药明康德（02359）：主营业务快速增长

中心思想 上半年业绩超预期，化学业务驱动高增长 药明康德（2359 HK）2022年上半年营业收入同比增长68.5%至177.56亿元人民币，经调整Non-IFRS归母净利润同比增长75.7%至43.01亿元，均超出市场预期。业绩超预期主要得益于化学业务（WuXi Chemistry）的强劲表现，该业务收入同比增长101.9%至129.7亿元，占收入总额的73.1%。即便在上海疫情期间，公司通过将部分业务转移至其他实验室，仍实现二季度业绩好于预期，展现了出色的运营韧性。 客户拓展与项目储备筑牢增长基础 公司2022年上半年新增逾650个客户，来自全球20大药企的收入同比增长165%至78.6亿元，来自其他客户的收入也同比增长31%至99亿元。化学业务新增453个项目，药物发现阶段收入同比增长36.5%至35亿元，早期项目逐步向后期临床阶段转化，为未来3-5年的收入增长提供坚实支撑。 主要内容 2022年上半年业绩略超预期 收入与利润增长：2022H1营收177.56亿元（同比+68.5%），归母净利润46.36亿元（同比+73.3%），经调整Non-IFRS归母净利润43.01亿元（同比+75.7%）。 全球市场表现：美国客户收入同比增长104%至119.1亿元，中国客户收入同比增长27%至31.75亿元，欧洲客户收入同比增长24%至18.53亿元。美国市场贡献了约67%的营收增量，成为主要增长引擎。 疫情应对：上海疫情期间将业务转移至其他实验室，二季度业绩优于预期，体现出公司多基地布局的灵活性和抗风险能力。 主营业务表现亮眼，获取客户与项目能力不断加强 化学业务领跑：化学业务收入129.7亿元（同比+101.9%），远超其他板块。测试业务（WuXi Testing）收入同比增长约38%至28.5亿元，生物学业务（WuXi Biology）收入同比增长约18%至13.6亿元，CTDMO业务（WuXi ATU）收入同比增长约26%至6.5亿元。新药研发服务部（DDSU）收入同比下降约24%至7.0亿元，为唯一负增长板块。 客户结构优化：2022年上半年来自全球20大药企的收入同比+165%，来自其他客户收入同比+31%。大型药企合作加深，中小客户拓展持续成功，客户基础更加多元化。 项目储备丰富：化学业务上半年新增453个项目，药物发现阶段收入同比+36.5%至35亿元，早期项目积累将转化为后期收入。 未来业绩能见度仍然很强 客户数量持续增长：2022年上半年新增逾650个客户，客户池不断扩大可保障订单增量。 服务能力前移：药物发现阶段能力提升，早期项目逐步进入后期临床，为公司带来持续收入来源。 重申“买入”评级，目标价176.7港元 盈利预测调整：上调2022年收入与经调整Non-IFRS净利润预测分别+5.4%与+12.1%；考虑DDSU业务略微低于预期，轻微下调2023-24年总收入预测分别-0.1%、-0.2%，经调整Non-IFRS净利润分别-2.5%、-2.6%。 估值与目标价：基于DCF模型（WACC 9.0%，永续增长率5.0%），目标价从194.1港元下调至176.7港元，主要反映盈利预测微调及人民币汇率波动。当前股价96.30港元，隐含约83%的上涨空间。 财务指标：2022-2024E收入增长率分别为68.0%、28.3%、32.3%，股东净利润增长率分别为60.6%、11.3%、31.8%，市盈率从2022E的28.7倍降至2024E的19.5倍。 风险提示 新冠反复可能导致生产受影响； 客户营收受影响被迫减少研发支出； 项目进展中出现问题可能导致中断。 总结 药明康德2022年上半年凭借化学业务的超预期增长及全球客户拓展，实现了营收和利润的高双位数增长，各主要市场收入均录得增长，尤其美国市场贡献突出。公司拥有不断扩大的客户基础（上半年新增650+客户）和丰富的项目储备（化学业务新增453个项目），药物发现阶段收入的快速提升预示着未来业绩能见度强。尽管DDSU业务表现不佳，但整体业务结构健康，化学业务占比超70%且持续高增长。基于此，中泰国际维持“买入”评级，目标价176.7港元，对应2022E/2023E市盈率约28.7倍/25.8倍，具有较高安全边际。主要风险集中于疫情反复、客户研发支出波动及项目进展问题。总体而言，药明康德凭借其平台优势和全产业链布局，在CXO行业中具备持续增长动力。