李宁（02331）：Q4聚焦库存去化，期待2024年健康增长

中心思想 Q3业绩承压与渠道库存去化 本报告核心观点指出，李宁（02331.HK）在2023年第三季度面临零售环境波动和渠道窜货等多重压力，导致成人业务流水增速承压，同店销售表现较弱，整体销售仍处于复苏阶段。公司将2023年第四季度的业务重点聚焦于库存去化，通过控制批发渠道发货和加大现有货品清理力度，以期解决渠道库存问题。 展望2024年健康增长 尽管2023年业绩预计将有所下滑，但报告认为公司采取的短期措施旨在实现长期健康增长。随着渠道库存问题的逐步解决，李宁有望在2024年“轻装上阵”，重新回到良性健康的增长轨道。基于对运动鞋服行业的增长性以及李宁自身产品/品牌力的信心，报告维持“买入”评级，并调整了2023-2025年的业绩预期。 主要内容 2023年Q3经营情况分析 整体流水表现与渠道分化 2023年第三季度，李宁成人全渠道流水同比增长中单位数，同店销售下降中单位数，显示出销售复苏的波动性。相比之下，李宁儿童业务表现显著优异，流水增速预计接近30%。综合成人和儿童业务，预计合计流水增长高个位数，与行业平均水平保持一致。 直营渠道表现亮眼 直营渠道在Q3实现了中单位数的同店增长和20%-30%低段的流水同比增长，表现优异。这主要得益于： 门店快速拓展： 截至Q3末，李宁成人直营门店数量达到1487家，同比2022Q3末净开143家，增速达11%，直接贡献了增量销售。 奥莱渠道销售突出： 在消费环境波动的背景下，奥莱店表现优于正价门店，带动直营流水快速增长。 暑期消费带动： 直营门店多集中在高线城市，受益于7-8月高线城市暑期消费的增长。 批发与电商渠道面临挑战 批发渠道流水同比增长低单位数，其中同店下降10%-20%低段。渠道窜货问题对门店成交率造成影响，同时批发门店处于结构优化阶段，截至Q3末门店数量为4807家，同比净开50家。电商渠道流水/同店同比均下滑低单位数，主要原因包括2022年Q3的高基数（当时电商流水增长20%-30%中段）、窜货问题对公司自有平台销售的影响，以及清理库存带来的折扣压力。 李宁童装业务强劲增长 李宁童装业务表现突出，预计2023年Q3流水同比增长或接近30%。公司以专业运动童装为核心，加速产品矩阵建立和渠道建设。截至Q3末，李宁童装门店数量为1370家，同比净开132家。 渠道库存问题及解决策略 控制批发渠道发货 为降低渠道库存压力，公司自下半年以来已对批发发货进行控制。综合考虑Q4备货因素后，截至Q3末库销比预计在5左右，环比H1末虽有增加，但整体渠道库龄结构仍保持在相对合理的水平。预计Q4公司将进一步提升批发渠道发货端的控制力度，以实现供求匹配，这可能导致下半年公司营收因发货收窄而受到影响。 加大现有货品清理力度 公司预计将充分利用Q4促销旺季，发挥电商和线下奥莱的作用，加大对现有渠道货品的清理力度。这意味着Q4全渠道的折扣可能面临一定压力。 2023年业绩承压与2024年展望 2023年业绩预计下滑 在终端消费环境波动的态势下，李宁2023年前三季度销售表现受到影响。Q4公司将业务重点聚焦于库存去化，预计在内外部环境压力下，2023年业绩或将有所下滑。 2024年有望重回健康增长 报告认为，公司短期的多项举措本质上旨在实现长期健康增长。随着渠道库存问题的解决，预计李宁在2024年有望重新回到良性健康增长的轨道上来。 盈利预测与投资建议 业绩预期调整与评级维持 基于运动鞋服行业的增长性以及李宁强劲的产品/品牌力及商品、零售与渠道策略，报告调整了公司2023-2025年业绩预期，归母净利润分别为36.22亿元、44.45亿元和53.2亿元。对应2023年PE为20倍，维持“买入”评级。 风险提示 主要风险包括盈利能力提升速度不达预期，以及管理层变动可能带来的运营变化。 总结 本报告对李宁（02331.HK）2023年第三季度的经营情况进行了深入分析，指出公司在成人业务方面面临零售环境波动和渠道窜货带来的增长压力，导致Q3成人全渠道流水同比增长中单位数，同店下降中单位数。然而，李宁童装业务表现亮眼，流水增速接近30%，有效支撑了整体业绩。为应对渠道库存问题，公司在Q4将聚焦库存去化，通过控制批发渠道发货和加大货品清理力度，以期实现供求匹配和长期健康增长。尽管2023年业绩预计将承压下滑，但报告对2024年持乐观态度，认为随着库存问题的解决，公司有望重回健康增长轨道。基于此，报告维持“买入”评级，并对未来三年的盈利进行了预测。