中心思想
仿创结合驱动增长，CRO+CDMO构筑一体化平台
本报告核心观点指出，阳光诺和（688621.SH）作为国内领先的药物研发服务CRO，凭借其在仿制药和创新药领域的深度布局，展现出强劲的增长动能。公司通过持续深耕仿制药CRO业务，夯实了业绩基本盘；同时，加速拓展创新药CRO服务，注入了新的成长动力。此外，公司拟通过收购朗研生命布局CDMO领域，旨在打造“CRO+CDMO”一体化平台，提供“临床前研究+临床研究+定制化生产”的综合服务，从而显著提升盈利能力、抗风险能力及长期成长天花板。
业绩持续高增，市场前景广阔
阳光诺和近年来经营业绩实现快速增长，2018-2021年营业总收入和归母净利润的年复合增速分别高达54.1%和72.1%。2022年前三季度，公司营业总收入和归母净利润同比增速分别为45.2%和51.4%，显示出强大的增长韧性。充足的在手订单（2022年上半年期末累计订单17.9亿元，同比增长32.8%）为未来业绩持续增长提供了坚实保障。在政策推动仿制药产业升级和创新药市场高景气的双重背景下，公司凭借其一站式服务优势、技术实力和高强度研发投入，有望持续分享行业红利。
主要内容
一、阳光诺和：药物临床前及临床综合研发服务平台
专业的药物研发服务平台
阳光诺和是一家专业的药物临床前及临床综合研发服务CRO，致力于为国内医药企业和科研机构提供全方位、一站式的药物研发服务。其主营业务涵盖创新药开发、仿制药开发及一致性评价等综合研发服务，具体服务内容包括药物发现、药理药效、药学研究、临床研究和生物分析。公司拥有3.60万平方米的研发实验室，并建立了集化合物合成、活性筛选、药学研究、药效学评价、药代动力学、临床试验及生物分析于一体的综合服务技术平台。
稳健的管理团队与快速增长的业绩
截至2022年9月，公司实际控制人为利虔先生，直接持有27.59%股份。公司高管团队年富力强，具备专业背景和丰富经验，引领公司积极发展。
公司经营业绩持续快速增长，2018-2021年营业总收入和归母净利润的年复合增速分别为54.1%和72.1%。2022年前三季度，公司实现营业总收入4.95亿元，同比增长45.2%；归母净利润1.29亿元，同比增长51.4%。
从业务板块看，药学研究服务和临床试验及生物分析服务双轮驱动公司发展。2022年上半年，药学研究服务保持快速增长，而临床试验和生物分析服务受疫情影响增速放缓至2.4%。从药物类型看，仿制药项目贡献主要收入，创新药项目收入占比虽有限但呈快速增长趋势。
公司盈利能力持续提升，毛利率从2018年的42.4%增长到2022年前三季度的56.9%，净利率从15.0%增长到26.3%。研发费用率持续提升，从2018年的6.3%增至2022年前三季度的11.5%，主要用于自主立项创新药、改良型新药及特色仿制药的研发投入。
二、仿制药CRO持续深耕，夯实增长基本盘
仿制药市场规模巨大，政策驱动产业升级
仿制药在全球医药市场中占据重要地位，2022年全球医药市场规模预计超过1.5万亿美元，其中仿制药占比达35%。中国作为仿制药大国，2022年医药市场规模预计超过3000亿美元，仿制药市场占比达44%。
国家通过“一致性评价”、“带量采购”、“药品上市许可持有人制度（MAH）”等政策，推动仿制药产业升级和结构调整，促使药企加大研发投入，提高研发质量和效率。
政策红利与CRO行业发展
“一致性评价”走向常态化，为“带量采购”提供基础。我国仿制药一致性评价工作将是长期过程，预计持续10-20年，尤其注射剂一致性评价将迎来良好发展机遇。
“带量采购”常态化推行，平均降价幅度维持在50%以上，加速了仿制药行业集中度提升和产品结构升级。这促使医药企业加大研发投入，寻求专业CRO服务，同时MAH制度也催生了新的药品研发投资主体，共同推动仿制药CRO行业快速发展。
一站式服务与技术优势
阳光诺和凭借其“临床前+临床”综合研发服务模式，能够满足客户多样化需求，通过药学研究与临床试验的无缝连接，提高药物开发成功率和研发效率。2021年公司新签订单9.29亿元，同比增长76.4%，年末存量订单15.7亿元；2022年上半年新签订单5.45亿元，同比增长24.2%，期末累计订单17.9亿元，同比增长32.8%。
公司技术实力强劲，2019-2021年有9项仿制药为国内首家取得注册批件或首家通过一致性评价。公司在特殊剂型、多肽及小核酸类药物开发、复杂注射剂、儿童用药及罕见病用药等高难度领域形成特色化核心技术集群。
持续高强度研发投入与自主产品储备
公司持续保持高强度研发投入，2021年和2022年前三季度研发费用占收入比重分别达9.6%和11.5%，高于申万化学制剂板块平均水平。截至2021年末，公司在研仿制药品种数十项，包括多肽类药物、儿科特色药物及其他高端仿制药，具有良好的市场前景和技术壁垒，有望贡献新的业绩增量。
