创新平台型医疗器械企业的新征程

中心思想 创新器械产品成增长新引擎 报告核心观点指出，乐普医疗经过三年结构调整，已成功走出药品与金属支架集采困境。创新产品“药可切”（可降解支架、药物球囊、切割球囊）在2022年上半年占冠脉营收比例达69%，同比增长61%，完全覆盖了集采金属支架仅占12%的影响。创新器械已成为公司主要增长动力，推动器械业务在扣除新冠产品后实现43.3%的同比增长，盈利能力显著回升。 药品集采影响基本出清 另一核心观点是，公司核心仿制药阿托伐他汀钙片和硫酸氢氯吡格雷于2021年底完成续标，价格降幅温和，基本实现药品集采周期的平稳过渡。2022年上半年药品业务营收同比仅下降1.9%，且高产销比表明集采放量效应明显。随着更多心血管仿制药陆续上市，药品板块有望恢复稳健增长，公司整体业绩有望重回高增长轨道。 主要内容 1. 乐普医疗：心血管器械龙头企业开启新一轮成长 1.1 以创新积极应对集采，心血管器械龙头企业的逆境飞跃：公司自2019年集采压力下加大创新力度，推出生物可吸收支架、药物球囊、切割球囊等产品，使冠脉创新产品营收占比从2019年的10%快速提升至2022年上半年的69%，驱动医疗器械板块2022年上半年实现29.9亿元营收（扣除新冠后同比+43.3%），彻底扭转集采对传统金属支架的冲击。 1.2 集采压力下盈利能力依旧突出，创新产品收入占比快速提升：2022年上半年毛利率与净利率显著回升，净利率达24.32%已超越2020年疫情高利润水平，创新产品占比提升不仅抵消集采降价影响，还增强了整体盈利水平。公司同时推出股权激励计划，以2021年扣非归母净利润为基数，要求2022年增长不低于15%、2023年不低于32%。 2. 创新器械平台：丰富产品矩阵+利好政策双轮驱动 2.1 成熟技术平台+市场积累，助力创新产品加速放量：2021年研发投入突破11亿元，占医疗器械营收18%。公司拥有创新心血管类和人工智能两大医疗器械开发平台，多项产品为国内首家，在研产品百余款，其中预估销售额峰值超4-5亿元的重磅产品超10个。销售网络覆盖国内9000多家医疗机构和近20万家零售药店，海外覆盖120多个国家和地区。 2.2 医疗服务板块协同促进创新产品临床开展：公司战略性布局心血管专科医院、互联网医院、检验中心等，其中合肥高新心血管病医院已协助多款创新产品完成首例植入，如经导管主动脉瓣膜系统、二尖瓣夹系统等，加速研发至临床转化进程。 2.3 政策利好局势显著，创新器械产品发力正当时：2022年9月国家医保局明确创新医疗器械临床使用尚未成熟，暂不以带量方式集采，并允许创新产品或可申请DRG除外支付。公司创新产品“药可切”已占冠脉营收69%，且外围、结构心等板块均以创新产品为主，有望持续受益政策红利。 3. 药品集采落地，丰富药品储备驱动业绩稳健增长 3.1 公司两款仿制药集采落地，药品板块平稳渡过集采周期：阿托伐他汀钙片和硫酸氢氯吡格雷在2021年底续标后价格降幅温和，中选省份扩大。2022年上半年药品营收同比仅降1.9%，制剂占比提升至87.8%，高毛利制剂拉动整体毛利率回升至73.56%，产销比接近100%，集采放量效果显著。 3.2 药品不断丰富，业务发展前景广阔：除两大核心仿制药外，替格瑞洛、阿哌沙班、缬沙坦氨氯地平、西格列汀等新产品陆续通过一致性评价并上市。在研管线涵盖高血糖、高血压、高血脂、抗凝血等多个适应症，预计未来几年将分批次上市，为药品板块提供持续增长动力。 4. 盈利预测与估值 报告预测公司2022-2024年营收分别为92.6亿、109.7亿、136.5亿元，同比增速-13.1%、18.4%、24.5%；扣非归母净利润分别为22亿、25亿、31亿元，同比增速19%、14%、25%。采用PE估值法，参考惠泰医疗、南微医学、心脉医疗等可比公司，给予2023年20倍PE，对应目标价27.8元，首次覆盖给予“买入”评级。 5. 风险提示 报告指出主要风险包括：高值医用耗材和药品集采范围扩大可能影响盈利；创新医疗器械研发周期长、投入大，存在不及预期风险；市场竞争加剧可能影响份额和价格；疫情反复可能影响院内推广和销售。 总结 报告核心结论 乐普医疗作为国内心血管医疗器械龙头，通过持续高研发投入和创新产品迭代，已基本摆脱药品与支架集采对业绩的压制。冠脉创新产品“药可切”在2022年上半年占冠脉营收69%，同比增长61%，带动器械业务恢复高增长；药品板块集采见底，仿制药平稳过渡，新制剂相继上市，有望恢复稳健增长。公司平台型技术优势和丰富的在研管线（百余款产品，多款重磅单品预估峰值超4-5亿元）将支撑未来收入重回高增长。报告预测2022-2024年扣非归母净利润分别为22亿、25亿、31亿元，对应增速19%、14%、25%，给予2023年20倍PE，目标价27.8元，首次覆盖给予“买入”评级。需关注集采扩围、研发失败、竞争加剧及疫情反复等风险。