中心思想
业绩强劲增长与非新冠业务驱动
药明康德在2022年实现了营业收入和归母净利润的显著增长，分别达到393.55亿元和88.14亿元，同比增幅均超过70%。这一强劲表现主要得益于包含新冠商业化项目在内的订单高效执行，以及公司持续优化经营效率、提升产能利用率所带来的规模效应。值得注意的是，剔除特定商业化项目后，非新冠业务的增长势头依然强劲，显示出公司业务的内生增长动力。
未来增长潜力与估值分析
展望2023年，尽管整体收入增速预计将有所放缓，但剔除特定商业化项目后，公司收入增速有望接近30%。特别是化学业务中的新分子种类相关业务（TIDES）和细胞基因疗法CTDMO业务，预计将迎来重要进展和商业化生产项目，成为未来增长的新引擎。报告维持“买入”评级，并基于公司一体化优势和在细胞及基因疗法领域的领先布局，给予2023年30-35倍PE，目标价97.50-113.75元/股，体现了市场对其长期增长潜力的认可。
主要内容
2022年业绩回顾与业务结构分析
整体业绩表现
2022年，药明康德实现营业收入393.55亿元，同比增长71.84%；归母净利润88.14亿元，同比增长72.91%；扣非归母净利润82.60亿元，同比增长103.27%。公司业绩位于2022年业绩指引的上限，主要得益于订单高效执行和经营效率提升。
各业务板块表现
- 化学业务： 实现营收288.50亿元，同比大幅增长104.79%。剔除特定商业化生产项目后，化学业务板块收入仍强劲增长39.70%。新分子种类相关业务（TIDES）收入达20.37亿元，同比激增158.30%，D&M服务客户数量增至103个，同比增长81.00%。受益于商业化订单增长和工艺优化，毛利率同比提升0.49个百分点至40.00%。
- 测试业务： 实现营收57.19亿元，同比增长26.38%。其中，实验室分析及测试服务收入44.14亿元，同比增长36.10%。受数字化、自动化水平提高影响，毛利率同比提升3.19个百分点至34.89%。
- 生物学业务： 实现营收24.75亿元，同比增长24.70%。生物新分子种类相关收入同比增长90.00%，占生物学业务收入比例提升7.90个百分点至22.50%。毛利率同比提升0.02个百分点至38.75%。
- 细胞及基因疗法CTDMO业务： 实现收入13.08亿元，同比增长27.40%。公司为68个项目提供服务，包括8个临床III期项目，其中2个已提交上市申请。公司已助力完成世界首个创新肿瘤浸润淋巴细胞疗法（TIL）项目和中国本土CAR-T细胞疗法的慢病毒载体项目的上市申请，有望在2023年下半年迎来商业化生产项目。受上海临港运营基地利用率较低影响，毛利率同比下降4.65个百分点至-6.68%。
- 国内新药研发服务部（WuXi DDSU）： 实现营收9.70亿元，同比下降22.50%，主要系公司主动迭代升级业务，集中推进更优质项目管线。截至2023年3月20日，公司服务的项目已有2个处于上市申请阶段，2023年将迎来药品上市后的销售分成收入。受业务迭代升级影响，毛利率同比下降17.68个百分点至26.22%。
2023年展望与投资价值评估
2023年收入增长预测
公司预计2023年收入将继续增长5.00%-7.00%。剔除特定商业化项目后，WuXi Chemistry收入预计增长36.00%-38.00%，其中TIDES业务增速预计接近WuXi Chemistry整体增速的2倍。其他业务板块（WuXi Testing、WuXi Biology、WuXi ATU）收入预计增长20.00%-23.00%。WuXi DDSU将持续业务迭代升级，预计收入下降超过20.00%。整体来看，剔除特定商业化项目后，公司2023年收入增速有望接近30.00%。
盈利预测与投资建议
预计公司2023-2025年归母净利润分别为96.12亿元、122.08亿元和146.25亿元，对应EPS分别为3.25元、4.12元和4.94元。当前股价对应的PE分别为24.73倍、19.47倍和16.26倍。考虑到公司2021-2024年营收复合增速不低于34.00%，以及剔除特定商业化项目后2023年收入增速接近30.00%，且公司一体化优势明显并在细胞及基因疗法领域布局领先，有望享有估值溢价。与可比公司九洲药业、皓元医药、泰格医药2023年平均PE约29倍相比，报告给予公司2023年30-35倍PE，对应目标价97.50-113.75元/股，维持“买入”评级。
风险提示
新冠疫情风险、行业竞争加剧风险、汇率变动风险、中美贸易摩擦风险、订单增长不及预期风险等。
总结
药明康德在2022年实现了营收和净利润的强劲增长，同比增幅均超70%，主要得益于订单高效执行和经营效率提升。非新冠业务表现突出，特别是化学业务中的TIDES和细胞基因疗法CTDMO业务展现出巨大的增长潜力，预计在2023年将迎来重要进展和商业化项目。尽管2023年整体收入增速预计放缓，但剔除特定商业化项目后，公司收入增速有望接近30%。基于其一体化优势和在创新疗法领域的领先布局，报告维持“买入”评级，并给予其高于行业平均的估值溢价，反映了市场对其长期增长前景的信心。投资者需关注新冠疫情、行业竞争、汇率变动、中美贸易摩擦及订单增长不及预期等潜在风险。
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