瑞普生物（300119）：Q2收入同比上升，产品+服务见成效

中心思想 Q2业绩边际改善，全年盈利有望修复 报告指出，瑞普生物2022年上半年归母净利润同比下降31.32%，但第二季度营收同比已实现+7.64%的正增长，降幅较一季度（-37.94%）显著收窄，显示下游养殖行业景气度边际回暖对公司动保产品销售带来积极影响。分析师维持全年归母净利润4.31亿元的预测，对应22年29倍PE，目标价26.68元，认为下半年疫苗及畜药业务有望随需求改善而回暖。 “产品+服务”模式与研发储备提供长期增长动力 公司持续加码研发，上半年研发费用率提升至5.44%，基因工程苗、多联多价苗及宠物创新药莫普欣陆续获批，增强了产品竞争力。同时，公司通过精细化服务与多元产品组合方案深耕大客户，提升客户粘性，验证了“产品+服务”战略的有效性，为后续市场份额扩大奠定基础。 主要内容 养殖景气差拖累销售，Q2已有改善 禽业务、畜业务及原料药分项表现 2022年上半年公司整体动保产品销售收入同比下降，主要因生猪与肉鸡养殖景气度低迷。分业务看，禽业务收入6.10亿元（同比-8.44%），其中禽苗4.05亿（-11.52%）、禽药2.06亿（-1.71%）；畜业务收入1.62亿元（同比-29.56%），畜苗0.26亿（-56.17%）、畜药1.36亿（-20.09%）；原料药受新厂搬迁影响收入约1亿元（同比-13%）。整体呈现禽业务优于畜业务、兽药优于疫苗的结构，二季度养殖行业边际改善后公司收入已同比微增，预计下半年疫苗及畜药业务有望回暖。 潜心研发，专注大客户 疫苗与化药研发成果及客户策略 上半年研发费用率5.44%（同比+0.29pct），新城疫、传染性法氏囊病、禽流感三价苗获批，增强疫苗产品竞争力；化药方面，宠物创新药莫普欣上市，有望在宠物驱虫药市场取得突破。营销层面，公司以客户为中心，通过精细化服务与多元产品组合方案帮大客户降本增效，建立快速响应服务团队，提升客户粘性。 目标价26.68元，维持“买入”评级 盈利预测与估值依据 维持22-24年归母净利润预测4.31/5.13/6.54亿元，对应EPS 0.92/1.10/1.40元。参照可比公司（中牧股份、生物股份、普莱柯）22年Wind一致预测29倍PE均值，给予公司22年29倍PE，目标价26.68元，维持“买入”。风险提示包括养殖疫情、产能淘汰、市场竞争加剧及猪禽价波动。 财务预测与估值 主要经营指标及财务比率 2020-2024E营业收入从20亿增至30.8亿，CAGR约11%；归母净利润从3.98亿增至6.54亿，CAGR约13%；ROE从14.55%降至2022E的9.03%后回升至11.26%。资产负债率保持22%-30%低位，净负债比率转负，现金流健康。PE从21.66倍降至13.18倍，PB从3.51倍降至1.59倍，EV/EBITDA从14.08倍降至7.97倍。 总结 报告核心结论：瑞普生物2022上半年业绩受养殖景气拖累，但二季度收入同比转正显示边际改善趋势。公司持续加大研发投入，产品线（三价苗、宠物驱虫药）竞争力增强，叠加“产品+服务”大客户战略成效显现，预计下半年疫苗及畜药业务将随下游需求回暖而复苏。维持全年盈利预测不变，基于可比公司估值给予22年29倍PE，目标价26.68元，维持“买入”评级。主要风险在于养殖疫情、产能淘汰及市场竞争。