恒瑞医药（600276）2023年半年报点评：创新药驱动业绩拐点，研发质量和国际化水平持续提升

中心思想 创新药驱动业绩增长，战略转型成效显著 恒瑞医药2023年上半年业绩表现强劲，营业收入和归母净利润均实现近9%的同比增长，扣非归母净利润增速更是达到11.68%。这一增长主要得益于创新药临床价值的持续凸显，其收入贡献显著。公司在第二季度实现了营收和利润的加速增长，显示出业绩拐点已现。同时，经营性净现金流同比大幅增长240.11%，反映出公司销售回款效率和财务状况的显著改善。 研发质量与国际化水平持续提升 公司持续高强度投入研发，研发费用占营收比例高达27.38%，并取得了丰硕成果，多项重要研究成果获得国际认可，并有多个1类创新药、改良型新药及新适应症获批上市。在国际化方面，公司通过对外授权和海外临床试验的突破，成功推动创新药在全球范围内的临床价值变现，为公司未来业绩增长提供了强劲支撑。公司正积极优化管线布局，聚焦First-in-class (FIC) 和 Best-in-class (BIC) 高质量差异化产品，以提升核心竞争力。 主要内容 业绩增长与现金流改善 2023年上半年业绩概览 恒瑞医药2023年上半年实现营业收入111.68亿元，同比+9.19%；归母净利润23.08亿元，同比+8.91%；扣非归母净利润22.43亿元，同比+11.68%。经营性净现金流达28.75亿元，同比大幅增长240.11%。第二季度增长提速尤为明显，单季度营业收入56.76亿元，同比+19.51%；归母净利润10.69亿元，同比+21.17%。 创新药与仿制药收入贡献 2023年上半年，创新药收入（含税）达到49.62亿元，其临床价值的凸显是驱动公司收入增长的核心因素。仿制药收入基本持平，尽管医疗机构诊疗复苏带动手术麻醉、造影等产品及新上市仿制药销售同比增长，但仿制药集采仍对销售构成一定压力。 经营性现金流显著提升 公司现金流状况大幅改善，经营性净现金流的显著增长主要归因于销售收入的增长以及销售回款速度的加快。2023年上半年，公司销售商品、提供劳务收到的现金达115.08亿元，同比大幅增长26.87%。 创新驱动与国际化战略 研发投入与成果 2023年上半年，公司研发投入30.58亿元，占营收比例27.38%，其中费用化研发投入23.31亿元，研发费用率20.87%。年内，公司有60余项重要研究成果获得国际认可，在Lancet、Journal of Clinical Oncology、JAMA Oncology等全球顶级期刊发表，累计影响因子达825分，包括15篇影响因子大于10分的重磅研究论文。 新药及适应症获批 上半年，公司有多个新药及适应症获批上市： 1类创新药： 阿得贝利单抗、磷酸瑞格列汀、奥特康唑。 改良型新药： 盐酸右美托咪定鼻喷雾剂。 新适应症： 卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼用于一线治疗晚期肝癌（第9个适应症及阿帕替尼第3个适应症）；马来酸吡咯替尼片联合曲妥珠单抗加多西他赛一线治疗HER2+复发/转移性乳腺癌（第3个适应症）；羟乙磺酸达尔西利联合来曲唑或阿那曲唑一线治疗HR+、HER2-局部复发或晚期转移性乳腺癌（第2个适应症）。 研发管线优化与临床试验进展 公司积极优化调整管线布局，淘汰低竞争力的me-too产品，致力于First-in-class (FIC) 和 Best-in-class (BIC) 高质量差异化产品的研发。截至2023年6月底，公司拥有5000多人的研发团队，其中近2000人的临床研发团队管理着270多项临床试验，包括60多项关键注册试验，临床资源覆盖全国400家临床试验机构、1500余个专业科室，上半年已招募全球患者及健康受试者7500余名。 对外授权进展 公司国际化能力持续强化，通过对外授权实现创新药临床价值的全球变现： EZH2抑制剂SHR2554： 2023年2月，将除大中华区以外的全球权益许可给Treeline Biosciences，预期获得1,100万美元首付款（已支付）+累计不超过4,500万美元的开发里程碑款+累计不超过6.5亿美元的销售里程碑款+销售提成。 TSLP单抗： 2023年8月，将除大中华区以外的全球权益许可给One Bio, Inc.，预期获得2,500万美元首付款和近期里程碑付款+累计不超过10.25亿美元的研发及销售里程碑款+销售提成。 海外临床研究突破 公司在海外临床方面也取得重要进展： 卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼： 首个国际多中心Ⅲ期临床研究（治疗晚期肝癌）已达到主要研究终点，美国FDA已正式受理卡瑞利珠单抗的BLA。 Edralbrutinib片： 2023年5月，子公司创新药Edralbrutinib片用于治疗视神经脊髓炎谱系疾病（NMOSD）适应症获得美国FDA授予的孤儿药资格认定，有望加快临床试验及上市注册进度。 盈利预测、估值与评级 光大证券研究所维持对恒瑞医药2023~2025年归母净利润的预测，分别为47.49亿元、57.08亿元和67.20亿元，同比增速分别为+21.57%、+20.21%和+17.71%。当前股价对应PE分别为54倍、45倍和38倍。维持“增持”评级。 总结 恒瑞医药2023年上半年业绩实现显著增长，创新药收入成为核心驱动力，同时经营性现金流大幅改善，显示出公司经营效率和财务健康状况的提升。公司持续加大研发投入，聚焦高质量差异化创新，并取得了多项新药及适应症的获批。在国际化战略方面，通过多项重磅对外授权和海外临床研究的突破，公司正逐步实现创新药的全球价值变现。这些积极进展共同预示着公司业绩拐点的到来，并为其长期可持续发展奠定坚实基础。分析师维持“增持”评级，看好公司未来盈利能力和市场表现。