万泰生物（603392）：二价HPV收入持续增长，产品研发+国际化布局渐入收获期

中心思想 业绩强劲增长与核心驱动力 万泰生物在2022年实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润分别同比增长94.51%和134.28%。这一强劲表现主要得益于其二价HPV疫苗的持续产销两旺，以及新冠感染检测市场需求的旺盛，带动了相关原料及试剂收入和利润的增长。公司盈利能力显著提升，毛利率和净利率均实现双升，期间费用率得到优化。 多元化布局与未来增长潜力 公司不仅在现有产品线上表现出色，还在疫苗研发管线和国际化布局方面取得了重要进展。多款重磅疫苗（如九价HPV疫苗、鼻喷新冠疫苗、20价肺炎疫苗等）的研发持续推进，有望在未来支撑公司业绩的长期增长。同时，二价HPV疫苗在通过WHO PQ认证后，已成功进入多个国际市场，并有更多国家正在推进注册申报，预示着其国际化业务将成为新的增长点。这些多元化的产品和市场策略共同构筑了公司持续发展的坚实基础。 主要内容 2022年度业绩概览 万泰生物于2022年全年实现营业收入111.85亿元，同比大幅增长94.51%；归母净利润达到47.36亿元，同比增长134.28%；扣非归母净利润为45.14亿元，同比增长132.03%。数据显示，公司收入和利润端均实现显著增长，主要驱动因素是二价HPV疫苗的持续热销以及新冠感染检测产品市场需求的增长。然而，2022年第四季度单季表现有所放缓，实现营业收入25.35亿元，同比增长17.65%；归母净利润7.92亿元，同比下降4.95%；扣非归母净利润6.66亿元，同比下降15.77%。 盈利能力分析 2022年，公司盈利能力显著增强。毛利率达到89.54%，同比上升3.76个百分点；净利率为43.48%，同比上升7.32个百分点。期间费用率为40.47%，同比下降4.05个百分点，其中销售费用率为29.09%（同比下降0.31个百分点），管理费用率为2.10%（同比下降1.07个百分点，主要系营业收入快速增长摊薄），研发费用率为9.83%（同比下降2.03个百分点，原因同管理费用），财务费用率为-0.55%（同比下降0.64个百分点）。 从2022年第四季度来看，公司毛利率为89.40%，同比上升4.17个百分点；净利率为32.51%，同比下降7.67个百分点。销售费用率为29.16%，同比上升0.92个百分点；管理费用率为3.34%，同比上升0.69个百分点；研发费用率为28.38%，同比上升17.78个百分点；财务费用率为-0.39%，同比下降0.68个百分点。 疫苗业务发展与国际化布局 2022年，公司疫苗业务实现营业收入84.93亿元，同比大幅增长159.09%，预计主要由二价HPV疫苗贡献。根据中检院和公司公告，2022年公司二价HPV疫苗共批签发284批次，同比增长74%，批签发量接近3000万支，销量突破2500万支。 在国内市场，经测算，截至2022年末，国内HPV疫苗在9-45岁人口中的渗透率约为16%，仍有巨大的提升空间。报告期内，公司的二价HPV疫苗已在广东、河北、山东、四川、重庆等多地政府惠民项目中陆续中标，随着各地HPV惠民政策的逐步推行，公司有望持续受益于渗透率的提升。 在国际市场方面，公司二价HPV疫苗自2021年10月通过WHO的PQ认证以来，已于2022年及2023年1月先后获得摩洛哥、尼泊尔、泰国、刚果（金）以及柬埔寨5个国家的上市许可。此外，哈萨克斯坦、巴基斯坦、印尼、马来西亚、肯尼亚等约16个国家的注册申报工作正在有序推进中，产品出海前景广阔。 研发管线进展 公司多款疫苗研发项目持续推进，有望为未来业绩增长提供支撑： 戊肝疫苗： 在美国进行的I期临床试验已完成，并于2022年6月收到医学报告，结果显示其在美国人群中具有良好的安全性和免疫原性。 九价HPV疫苗： III期临床试验和产业化放大进展顺利。与佳达修9的头对头临床试验已完成临床试验现场及标本检测工作，目前处于统计分析和医学总结报告产出阶段，结果达到临床试验设计预期。小年龄桥接临床试验已完成入组工作。此外，商业化生产车间已建设完成，正在进行产业化放大生产研究。 鼻喷新冠疫苗： 该产品已在4个国家、33个现场完成3万多例受试者的III期临床保护研究，并于2022年12月2日获批紧急使用。 20价肺炎疫苗： 已于2022年11月10日通过江苏省疾病预防控制中心伦理审查委员会审查，并于2023年2月启动I期临床试验受试者招募工作。 水痘疫苗： 冻干水痘减毒活疫苗已完成III期临床试验，正在进行生产申报准备工作；冻干水痘减毒活疫苗（VZV-7D）完成IIa临床现场工作，正在开展IIb临床试验。 投资建议与风险提示 安信证券维持万泰生物“买入-A”的投资评级，并给出6个月目标价151.15元。 预计公司2023年至2025年的收入增速分别为26.0%、20.8%、15.9%，净利润增速分别为25.7%、21.2%、16.1%。对应EPS分别为6.57元、7.96元、9.25元，对应PE分别为18.5倍、15.3倍、13.1倍。 主要风险提示包括：产品市场推广及销售不及预期、新产品研发进度不及预期、国际化业务拓展不及预期。 财务数据预测与估值 根据预测，万泰生物的财务表现将持续稳健增长。 营业收入： 预计从2023年的140.89亿元增长至2025年的197.21亿元。 净利润： 预计从2023年的59.55亿元增长至2025年的83.79亿元。 每股收益（EPS）： 预计从2023年的6.57元增长至2025年的9.25元。 市盈率（PE）： 预计从2023年的18.5倍下降至2025年的13.1倍，显示估值吸引力提升。 净利润率： 预计在2023-2025年间保持在42.3%至42.5%的高水平。 净资产收益率（ROE）： 预计从2023年的32.2%逐步调整至2025年的24.6%，仍保持较高水平。 投资资本回报率（ROIC）： 预计在139.5%至155.5%之间波动，显示公司资本利用效率极高。 资产负债率： 预计从2023年的14.3%持续下降至2025年的12.3%，偿债能力进一步增强。 总结 万泰生物在2022年凭借二价HPV疫苗的强劲销售和新冠检测产品的贡献，实现了营业收入和净利润的显著增长，盈利能力大幅提升。公司在疫苗业务领域持续深耕，二价HPV疫苗在国内市场渗透率仍有较大提升空间，并通过WHO PQ认证积极拓展国际市场，已在多个国家获得上市许可，国际化布局初显成效。同时，公司拥有丰富的研发管线，包括九价HPV疫苗、鼻喷新冠疫苗、20价肺炎疫苗等多个重磅产品，其研发进展顺利，有望在未来陆续上市，为公司提供长期增长动力。尽管第四季度业绩增速有所放缓，但整体财务预测显示公司未来几年将保持稳健增长。综合来看，万泰生物凭借其核心产品的市场优势、积极的国际化战略和强大的研发实力，具备持续增长的潜力，因此维持“买入-A”的投资评级。