荣昌生物-B（09995）：1H22业绩进一步验证商业化能力；海外开发渐入佳境

中心思想 商业化能力获得进一步验证，全年销售指引乐观 荣昌生物2022年上半年实现产品销售收入3.3亿元，同比增长超10倍，两大核心品种泰它西普和维迪西妥单抗在纳入医保后快速放量。管理层维持全年产品销售收入8亿元以上的乐观指引，并计划下半年大幅扩张商业化团队至1,350人以上，覆盖更多医院。这表明公司的商业化能力已经得到市场验证，具备持续增长潜力。 海外开发进展顺利，管线催化事件密集 泰它西普治疗系统性红斑狼疮的全球III期试验已启动，同时多个海外II/III期试验即将读出数据或启动。维迪西妥单抗联合Keytruda的海外III期试验有望近期开展，若默沙东成功收购Seagen，有望进一步简化研发合作并提升全球销售潜力。公司未来一年有多个国内外的临床里程碑，有助于提振市场信心。 主要内容 1. 商业化实力与团队建设 公司1H22产品销售收入3.5亿元，其中泰它西普1.4亿元、维迪西妥1.9亿元，环比2Q22增长33%。毛利率约67.5%，随着产能利用率提升预计将改善至80-85%。下半年团队规模将扩大一倍以上，泰它西普销售人员从293人增至700人，维迪西妥从310人增至650人，覆盖更多医院和医保准入。 2. 现金流与研发投入 截至6月底，公司现金及交易性金融资产共计32亿元，预计现有管线研发投入需求约21亿元。管理层认为现有资金足以支持2023-24年运营，无需外部融资。 3. 海外开发与临床进展 泰它西普：全球III期SLE试验已启动入组，IgAN II期试验有望1H23读出中期结果；公司将在11月ACR大会公布国内SLE III期和干燥综合征II期数据。维迪西妥：两项联合Keytruda的海外III期试验（一线UC、一线HER2低表达乳腺癌）有望近期启动；国内乳腺癌III期试验将于1Q23完成入组。其他管线如RC28、RC88、RC108、RC118等亦取得阶段性进展。 4. 估值与目标价调整 基于DCF模型，公司将WACC从10%下调至9.7%，上调目标价至82港元，潜在升幅91%，继续列为生物科技板块首选之一。投资风险包括商业化销售不及预期、海外临床延误等。 总结 荣昌生物2022年上半年业绩验证了其两款核心产品在纳入医保后的商业化放量潜力，公司现金流充足且无需短期融资，海外临床开发步入正轨，未来一年有望迎来多项催化剂。基于DCF估值上调目标价至82港元，维持买入评级。主要风险在于销售不及预期及海外审批延误。