巨子生物（02367）：23年创佳绩，24年动能有望延续

中心思想 2023年业绩强劲增长，核心品牌驱动显著 巨子生物在2023年展现出卓越的财务表现，营收达到35.24亿元人民币，同比大幅增长49%，归母净利润为14.52亿元，同比增长44.9%，经调整净利润亦实现39%的增长至14.69亿元。这一显著增长主要得益于其核心品牌“可复美”的亮眼表现，该品牌营收同比增长高达72.9%，达到27.88亿元，其中明星大单品胶原棒贡献突出，营收占比超过三分之一，并被判断仍处于品牌势能放大的成长期，具有较高的市场天花板。 创新研发与渠道优化，未来动能持续可期 公司在运营效率方面持续优化，2023年下半年销售费用率已实现显著改善。同时，巨子生物积极拓展多元化销售渠道，特别是线上直销渠道，DTC店铺收入同比增长77.5%，成为重要的增长引擎。在研发方面，公司在重组胶原蛋白技术上取得突破性进展，成功构建了多种三螺旋特征的重组胶原蛋白，并预计2024年重组胶原液体/固体制剂有望获批，这将为公司带来新的增长动力和估值弹性。华泰研究基于此上调了盈利预测，并维持“买入”评级，目标价设定为59.10港元，显示出对公司未来持续增长的信心。 主要内容 2023年财务表现与运营效率分析 营收与利润实现高增长，可复美品牌贡献突出 巨子生物2023年实现营业收入35.24亿元人民币，较2022年的23.64亿元增长49.05%。其中，上半年和下半年的营收增速分别为63%和39%，显示出持续的增长势头。归属于母公司净利润为14.52亿元，同比增长44.89%；经调整净利润为14.69亿元，同比增长39%。尽管毛利率略有下降0.8个百分点至83.6%，经调整净利率下降3个百分点至41.7%，但整体盈利能力仍保持在较高水平。这主要得益于“可复美”品牌的强劲表现，其2023年营收达到27.88亿元，同比增长72.9%，成为公司业绩增长的核心驱动力。 销售费用率优化与多元化渠道布局 在费用控制方面，2023年销售费用率为33%，同比增加3.1个百分点，但值得注意的是，下半年销售费用率已优化至32%，低于上半年的35%。管理费用率同比下降2个百分点至2.7%，研发费用率同比上升0.2个百分点至2.1%。公司在渠道建设上持续发力，截至2023年底，产品已覆盖1500家公立医院、2500家私立医院及诊所、650个连锁药房品牌以及6000家CS及KA门店。直销收入达到24.21亿元，占总营收的68.7%，其中通过DTC店铺的直销收入高达21.55亿元，同比增长77.5%，线上电商平台直销收入1.78亿元，同比增长42.7%，线下直销收入8850万元，同比增长39.6%。经销收入为11.04亿元，同比增长14.6%，占总营收的31.3%。线上直销，特别是DTC模式，已成为公司营收增长的重要引擎。 品牌发展策略与产品创新 可复美高速成长，明星单品与新品共同发力 “可复美”品牌在2023年实现了27.88亿元的营收，同比增长72.9%，显示出强劲的市场扩张能力。报告指出，胶原棒作为该品牌的明星大单品，营收占比已超过三分之一，且其市场天花板仍高，预计24-25年有望延续高增长。此外，可复美在2023年推出了胶原乳和胶原舒舒贴等新品，并进一步丰富了产品系列，如专为油痘敏肌肤人群研制的“秩序系列”。2024年3月，主打胶原充能、修垮垂的焦点面霜也已亮相，预计将为品牌带来新的增长点。 可丽金调整蓄力，多款新品有望驱动增长 与可复美的高速增长形成对比，“可丽金”品牌在2023年处于调整阶段，营收为6.17亿元，与2022年持平。然而，公司已规划在2024-2025年推出多款新品，包括嘭嘭次抛、大膜王和胶卷面霜等，预计这些新产品的发力将带动可丽金品牌实现增长提速。 研发创新与未来增长展望 重组胶原蛋白技术突破，应用前景广阔 巨子生物在研发领域的投入持续获得回报。2024年3月13日，公司官网公布了重组胶原蛋白三螺旋结构的研究进展，成功实现了CHO细胞高效表达重组人胶原蛋白的技术突破。截至2023年12月，公司已开发超过40种不同类型的重组胶原蛋白，并成功构建出三类具有三螺旋特征的重组胶原蛋白，包括低温松散三螺旋、常温稳定三螺旋和高温紧密三螺旋。这些技术突破有望提升表达效率、降低生产成本，从而持续拓宽重组胶原蛋白的临床应用前景，为公司未来发展提供坚实的技术支撑。 盈利预测上调与投资评级维持 华泰研究基于巨子生物2023年的优异表现、品牌发展潜力以及研发突破，上调了其盈利预测。预计公司2024-2026年的每股收益（EPS）将分别达到1.82元、2.28元和2.68元（原预测2023-2025年为1.40元、1.76元、2.08元）。考虑到公司化妆品业务的持续快速增长以及医美产品有望获批带来的新增长点，预计将为公司带来业绩及估值弹性。华泰研究给予公司2024年30倍PE的估值，目标价设定为59.10港元（人民币兑港元汇率1.0825），并维持“买入”评级。报告同时提示了增长放缓、新品上市进度较慢以及股东减持等潜在风险。 总结 巨子生物在2023年凭借“可复美”品牌的强劲增长和有效的渠道策略，实现了营收和净利润的显著提升。公司在优化销售费用率的同时，积极拓展线上直销渠道，特别是DTC模式，取得了突出成效。在研发方面，重组胶原蛋白技术取得突破性进展，为未来产品创新和市场应用奠定了坚实基础。展望未来，随着“可复美”和“可丽金”品牌新产品的持续推出，以及重组胶原液体/固体制剂的潜在获批，巨子生物有望延续其增长动能，并在医美市场构建新的增长点，从而带来业绩和估值上的进一步弹性。华泰研究维持“买入”评级，显示出对公司长期发展潜力的认可。