药康生物（688046）：曙光渐现，出海扬帆

中心思想 业绩回暖与国际化战略驱动增长 药康生物在2023年展现出营收增长的韧性，尤其在第四季度归母净利润止跌回升，预示着业绩曙光渐现。公司积极推进国际化战略，将海外市场视为未来重要的增长引擎，并凭借其卓越的创新技术和全球领先的品系储备，构建了坚实的竞争壁垒。华泰研究维持“买入”评级，并基于对公司未来稳健增长的预期，给出了16.63元的目标价。 核心竞争力与市场前景广阔 报告强调，药康生物的核心竞争力在于其全球第一的小鼠品系数量（超过21,000个）和领先的研发效率（如CRISPR/Cas9技术优化）。这些优势使其能够持续推出创新产品和服务，尤其在非肿瘤领域和药效评价业务上展现锋芒。随着海外业务的高速扩张和新产能的逐步释放，公司有望在未来2-3年内实现商品化小鼠模型和功能药效业务的显著增长。 主要内容 2023年业绩概览与未来盈利预测 根据公司2023年业绩快报，药康生物全年实现营业收入6.22亿元，同比增长20%；归母净利润1.59亿元，同比下降3%；扣非净利润1.07亿元，同比增长5%。其中，2023年第四季度表现亮眼，实现营业收入1.68亿元，同比增长29%；归母净利润0.41亿元，同比增长13%；扣非净利润0.26亿元，同比增长5%。营收增长提速，归母净利润止跌回升。华泰研究预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.59亿元、2.00亿元和2.48亿元，同比增速分别为-3%、26%和24%，对应EPS分别为0.39元、0.49元和0.61元。基于2024年34.05倍的PE（与可比公司Wind一致预期均值相当），公司合理估值68.17亿元人民币，对应目标股价16.63元。 收入增长韧性与利润短期承压分析 尽管投融资环境遇冷，药康生物的收入端仍保持强劲增长。这主要得益于公司在自身免疫性疾病、心血管与代谢疾病、神经退行性疾病等非肿瘤领域持续推出各类小鼠模型，并积极拓展药效评价业务。同时，海外业务保持高速增长，贡献了重要的收入增量。然而，利润端面临短期压力，2023年第四季度扣非归母净利润环比下滑，主要原因在于公司为长远发展加大海外业务拓展力度，导致销售费用率提升；此外，北京、上海等地新产能的投产爬坡也暂时压制了毛利率。 海外市场：未来业绩增长的重要引擎 报告指出，海外市场将成为药康生物未来业绩增长的关键驱动力。根据GMI数据预测，2023年全球小鼠模型市场规模将达到105亿美元，市场空间广阔。药康生物已为进军海外市场做好充分准备：公司拥有全球第一的小鼠品系数量；部分产品已授权全球最大的模式动物供应商Charles River，形成了显著的品牌背书效应；在美团队已到位，自有产能预计于2024年投入使用。基于其品系优势，公司正积极延伸药效评价业务。2023年公司海外业务保持高速增长，预计2023-2025年海外业务收入复合年增长率（CAGR）将超过75%。 卓越创新技术与全球领先的品系储备 药康生物在小鼠的研发、生产和销售等环节已形成全产业链优势。公司通过优化CRISPR/Cas9技术，实现了领先的研发效率，构筑了竞争对手难以复制的技术壁垒。公司建立了以“斑点鼠”为核心的庞大小鼠品系库，品系数量超过21,000个，在全球独占鳌头。此外，公司兼具大片段基因编辑技术和高标准无菌平台，有望通过野化鼠及无菌鼠项目解决现有小鼠模型与真实世界小鼠差距较大导致的新药研发效率损失问题。目前，药康生物是生产和销售服务范围最广的本土企业。报告认为，商品化小鼠模型和功能药效业务将成为公司未来2-3年的主要业绩增长引擎。 风险提示 报告提示了以下风险：行业发展不及预期、竞争加剧的风险；新产能爬坡不及预期；技术秘密泄露的风险。 总结 药康生物在2023年展现出稳健的营收增长和第四季度利润回暖的积极态势，预示着公司业绩的“曙光渐现”。其核心竞争力在于全球领先的小鼠品系储备（超过21,000个）和卓越的创新技术，这些构成了其难以复制的竞争壁垒。公司正积极布局国际化战略，海外市场预计将成为未来业绩增长的重要引擎，预计2023-2025年海外业务收入复合年增长率将超过75%。尽管面临短期利润压力，但随着新产能的逐步释放和海外业务的持续扩张，商品化小鼠模型和功能药效业务有望在未来2-3年内驱动公司业绩实现显著增长。华泰研究维持“买入”评级，并基于对公司未来盈利能力的乐观预期，给出了16.63元的目标价。