行业投资策略：全面看多医药大时代-摩熵咨询

AI精读报告

中心思想

医药大时代：外部环境向好，细分领域机遇涌现

2023年作为疫后复苏和“十四五”医药产业规划的攻坚之年，医药生物行业在政策加速落地、板块业绩稳健增长的背景下，展现出全面看多的积极态势。消费复苏、创新升级、器械政策红利与国产替代三大主线持续演进，为医药板块各细分领域带来了丰富的优质成长股长期布局机会。外部环境的边际向好，叠加行业内部的结构性优化，共同推动医药行业进入一个充满活力的“大时代”。

政策驱动与创新引领：行业转型升级的核心动力

本报告深入分析了政策对医药行业发展的深远影响，从创新药的审批提速、医保支付机制完善，到仿制药集采影响的边际减弱，再到医疗器械配置许可的宽松化，无不体现出政策对行业创新和高质量发展的支持。同时，技术迭代和国产替代成为推动行业转型升级的关键力量，尤其在高端医疗器械、创新疫苗等领域，技术进步正加速市场格局的重塑。这些因素共同构成了医药行业未来增长的核心驱动力，预示着一个由创新和政策双轮驱动的新景气周期。

主要内容

创新药：政策利好与医保加速，进入商业化快车道

政策端持续利好，加速创新药研发与上市 自2015年以来，国家层面密集出台了一系列鼓励药品创新、提升药品质量的政策，包括优先评审、药品上市许可持有人（MAH）制度、默认许可制等。这些措施显著加快了我国创新药的注册步伐，促进了创新药的快速上市和国内创新药企业的成长。同时，在多重利好政策的推动下，国产创新药正逐步实现从“与国际接轨”到“出海”的战略目标。
审批提速与注册申请激增，创新药迎来收获期 在政策支持下，我国创新药的上市申请审批速度显著加快。数据显示，2012年创新药从递交NDA到获批上市的平均时间为927天，而到2022年已大幅缩短至485天。与此同时，NMPA受理的国产1类新药注册申请数量稳步增长，2022年受理临床申请达1833件，上市申请61件。国内企业对外授权的创新药项目也持续增加。预计随着创新药临床进度的快速推进和对外授权的深化，我国创新药上市将迎来快速发展阶段，相关企业有望快速回收现金，从而促进后续在研管线的开发，逐步进入良性发展阶段。
医保谈判助力放量，多元支付打通商业化“最后一公里” 医保谈判在加速创新药市场放量方面发挥了关键作用。企业参与医保谈判的积极性高，谈判成功率稳步上升。从2018年开始，目录外新增药品的平均降幅基本稳定在50-60%区间。根据PDB样本医院数据，2018年医保谈判成功的品种在调入医保目录后销售额呈现大幅增长趋势，充分说明医保谈判能有效助力创新药的放量速度和销售额增长。此外，近期上海、广东、河北、北京等多个省市陆续发布文件，完善多元支付机制，鼓励生物医药企业创新发展，将更多优质创新药械纳入基本医保和商业健康保险支付范围，提升创新药械的可及性和可负担性，进一步打通创新药械商业化的“最后一公里”。
创新药行业进入商业化阶段，关注出海与国内放量 随着多家企业创新药产品陆续进入密集兑现期，行业已迈入商业化阶段。报告指出，恒瑞医药的卡瑞利珠单抗已有多适应症上市并纳入医保，其联合疗法已在FDA申报上市；康方生物的AK104和AK112凭借双抗优势有望快速占领市场；荣昌生物、科伦博泰、迈威生物的核心ADC药物在全球领先；君实生物和科伦博泰则有望通过海外授权实现“借船出海”，进军全球市场。这些案例均表明，创新药的商业化进程正在加速，出海和国内放量是未来关注的重点。

仿制药：集采影响边际减弱，制药行业迎来新景气周期

集采影响趋缓，仿制药行业迎来新拐点 国家规划到2025年完成500个品种的集采，截至目前，1-8批带量采购已纳入366个品种，多数大品种已完成集采。存量品种的一致性评价高峰已过，2019年受理数量为363个，随后逐年下滑至2022年的307个，剩余品种多为销售体量较小或一致性评价难度较大。第八批国采将入围门槛提高至需有5家以上企业通过一致性评价，进一步表明集采对仿制药行业的影响正在边际减弱。随着集采常态化，主要利空因素影响逐步减弱，仿制药行业正迎接新的拐点。
集采后用药结构优化，创新药持续放量 集采的推进导致各疾病领域用药结构发生明显变化，集采药品在糖尿病、血脂调节等领域金额占比已超60%。同时，创新药和独家品种基本不受集采风险影响，持续放量。例如，在高血压领域，沙坦类药物集采后，信立泰的独家创新品种阿利沙坦销售额从2017年的451万元增长至2022年的1.93亿元。在消化领域，拉唑类药物集采后，丽珠集团的艾普拉唑和武田制药的伏诺拉生也保持快速放量。此外，过评品种数正向少数大型企业集中，截至2023年10月，齐鲁制药、扬子江、正大制药、科伦药业和石药集团累计过评药品数位居前列，集采药品市场集中度提高，规模效应有望逐渐体现，利好头部企业。
关注新品种上市与放量，部分药企有望迎来拐点 报告建议关注集采影响基本出清，同时有新品种即将上市或放量的企业。多数公司正积极布局吸入制剂、微球及缓控释等竞争壁垒较高的新品种，或向创新转型。目前，健康元的妥布霉素吸入溶液、恩华药业的奥赛利定注射液、海思科的环泊酚注射液等已获批上市；京新药业的地达西尼、科伦药业的A166等已申报上市，一品红的AR882已进入临床三期。随着这些新获批和即将上市的药品，相关公司有望迎来第二增长点。报告看好供给端竞争格局良好、需求端稳健增长的企业（如人福医药、东诚药业），以及存量品种风险释放充分、有增量品种的企业（如科伦药业、京新药业）。

