百克生物（688276）：疫情短期影响趋于缓和，创新管线驱动长期增长

中心思想 疫情短期冲击与长期成长逻辑并存，带状疱疹疫苗成为关键驱动力 短期业绩承压，Q2边际改善：2022年上半年，公司实现营业收入4.41亿元，同比下降24.28%；归母净利润0.74亿元，同比大幅下降46.83%。主要受长春及全国疫情影响，疫苗发货和接种受阻。但二季度随疫情缓和，水痘疫苗需求刚性回升，Q2单季营收降幅收窄至9.53%，净利润降幅收窄至32.18%，显示疫情扰动趋于减弱。 核心看点在于带状疱疹疫苗的商业化前景：公司带状疱疹减毒活疫苗已获优先审评，预计2022年末至2023年初上市，有望成为国产首家、国内第二家获批产品。全球带状疱疹疫苗大单品Shingrix 2021年销售额达23.69亿美元，但在中国渗透率极低，市场待开拓。百克生物凭借副反应小、接种便利、价格优势（相对进口），有望迅速抢占市场，带动业绩爆发式增长。 创新管线丰富，核心技术平台支撑长期竞争：公司拥有四大核心技术平台，覆盖疫苗研发全流程，在研项目14项（含带状疱疹疫苗、鼻喷流感减毒活疫苗、百白破疫苗等），以及2项全人源单克隆抗体。研发有序推进，产品梯队完善，为未来持续增长奠定基础。 主要内容 事件：半年报业绩下滑，疫情影响趋缓 业绩数据：2022H1实现营收4.41亿元，同比-24.28%；归母净利润0.74亿元，同比-46.83%；扣非归母净利润0.71亿元，同比-47.69%。Q2单季营收3.03亿元，同比-9.53%；归母净利润0.56亿元，同比-32.18%；降幅较Q1明显收窄。 利润率变动：2022H1毛利率88.18%，同比下降0.08pct，基本稳定；净利率16.69%，同比下降7.07pct，主因期间费用率大幅上升8.90pct至67.33%，其中销售费用率38.09%（+0.81pct）、管理费用率14.31%（+5.74pct）、研发费用率17.21%（+4.54pct），财务费用率转负至-2.28%（利息收入大增）。 带状疱疹疫苗：市场空间广阔，公司有望抢占先机 全球市场与竞争格局：GSK的Shingrix为全球前十大疫苗单品，2021年全球销售额23.69亿美元。由于我国中老年疫苗接种意识弱、认知度低、价格高昂，Shingrix渗透率极低，市场空白大。 公司优势与上市进度：百克生物的带状疱疹减毒活疫苗（国产首家）上市申请于2022年4月获受理并获优先审评，预计2022年末至2023年初销售。产品特点：副反应更小、接种便利（一针剂）、价格具有优势。公司销售团队正积极准备，将以一二线城市为重点提升渗透率，同时覆盖空白地区。 业绩增量预期：该产品上市后有望成为公司核心增长点，预计带来可观收入增量，叠加水痘疫苗恢复，推动2023-2024年净利润高增长（预测增速65.2%、37.8%）。 研发管线：多平台协同，有序推进 核心技术平台：公司自主构建四个平台（覆盖研发和产业化全流程），协同效应强，可高效开发疫苗产品组合。 在研重点项目：除带状疱疹疫苗已申请生产外，鼻喷流感减毒活疫苗（液体制剂）完成II期临床；百白破疫苗（三组分）完成I期临床，处于国内领先地位，预计明年晚些进入III期；狂犬单抗申请临床；冻干狂犬疫苗（MRC-5细胞）、破伤风单抗等临床前研究推进中。未来产品产业化将增强竞争力。 投资建议与风险提示 盈利预测与估值：预计2022-2024年收入增速18.0%/56.8%/32.0%，净利润增速52.8%/65.2%/37.8%，对应EPS为0.90/1.49/2.05元。给予买入-A评级，6个月目标价73.93元（对应PE约82倍2022E，但基于高成长性）。 风险提示：新产品研发进度不及预期；疫苗市场推广及销售不及预期；新冠疫情不确定性。 总结 本报告聚焦百克生物2022半年报表现及未来成长驱动。短期业绩受疫情冲击，但Q2已有改善，预计后续水痘疫苗需求恢复。核心看点是带状疱疹疫苗即将上市，凭借国产首家、价格与接种便利优势，有望打开国内巨大蓝海市场，成为业绩爆发的关键变量。同时，公司研发管线丰富，四大技术平台支撑多个在研产品，百白破疫苗、鼻喷流感疫苗等未来接力，长线竞争力稳固。结合盈利预测与估值，当前股价对应2022-2024年PE分别为67.4倍、40.8倍、29.6倍，考虑到2023年起带状疱疹疫苗放量，估值合理，首次覆盖给予买入-A评级。投资者需关注研发与销售进度风险。