智飞生物（300122）：HPV疫苗加速放量，微卡准入持续推进

中心思想 业绩超预期增长，HPV疫苗成核心驱动力 公司2021年及2022年一季度业绩实现爆发式增长，营业收入与归母净利润分别同比增长101.79%和209.23%（2021年），以及125.16%和104.95%（2022Q1）。核心增长引擎来自于代理的HPV疫苗加速放量（九价HPV批签发同比+101.45%），同时自主产品新冠疫苗在2021年贡献显著业绩增量（自主产品收入同比+707.61%）。疫苗行业高景气度叠加公司强大的销售网络，推动盈利能力大幅提升，ROE从2020年的40.02%跃升至2021年的57.82%。 微卡准入稳步推进，长期成长逻辑清晰 公司结核类产品（微卡、宜卡）已分别完成25和27个省级单位的招标准入，市场推广有序展开。在研管线储备丰富，包括冻干AC-Hib三联疫苗（Pre-NDA）、15价肺炎结合疫苗（III期）等多个重磅品种。随着产品矩阵完善和销售渠道下沉（销售人员同比+48%，覆盖超3万个基层服务点），公司有望从单一HPV代理向“代理+自主”双轮驱动转型，长期增长空间打开。 主要内容 事件：年报及一季报经营数据超预期 公司2021年实现营业收入306.52亿元（同比+101.79%），归母净利润102.09亿元（同比+209.23%），扣非归母净利润101.84亿元（同比+206.48%）。2022年Q1单季度营收88.41亿元（同比+125.16%），归母净利润19.23亿元（同比+104.95%），业绩延续高增长态势。基本每股收益从2020年的2.06元提升至2021年的6.38元，反映出盈利能力的显著增强。 自主产品：新冠疫苗贡献一次性业绩增量 2021年自主产品实现营业收入96.97亿元，同比增长707.61%，其中智飞龙科马（新冠疫苗主体）营收84.19亿元，净利润55.80亿元。批签发数据显示，常规自主产品ACYW135多糖疫苗批签发695.22万支（+14.68%），而AC结合疫苗（-12.19%）、Hib疫苗（-16.03%）出现下滑，表明2021年自主产品增长主要依赖新冠疫苗。 代理产品：HPV疫苗加速放量，代理业务量价齐升 2021年代理产品实现营收209.31亿元（同比+49.99%），占营收比重约68%。批签发数据方面，四价HPV疫苗880.25万支（+21.93%），九价HPV疫苗1020.62万支（+101.45%），HPV疫苗合计批签发近1900万支，增幅显著。此外，五价轮状疫苗（+83.02%）、23价肺炎疫苗（+208.40%）、灭活甲肝疫苗（+67.44%）等代理品种也呈现高速增长态势，显示出默沙东疫苗组合在中国市场的强劲放量。 结核产品与在研管线：新增长极培育中 结核类产品（微卡用于结核病预防、宜卡用于筛查）积极推进准入，截至2022年4月分别完成25个和27个省级招标准入。在研产品方面，冻干AC-Hib三联疫苗处于Pre-NDA阶段，15价肺炎结合疫苗、冻干狂苗（MRC-5细胞）、四价流感疫苗、ACYW135群流脑结合疫苗处于III期临床；肠道病毒71型灭活疫苗、冻干重组结核疫苗、四价重组诺如病毒疫苗处于II期；组份百白破疫苗、灭活轮状病毒疫苗等处于I期。研发管线涵盖多病原体、多技术路径，为中长期增长提供支撑。 销售渠道与市场覆盖 2021年公司销售人员增至2817人（同比+48%），营销网络覆盖全国31个省、300多个地市、2600多个区县、3万多个基层卫生服务点。强大的终端渗透能力，尤其是基层接种点覆盖，为代理疫苗（HPV、轮状等）的放量提供了渠道保障，也为自主产品（微卡、未来在研疫苗）的上市推广奠定了基础。 盈利预测与投资评级 鉴于HPV疫苗加速放量，分析师上调2022-2024年营业收入预测至321.67/380.78/422.26亿元，归母净利润预测至70.75/84.50/98.94亿元。当前股价对应2022年PE约21.37倍，考虑到公司疫苗产品组合的高增长性及在研管线价值，维持“买入”评级。同时提示研究进度不及预期、疫苗价格波动、产品销售不及预期、接种不良事件等风险。 总结 智飞生物2021年及2022年Q1业绩远超预期，主要得益于代理HPV疫苗的快速放量以及自主新冠疫苗的一次性高贡献。代理业务持续高增长（九价HPV批签发翻倍），叠加结核类产品（微卡/宜卡）的市场准入推进和在研管线的丰富储备，公司长期成长逻辑清晰。财务数据显示公司盈利能力强劲（2021年ROE达57.82%），现金流充裕。但需关注新冠疫苗需求回落后的业绩短期承压（预计2022年归母净利润同比-30.69%），以及HPV疫苗竞争格局变化的风险。整体来看，公司具备“代理+自主”双轮驱动能力，维持买入评级。