三、创新药CRO加速拓展，注入成长新动力
创新药CRO市场高景气
国内创新药CRO行业正处于快速成长期。根据弗若斯特沙利文数据，截至2020年，国内CRO市场规模预计达103亿美元，5年复合增速31.7%。
本土创新药迎来黄金时代，IND和NDA受理量与批准量持续增加，国内研发投入有望持续提升。2014-2020年国内药物研发投入持续增长。
国内作为全球第二大用药市场，叠加进口药上市政策友好，跨国药企的国内研发投入有望持续提升。中国加入ICH后，药品质量监管体系与国际接轨，有望承接更多国际多中心临床项目。此外，国内工程师红利也促进了海外临床前CRO离岸外包服务向国内转移。
创新药服务能力快速提升
公司坚持“仿创结合”、“全流程一体化”发展战略，通过IPO募投项目（特殊制剂研发平台、药物创新研发平台、临床试验服务平台、创新药物PK/PD研究平台）的推进，持续提升创新药服务能力。
“药物创新研发平台项目”聚焦创新药开发，扩建研发实验室并建设中试平台，已掌握高难度多肽创新分子计算机辅助设计与筛选技术、多肽药物开发技术、小核酸药物合成及质量控制技术等。
“创新药物PK/PD研究平台项目”可大规模对外提供涵盖大、小分子药物的药代动力学、免疫原性、药效学及生物标志物等相关研究服务，已积累大量客户和丰富的研发服务经验。
“临床试验服务平台建设项目”将扩大现有临床试验业务规模，完善临床监查、医学事务、药物警戒、数据管理、统计分析等服务体系，并扩充全国营销网络。
公司自主产品储备丰富，在研创新药主要应用于镇痛、肾病与透析、肿瘤辅助、心脑血管、抗菌用药等领域，改良型新药以长效微球制剂、缓控释制剂等为研发重点，有望进一步拉动业绩增长。
四、布局CDMO协同发展，提高成长天花板
朗研生命：高端化学制剂及原料药专家
公司拟收购北京朗研生命科技控股有限公司（朗研生命）100%股权。朗研生命主要从事高端化学药品制剂及原料药的研发、生产、销售，并对外提供药品生产服务。其主要产品包括缬沙坦氢氯噻嗪片、恩替卡韦片、缬沙坦氨氯地平片（I）等高端化学药品制剂，以及索磷布韦原料药、氨基己酸原料药等。
朗研生命持续高强度研发投入，2020年、2021年及2022年前三季度未经审计的研发投入占营收比重分别为20.3%、14.6%和12.7%。已有多项产品通过或视同通过一致性评价，其中恩替卡韦片为国内片剂首仿产品。
朗研生命经营业绩良好，2021年实现营业收入5.10亿元，同比增长100%，净利润1855万元；2022年前三季度实现营业收入3.94亿元，净利润5730万元。
收购整合：打造“CRO+CDMO”一体化平台
通过收购朗研生命，公司业务将拓展至CDMO领域，构建“CRO+CDMO”一体化服务平台，为客户提供“临床前研究+临床研究+定制化生产”的综合服务。这将使公司在服务、客户和管理等方面产生良好的协同效应，进一步提升盈利能力与抗风险能力，提高长期成长天花板。
五、盈利预测与估值
关键假设与盈利预测
在未考虑收购朗研生命的并表影响下，基于对药学研究（预计2022-2024年收入增速分别为46.0%、35.0%、35.0%）和临床试验及生物分析（预计2022-2024年收入增速分别为33.0%、37.0%、35.0%）的增长假设，预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.55亿元、2.19亿元、3.08亿元，同比增长46.6%、41.1%、41.0%。
估值分析与投资评级
对应2022-2024年P/E分别为58x、41x、29x。与可比公司（百诚医药、泓博医药、康龙化成、和元生物）2023年平均估值50x相比，公司估值水平具有吸引力。
报告看好公司作为仿创结合的一站式药物研发服务平台，持续分享行业红利，并通过CRO+CDMO协同发展实现快速增长。首次覆盖，给予“买入”评级。
六、风险提示
主要风险包括医药研发投入下降风险、行业竞争加剧风险、药物研发失败风险、收购资产尚有不确定性以及行业数据的时效性风险。
总结
阳光诺和作为一家专业的药物临床前及临床综合研发服务CRO，凭借其在仿制药和创新药领域的“仿创结合”战略，以及“临床前+临床”的一站式服务平台，实现了营收和利润的持续高速增长。公司通过高强度研发投入和丰富的自主产品储备，不断提升核心竞争力。未来，通过拟收购朗研生命，公司将业务拓展至CDMO领域，构建“CRO+CDMO”一体化服务平台，提供全流程综合服务，有望进一步提升盈利能力和市场地位，打开长期成长空间。鉴于其强劲的增长势头、一体化平台优势和合理的估值水平，本报告首次覆盖并给予“买入”评级。
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