安踏体育（02020）：2022Q4流水波动，健康营运，2023待复苏

中心思想 2022Q4 运营概览与挑战 安踏体育在2022年第四季度面临终端流水波动，其中安踏品牌流水同比下滑高单位数，Fila品牌流水同比下滑10%-20%低段。尽管面临挑战，公司通过有效的渠道管控和库存清理，保持了健康的营运状态，安踏品牌库销比稳定在5+，Fila品牌库销比环比改善。 2023年复苏展望与增长潜力 展望2023年，尽管第一季度终端表现可能仍有波动，但随着消费环境的逐步复苏，公司对全年表现持乐观态度。安踏体育作为全球运动鞋服龙头，凭借多品牌战略布局和持续的产品升级、渠道优化，有望在复苏周期中实现稳健增长，并维持“买入”评级，预计2022-2024年归母净利润将实现增长。 主要内容 安踏品牌：短期波动与长期战略推进 2022年第四季度，安踏品牌流水同比下滑高单位数，导致全年流水增长为低单位数。尽管短期承压，但线上表现预计优于线下。截至第四季度末，安踏品牌库销比保持在5+的稳定水平，折扣环比第三季度基本持平，这得益于公司渠道管控效率的提升。长期来看，安踏品牌正稳步推进“赢领计划”，通过持续的产品升级提升中高价位商品的销售占比，并优化渠道结构，以期在高线城市和购物中心店铺实现流水快速增长。 Fila品牌：电商驱动与库存优化 Fila品牌在2022年第四季度流水同比下滑10%-20%低段，全年流水亦为低单位数下滑。值得关注的是，其电商渠道表现亮眼，预计第四季度增速超过40%，主要得益于同期低基数以及门店加大抖音等平台店播力度。库存方面，预计第四季度末Fila库销比环比第三季度的7-8有所改善，公司在“双十一”期间对积压库存进行了清理，并根据消费环境波动适当减少了货品订单。公司判断Fila品牌力依然强劲，未来将通过产品/品类调整及削减低效店铺等措施实现长期稳健增长。 其他品牌：稳健增长与市场机遇 2022年第四季度，安踏体育的其他品牌流水同比增长10%-20%低段，全年实现20%-25%的增长。在波动的消费环境下，其他品牌受益于品牌力的持续提升以及滑雪、露营等小众运动的火热，终端流水保持了稳健的增长势头，显示出多品牌战略的有效性。 2022年业绩回顾与2023年市场展望 预计公司2022年收入增长约10%。利润方面，由于全年折扣加深以及费用支出增加（包括冬奥会和DTC转型带来的增量费用），预计2022年利润或有下滑。然而，合营公司有望贡献利润，一定程度上弥补了国内经营的波动。展望2023年，受消费环境及同期高基数影响，2023年第一季度终端表现可能仍处于波动状态。但鉴于当前消费环境已显现复苏态势，公司对2023年全年表现持乐观态度。 盈利预测与投资评级 基于对公司未来发展的判断，国盛证券研究所调整了安踏体育2022-2024年归母净利润预测，分别为72.27亿元、91.08亿元和113.46亿元。按照2023年1月11日收盘价109.7港元计算，对应2022/23年PE分别为36倍和28倍。鉴于公司作为全球运动鞋服龙头之一，多品牌布局成果显著，维持“买入”评级。 总结 安踏体育在2022年第四季度面临市场挑战，各品牌流水表现波动，但公司通过有效的库存管理和渠道优化，保持了健康的运营状况。安踏品牌稳步推进长期战略，Fila品牌电商表现亮眼并积极优化库存，其他品牌则受益于小众运动热潮实现稳健增长。尽管2022年利润预计有所下滑，但随着消费环境的复苏，公司对2023年全年表现持乐观态度。基于其多品牌战略和市场领导地位，分析师维持“买入”评级，并预计未来几年归母净利润将实现增长。