上海医药（02607）：22年三季度收入端复苏，但利润端仍面临压力

中心思想 业绩复苏与盈利压力并存 上海医药在2022年第三季度实现了收入端的显著复苏，工业、分销和零售板块均录得双位数增长，显示出从疫情影响中恢复的态势。然而，受集中采购（集采）政策持续推进及医院回款周期延长等因素影响，公司利润端和运营现金流仍面临压力，毛利率同比下降。 疫苗业务布局与估值吸引力 公司通过上药康希诺布局新型吸入用新冠疫苗生产，拥有2亿剂/年的产能，并已获得紧急授权使用，有望强化其在疫苗领域的战略地位。尽管面临挑战，公司目前估值吸引（7倍的23财年预测市盈率），分析师维持“增持”评级及18.5港元的目标价，认为其稳健的资产负债表和资本配置能力有望带来估值重估。 主要内容 2022年三季度业绩分析：收入复苏与毛利承压 上海医药2022年1-9月实现收入同比增长8%，核心净利润同比增长4%。其中，第三季度收入同比增长13%，核心净利润同比增长2%，符合预期。 工业板块表现稳健： 第三季度工业板块收入同比增长约13%至约67亿人民币，显示该板块从二季度的疫情中有所恢复，60个重点品种销售表现稳健。 分销业务强劲增长： 分销板块第三季度收入同比增长13%至约560亿元人民币，主要得益于业务从疫情中恢复以及非药业务的强劲增长，非药业务在2022年1-9月期间同比增长约50%，达到250亿元人民币以上。 零售板块持续增长： 零售板块收入同比增长15%至约21亿元人民币。公司认为其一站式创新平台正快速增长，有望缓解集采带来的持续影响。 毛利率下降与现金流疲弱： 第三季度总体毛利率同比下降0.9个百分点至11.9%，主要受集采的负面影响，其中分销毛利率下降约1.1个百分点至5.2%。运营现金流虽从上半年净流出5.56亿元人民币转正至净流入3.97亿元人民币，但同比仍下降47%，主要由于疫情导致医院回款周期延长，应收账款周转天数由93天升至117天。 新型新冠疫苗生产布局与战略优势 上药康希诺新建的上海工厂已拥有2亿剂/年的疫苗产能，可用于新型吸入用重组新冠疫苗的生产。 吸入用疫苗获紧急授权： 康希诺的吸入用新冠疫苗已于2022年9月获得紧急授权使用，成为首个吸入用疫苗加强针。 市场竞争优势： 分析师认为公司在异源新冠加强针的市场竞争中处于有利地位，并通过此项业务有望强化其疫苗领域布局，并获得更多创新疫苗产品的进口总代理资格。 维持“增持”评级与目标价 分析师维持上海医药2022/2023年的财务预测不变，并基于分类加总估值法维持目标价于18.5港元不变。 估值吸引力： 公司目前估值吸引，2023财年预测市盈率为7倍。 投资风险： 主要投资风险包括集采政策、研发风险和疫情扰动等。 长期展望： 分析师认为公司稳健的资产负债表和资本配置能力有望带来估值重估。 总结 上海医药在2022年第三季度展现出收入端的强劲复苏，工业、分销和零售板块均实现双位数增长，尤其非药业务表现突出。然而，集中采购政策的持续推进对公司毛利率构成压力，导致整体毛利率同比下降，且受医院回款周期延长影响，运营现金流仍显疲弱。在战略布局方面，公司通过上药康希诺积极拓展新型吸入用新冠疫苗业务，拥有2亿剂/年的产能，并已获得紧急授权，有望在疫苗市场占据有利地位并强化其在该领域的布局。尽管面临盈利压力，分析师基于公司稳健的财务状况和未来发展潜力，维持“增持”评级，目标价18.5港元不变，并认为公司目前估值具有吸引力。