半导体库存1H23底或恢复健康水平

中心思想 半导体库存周期性调整与市场信心恢复 本报告的核心观点指出，全球半导体行业正经历周期性库存调整，预计在2023年上半年末将恢复至健康水平。台积电作为全球领先的晶圆代工企业，其2022年第四季度业绩表现符合市场预期，且毛利率超出预期。公司对2023年下半年市场复苏的积极展望，特别是其关于库存水平将快速下降的指引，有效缓解了市场对全球半导体需求进一步放缓的担忧，从而有利于行业整体估值回升。尽管短期内面临消费电子需求疲软和客户去库存的压力，台积电的指引为市场注入了信心，预示着行业有望在年中触底并逐步回暖。 先进制程驱动增长与全球化战略布局 台积电的长期增长动力主要来源于其在先进制程技术（如N3、N2）的持续领先和积极的全球产能布局。尽管公司预计2023年上半年营收将因库存调整而同比下滑，但在N3技术量产以及高性能计算（HPC）和人工智能（AI）等新兴产品推出的推动下，全年营收仍有望实现正增长。公司深化全球布局战略，在美国、日本、中国大陆和欧洲等地积极推进晶圆厂建设，旨在满足不同区域客户的强劲需求并增强供应链韧性。这些战略举措，尽管伴随着较高的海外建厂成本，但将进一步巩固台积电的市场领导地位，并为未来的结构性增长奠定坚实基础。 主要内容 2022年业绩回顾与2023年短期展望 2022年第四季度及全年业绩表现 台积电在2022年第四季度实现了199.3亿美元的营收，环比下降1.2%，但同比增长26.5%，接近公司此前199-207亿美元指引的下限。得益于5nm先进制程的产能爬坡和有利的汇率因素，以及产品结构的持续改善，公司毛利率达到62.2%，环比上升1.8个百分点，同比上升9.5个百分点，显著超出此前指引上限（59.5%-61.5%）及彭博一致预期的60.4%。营业利润率也达到52.0%，超过指引上限。 从应用平台来看，第四季度高性能计算（HPC）和汽车业务收入环比分别增长10%和28%，占比分别为42%和6%。然而，智能手机、物联网（IoT）和数字通信设备收入环比分别下降4%、11%和23%，占比分别为38%、8%和2%。按制程划分，5nm制程收入占比进一步提升至32%，而7nm制程受需求下滑影响降至22%。先进制程（定义为7nm及以下）合计贡献了54%的收入，环比持平，同比上升4个百分点。当季资本开支约为108.2亿美元。 回顾2022年全年，台积电实现营收758.8亿美元，同比增长33.5%，主要得益于先进制程领域的强劲需求。全年毛利率、营业利润率和净利率分别显著提升8.0、8.6和6.9个百分点，达到59.6%、49.5%和44.9%。全年HPC收入同比增长59%，占比41%；智能手机收入同比增长28%，占比39%；IoT收入同比增长47%，占比9%；汽车收入同比增长74%，占比5%。先进制程营收占比达53%，同比上升3个百分点。 2023年第一季度及全年业绩指引 展望2023年第一季度，台积电预计营收将显著下滑至167-175亿美元，中位数环比下降14.2%，略低于彭博一致预期的180亿美元。这主要受到库存调整和消费需求不振的影响，特别是高端智能手机和数据中心订单的削减导致先进制程需求减弱和产能利用率下降。受此影响，预计毛利率将有所下滑，介于53.5%至55.5%之间，符合彭博一致预期（54.9%）。 对于2023年全年，台积电预期上半年运营将明显受到行业库存调整影响，营收将同比下滑约5-9%（中高个位数）。然而，公司预计下半年营收将迎来反弹，主要受益于行业库存回归健康水位、N3技术量产以及HPC/AI等新品的推出，从而有望实现全年营收的正增长。 毛利率方面，公司预计2023年将面临挑战，主要因素包括产能利用率下滑、N3量产初期成本、海外扩产带来的额外开支以及通货膨胀压力。研发费用预计将同比增长20%，占总营收的8.0-8.5%（2022年为7.2%），主要用于N2节点技术研发、量产新技术研发和新设备采购。税率方面，由于台湾地区产业创新修正法案的通过，公司预计2023年及以后的实际税率约为15%。 资本开支方面，台积电基于对半导体供应链去库存情况和其他不确定性因素的考量，将2023年资本支出指引定为320-360亿美元，上限与2022年持平。其中，约70%将用于先进制程领域，约20%用于特色工艺，约10%用于先进封装、掩膜制造及其他。公司预计2023年资本开支强度将超过40%。折旧水平预计较2022年同比增长约30%，主要原因是N3技术节点将于2023年下半年量产。 