，投资者需关注短期波动，把握中长期布局窗口。