皓元医药（688131）：前端业务持续高增，创新药CDMO表现亮眼

中心思想 前端业务驱动高增长，创新药CDMO成为新引擎 皓元医药在2022年上半年实现营业收入6.2亿元（+36.5%），归母净利润1.2亿元（+22.5%），核心增长动力来自前端分子砌块与工具化合物业务（收入3.8亿元，+59.9%）以及后端创新药CDMO业务（收入1.4亿元，+66.7%）。公司凭借高毛利前端业务的占比提升和ADC等特色管线的快速放量，在疫情扰动下仍维持良好盈利能力，毛利率同比提升2.1个百分点至56.3%，但费用端增长导致净利率下降2.3个百分点至18.5%。 产能扩张与产业链延伸构筑长期成长基础 公司正在加速产能升级，马鞍山产业化基地I期及安徽皓元ADC产线预计2022年9月投入运营，同时拟收购药源药物补齐制剂CDMO能力。这些布局旨在强化从分子砌块到原料药、制剂的全产业链服务能力，为后续业绩持续高增提供产能保障。财务预测显示，2022-2024年EPS预计为2.48/3.67/5.20元，对应PE为61/41/29倍，反映市场对成长路径的乐观预期。 主要内容 事件：2022年半年报发布 公司发布2022年半年度报告，实现营业收入6.2亿元（+36.5%），归母净利润1.2亿元（+22.5%），归母扣非净利润1.1亿元（+17.4%）。业绩符合预期，增长韧性突出。 业绩分析：克服疫情影响，盈利能力分化 毛利率56.3%（+2.1pp），主要受益于高毛利前端业务占比提升；净利率18.5%（-2.3pp），因费用率上行承压。销售费率7.2%（+0.9pp）、管理费率11.2%（+1.1pp）、研发费率13.3%（+3.8pp），均显著增加；财务费率-0.1%（-1.6pp）得益于利息收入。 分季度看，2022Q2收入3.2亿元（+40%），归母净利润5404.4万元（+32.4%），疫情下仍实现高速增长。 前端业务：分子砌块与工具化合物持续放量 整体收入3.8亿元（+59.9%），其中分子砌块1.1亿元（+78.3%），工具化合物2.7亿元（+53.3%）。累计自主研发产品1.6万种，储备分子砌块5.2万种、工具化合物1.9万种，构建130多种化合物库。2022H1完成超17万个订单。 2022年开始布局生物板块，累计形成重组蛋白、抗体等生物大分子超2800种。 后端业务：原料药及中间体管线丰富，结构优化 整体收入2.3亿元（+10.4%），在手订单超2.5亿元。 仿制药：收入9396.7万元（占后端40.3%），累计承接项目201个（+36.7%），其中商业化项目52个，小试项目122个。 创新药：收入1.4亿元（+66.7%，占后端59.7%），累计承接项目234个（+81.4%）；临床前及临床I期198个，II/III期27个，商业化9个；海外项目73个（+25.9%）。 ADC：销售收入同比+69.5%，项目55个，合作客户超380家（+61.9%）；协助客户完成7项IND/NDA申报，DMF备案5个，CMC项目14个。 产能升级：全产业链承接能力加速提升 高活ADC产能持续扩容：马鞍山产业化基地I期1个生产车间进入试生产准备；安徽皓元新建两条ADC产线计划2022年9月初投入运营。 拟发行股份及支付现金收购药源药物100%股权，快速补充后端制剂CDMO能力。新建产能将助力原料药与中间体业务发展，并向制剂产业链延伸。 盈利预测与投资建议 预计2022-2024年EPS分别为2.48元、3.67元、5.20元，对应PE为61、41、29倍。看好公司前后端协同及产能扩张带来的成长空间。 风险提示 订单不及预期风险；在研产品进度不及预期风险。 总结 中心思想明确指向皓元医药2022年上半年业绩的高增长主要由前端业务（分子砌块与工具化合物）及后端创新药CDMO（尤其是ADC管线）驱动，同时毛利率提升但净利率受费用压力下行。公司正处于产能快速扩张和产业链延伸阶段，马鞍山基地与ADC新产线预计2022年下半年投运，收购药源药物进一步强化制剂能力。财务预测显示未来三年营收复合增长率约43%，净利润复合增长率约41%，对应PE从61倍逐渐降至29倍，体现了成长性估值特征。风险集中于订单和研发进度不确定性，但公司凭借丰富的产品储备和客户覆盖，有望持续受益于全球新药研发产业链需求。