从长期来看，台积电预计长期毛利率将超过53%，股本回报率（ROE）超过25%，且未来几年资本开支强度将保持在36-39%（中高三十位数）之间。 长期增长驱动力：先进制程与全球产能扩张 行业库存周期与市场复苏预期 台积电观察到消费类终端市场需求持续疲软，数据中心需求已放缓，同时汽车供需紧张也将快速缓解。公司预计2023年智能手机及PC出货量将小幅下滑，但半导体价值量将有所提升。数据中心终端需求预计在2023年上半年放缓。 公司维持半导体设计厂商和供应链将在2023年上半年继续采取去库存行动的观点，目前行业库存水平正在快速下降，预计在两个季度左右将平衡至健康水平。台积电预计全球代工产业将在2023年上半年触底，并在下半年迎来温和修复。相比于2022年全球半导体市场规模同比增长10%、代工行业市场规模同比增长27%，台积电预计2023年全球半导体（除存储芯片）市场规模将下降4%，代工行业规模将下降3%。 全球产能布局战略深化 台积电积极推进产能全球布局，并得到当地政府的支持。公司预计未来五年海外28nm及以下节点产能或将占公司28nm及以下总产能的20%以上。 在美国亚利桑那州，晶圆厂已于2022年12月举行设备迁入仪式，计划于2024年开始生产N4工艺技术。此外，公司还将建设第二个晶圆厂，计划于2026年开始生产N3工艺技术。台积电指出，由于建设成本、人工成本、许可证成本、通货膨胀成本以及学习曲线成本等诸多因素，海外晶圆厂的整体成本将明显高于台湾地区，预计美国晶圆厂成本较台湾厂高4-5倍。 在中国大陆，南京厂将持续扩大28nm生产能力，以满足中国本土客户的强劲需求。在日本，公司预计工厂将于2024年底量产12/16/22/28纳米工艺技术，并正在考虑建设第二个晶圆厂。在欧洲方面，公司正在考虑建设汽车芯片厂，以不断扩大在汽车方面的供应能力。 在先进封装领域，2022年公司持续投入，全年先进封装营收增长水平与公司整体增长水平一致（约33.5%），占公司总体营收的7%。公司预计2023年先进封装业务营收水平将与2022年持平。目前公司暂无在美国建设先进封装厂的计划，但未来不排除任何其他可能性。 先进制程技术进展 在N7/N6方面，受全球PC/智能手机需求疲软影响，需求下滑程度超出公司预期。然而，公司认为这主要源于周期性因素而非结构性因素，因此仍对该节点长期发展充满信心，并预计将于2023年下半年回暖。 N3技术节点已于2022年末在台南厂如期投产。公司预计N3节点将于2023年第三季度开始贡献批量收入，全年收入贡献约为4-6%（中个位数）。台积电表示，尽管当前半导体行业处于去库存阶段，但在高端智能手机和数据中心需求的推动下，公司N3节点将供不应求，稼动率将保持满载。预计N3和N3E在量产首年的tape out数量将达到N5量产首两年的2倍以上，且2023年取得的总营收将超过N5在2020年的营收水平。公司预计在未来几年，该节点对公司营收增长率的贡献比例将达到15-20%。 N2技术节点的研发进度较公司此前预期有所加快，公司预计将于2025年在台湾的新竹和台中厂实现量产的计划不变。此外，公司表示N2/N3/N5等先进制程之间的设备可以共用，未来可根据各制程需求不同情况灵活调整产能。 风险提示 本报告提示了多项风险，包括全球半导体行业进入下行周期的风险，若手机、PC等需求持续减弱，可能导致半导体板块公司经营面临较大压力，出现业绩不及预期的情况。此外，中美贸易摩擦加剧的风险也值得关注，半导体领域是中美贸易摩擦最激烈的领域之一，若摩擦持续加剧，可能对中国半导体公司经营生产造成明显不利影响。 总结 本报告对台积电2022年第四季度业绩进行了详细回顾，并对其2023年及长期发展进行了展望。尽管台积电在2022年表现出强劲的增长势头，但短期内，全球半导体行业正面临周期性库存调整和宏观经济下行带来的挑战，预计2023年上半年公司业绩将受到一定影响。 然而，台积电对下半年市场复苏持乐观态度，预计全年营收将实现正增长，这主要得益于其在N3等先进制程技术上的领先地位、N3的量产以及高性能计算和人工智能等新兴需求的持续推动。公司通过积极的全球产能布局，包括在美国、日本、中国大陆和欧洲的投资，旨在满足多元化的客户需求并增强供应链韧性，尽管海外建厂成本较高，但这些战略举措将进一步巩固其在半导体代工领域的领导地位。 总体而言，台积电凭借其技术优势和战略布局，有望在行业周期性调整中展现韧性，并为未来的结构性增长奠定坚实基础。投资者在评估时需充分考虑全球半导体行业下行周期和中美贸易摩擦加剧等潜在风险。