康宁杰瑞制药-B（09966）：ESMO更新多项数据，但核心资产开发仍存不确定性，维持中性评级

中心思想 核心观点 交银国际研究报告指出，康宁杰瑞制药（9966 HK）在ESMO会议上更新了其核心产品KN046和KN026的多项临床数据。尽管KN026在乳腺癌治疗中表现稳定，但KN046在非小细胞肺癌（NSCLC）治疗领域与竞品AK112的非头对头对比中未能显示出明显优势，且其核心资产开发仍存在不确定性。 投资评级与风险展望 基于KN046开发前景的不确定性和市场竞争加剧，交银国际维持康宁杰瑞制药“中性”评级，目标价港元9.00，较当前收盘价港元9.24有-2.6%的潜在跌幅。报告同时指出，公司面临研发进度不及预期、同类产品竞争加剧及销售不及预期的下行风险，但核心产品研发、商业化及BD进展超预期则构成上行风险。 主要内容 KN046非小细胞肺癌（NSCLC）治疗数据更新 EGFR突变且TKI治疗失败的NSCLC患者： KN046联合化疗的客观缓解率（ORR）为26.9%，中位无进展生存期（mPFS）为5.5个月，中位总生存期（mOS）为20.2个月。与竞品AK112+化疗（ORR 68.4%，mPFS 8.5个月）相比，KN046数据未显优势。 既往免疫检查点抑制剂和铂类化疗失败的NSCLC患者： KN046单药治疗的ORR仅为3.2%，mPFS为2.8个月，mOS为13.3个月。AK112联合化疗的ORR为40%，mPFS为7.1个月，mOS为15.6个月，KN046仍处于劣势。 1L治疗PD-L1表达率≥1%且未经治NSCLC患者： KN046联合阿西替尼的ORR为66.7%，6个月PFS率为76.6%。与AK112单药（ORR 68.3%，6个月PFS率66.1%）相比，KN046在PFS率上略有优势，但在ORR上略低。 分析： 报告强调这些对比均为非头对头，且摘要披露有限，未充分考虑基线特征差异，但总体而言，KN046在NSCLC治疗上未展现出明显优势，市场竞争日益激烈。 KN026乳腺癌（BC）治疗数据更新 1L BC两年随访数据： KN026联合多西他赛治疗的ORR达76.4%，中位随访24.2个月，mPFS达25.4个月，30个月OS率达83.7%。与KN026相关的≥3级治疗相关不良事件（TRAE）发生率为38.6%。 新辅助治疗BC数据： 30例可评估患者中，病理完全缓解率（tpCR）和乳腺病理完全缓解率（bpCR）分别为56.7%和60%，ORR达90.0%。≥3级治疗中出现的不良事件（TEAEs）发生率为53.3%。 分析： KN026的最新临床数据与SABCS 2022公布的数据基本一致，显示出稳定的疗效和安全性，公司在HER2靶点上的后续进展仍值得期待。 财务表现与估值分析 财务预测： 交银国际维持对康宁杰瑞制药2023-2025年的财务预测。预计公司收入将持续增长，从2023年预期的250百万人民币增至2025年预期的599百万人民币，年复合增长率较高。 盈利能力： 公司预计在2023-2025年将持续亏损，净利润分别为-335百万、-318百万和-293百万人民币，每股盈利持续为负。 估值： 截至2023年10月19日，公司市值为8,914.57百万港元。交银国际维持目标价港元9.00，较当前收盘价港元9.24有-2.6%的潜在跌幅。公司市账率在4.88至6.81倍之间波动。 总结 康宁杰瑞制药在ESMO会议上更新了KN046和KN026的临床数据。KN046在非小细胞肺癌治疗领域与竞品AK112的非头对头对比中未能展现出明显优势，且其开发前景存在不确定性。相比之下，KN026在乳腺癌治疗中表现稳定，数据与此前一致。鉴于KN046核心资产开发的不确定性以及日益激烈的市场竞争，交银国际维持公司“中性”评级和港元9.00的目标价。公司预计未来几年收入将持续增长，但仍将面临亏损。投资者需关注核心产品研发进展、商业化销售及市场竞争等风险因素。