君实生物（688180）：Q1业绩符合预期，关注新冠药及国际化进展

中心思想 业绩短承压，PD-1销售回暖与新冠药物进展是核心看点 君实生物2022年Q1营收6.3亿元，同比下降61%，净亏损3.96亿元，业绩符合市场预期。收入下滑主要因上年同期包含1.5亿美元Coherus首付款高基数；但核心产品特瑞普利单抗（PD-1）国内销售收入1.1亿元，同比环比显著增长，显示销售已走出低谷。当前公司核心价值在于口服新冠药VV116的临床推进速度——多项III期试验（包括与Paxlovid头对头）已启动，预计最快2022年Q3申报、年内获批，市场缺口巨大。同时，海外注册虽因FDA质控流程变更受阻，但临床数据未存疑，现场核查后仍有望获批。公司创新研发与国际化战略持续深化，平台型药企潜力值得关注。 财务数据揭示转型期投入扩大，需关注盈利拐点 从财务模型看，2022年预计营业收入20.92亿元（同比降48%），净利润亏损19.45亿元，研发费用维持20.9亿元高位。2023-2024年收入恢复增长（分别+51%、+39%），亏损逐步收窄。在不考虑VV116收入贡献的情况下，公司仍处于高研发投入的亏损期；但若新冠药获批放量，将显著改善现金流并加速盈亏平衡节点。估值方面当前P/E为-45倍（2022E），市场更多以管线价值而非当期盈利定价，需要紧密跟踪临床里程碑事件。 主要内容 事件概述 公司发布2022年一季报：Q1营收6.3亿元，同比-61.02%；归母净利润-3.96亿元，同比由盈转亏；扣非净利润-4.3亿元；基本每股收益-0.44元。业绩下滑主因上年同期包含Coherus首付款，但剔除后符合市场预期。 业绩点评 业绩符合预期，PD-1销售回归正常 收入同比下降主要系基数效应。本期营收包括：Coherus行使TIGIT单抗选择权支付的海外技术许可收入（3500万美元）；新冠中和抗体埃特司韦单抗海外特许权收入；PD-1特瑞普利单抗国内销售收入1.1亿元，同比、环比显著增长，国内市场销售活动走出低谷。 新冠产品管线 口服新冠药VV116临床进展加速 重点关注口服核苷类药物VV116，当前处于国际III期临床阶段，多项研究同步推进：1）中重度COVID-19国际III期（2022年3月首例给药）；2）轻中度国际II/III期（NCT05242042）；3）轻中度头对头对比Paxlovid的III期（NCT05341609，2022年4月首例给药）。4月28日香港中文大学宣布合作研究。我们认为新冠口服药国内外供应缺口大，VV116最快预计2022年Q3申报、年内获批，商业价值巨大。 PD-1海外注册 收到FDA完整回复函，现场核查后有望顺利获批 2022年5月2日，公司公告收到FDA关于特瑞普利鼻咽癌BLA的完整回复信，要求进行一项质控流程变更。公司计划与FDA会面并于2022年仲夏前重新提交BLA。现场核查因疫情旅行限制受阻，具体时间待定。回复信中未对临床试验和数据提出疑问，预计现场核查后有望顺利获批，国际化战略推进。 创新研发进展 多项里程碑，国际化人才加强 2022年4月20日，提名邹建军博士（曾任恒瑞医药首席医学官）为执行董事、副总经理兼全球研发总裁。近期进展：CD112R单抗获FDA临床批准；特瑞普利治疗小细胞肺癌获FDA孤儿药资格；将于2022年ASCO年会公布抗BTLA单抗（TAB004/JS004）临床数据。平台创新能力持续验证。 盈利预测与估值 在不考虑新冠口服药VV116收入贡献下，预计2022-2024年营收分别为20.92亿元、31.63亿元、41.1亿元，同比-48%、+51%、+39%；净利润分别为-19.45亿元、-7.35亿元、-1.65亿元；每股收益-2.14、-0.81、-0.18元。维持“买入”评级，看好公司向全球性大型创新药企进化。 风险提示 研发和上市不及预期风险；销售不及预期风险；政策不确定性风险。 总结 君实生物2022年Q1业绩低点已现，PD-1国内销售触底回升，核心催化剂来自新冠口服药VV116的临床数据和获批进度。同时，特瑞普利海外注册虽遇短期波折，但技术问题可控，现场核查后获批概率大。公司创新管线扎实、国际化人才到位，长期成长逻辑清晰。短期需关注研发投入带来的亏损压力，但新冠药商业化若落地将重构业绩预期。维持“买入”评级，重点跟踪VV116申报里程碑及海外审批结果。