CXO&科研服务：海外需求逐步回暖，国内静待拐点

CXO行业：海外需求企稳，国内结构性机会显现 CXO行业需求端呈现结构性向好趋势。海外需求逐渐企稳，以泓博医药为例，23Q2新签订单环比Q1增长42.10%以上；药明康德、药明生物、九洲药业等以海外客户为主的公司近2-3个月海外需求逐步向好。全球生物医药投融资总额同比降幅收窄，8月投融资总额环比增长24.79%。国内整体需求有所波动，但临床CRO&SMO（药明康德2Q23临床CRO&SMO业务收入同比增长29.6%，其中SMO收入同比增长53.9%）及仿制药CRO（百诚医药23H1新增订单金额6.27亿元，同比增长56.3%）存在结构性机会。国内投融资数量同比有所提升，2023年1-7月共发生215起投融资事件，月均数量增长。国内一类新药IND同比增速稳健，2023年1-9月累计申报1059个品种，同比增长21.31%；仿制药NDA受理数量同比提升较快，2023年1-9月合计2656个，同比增长59.62%。海外CXO头部企业业绩增速整体放缓，但RFP（request for proposal）活动逐季度改善，大型药企的临床业务需求明显回暖，预计下半年订单量将呈现改善趋势。
供给端优化与地缘政治影响可控 CXO行业供给端正在逐步出清。多数公司放缓人员扩充，部分公司（如药明康德、博腾股份、药石科技、皓元医药等）人员数量在2023H1较2022年底有所收缩，降幅在2.3%至6.9%之间。资本开支也在放缓，药明康德2023年预计资本开支为80-90亿元，低于2022年的90-100亿元；药石科技等新兴CDMO公司现有产能投放节奏放缓，并终止了部分新产能投资计划。供给侧的去产能化有利于行业长期健康发展。地缘政治对产业影响有限且基本可控，合全药业（Q2剔除新冠商业化项目同比增长51.6%）和九洲药业（CDMO业务高基数下H1同比增长25.91%）等代表公司业绩稳健。药明康德、康龙化成、博腾股份、药石科技等均已布局海外产能，以对冲潜在的地缘政治风险。
科研服务：结构性机会与强α标的 科研服务行业的需求端与CXO基本一致，海外增长情况依然健康（部分公司同比增速约40%），国内需求尚未看到拐点，但科研端需求相对刚性，增长情况较好。供给端在快速扩充后也正逐步出清，以皓元医药、诺唯赞为代表的公司正在优化人员。从经营节奏看，2H23科研服务公司的人效有望逐步提升，利润弹性逐步释放。报告强调，科研服务公司多为细分赛道的优质公司，国产替代、政策鼓励及拓展海外市场是其清晰的成长路径。建议关注在手订单充沛、海外业务占比高的标的，如药明康德、诺思格、普蕊斯、泓博医药、阳光诺和（CXO），以及奥浦迈、毕得医药、百普赛斯、皓元医药、昊帆生物（科研服务）。

零售药店：龙头引领行业发展，创新服务助力差异化竞争

行业集中度提升，龙头加速扩张 我国零售药店行业集中度仍有较大提升空间，CR10仅为22%，远低于美国（CR3 80%）和日本（CR10 70%）。截至2021年底，零售药店连锁化率为57.2%。政府监管趋严和带量采购背景下，中小药店议价能力弱，竞争加剧，生存环境受到挤压。而连锁龙头企业凭借资金实力、精细化管理和议价能力优势，在执业药师、资金、供应链资源方面领先。国家“十四五”规划提出到2025年药品零售连锁率接近70%，培育5-10家超五百亿元的专业化、多元化药品零售连锁企业，预示着行业集中度将持续提升，龙头企业强者恒强。2023Q1起，各大药房开店速度整体提升，新店滚动式开业有望持续贡献业绩增长。
处方外流趋势显著，专业服务成核心竞争力 零售药店终端市场份额持续增长，印证了处方外流的趋势。集采导致药品价格下降，部分外资原研药可能退出医院市场，从而扩大医药零售销售规模。政策持续推动处方外流，未来处方药及慢病品类在药店销售中的占比有望提升，专业服务能力将成为药店的核心竞争力。龙头连锁药店在供应链、价格、品种、厂家资源支持和专业服务能力等方面具备优势，将受益于处方外流规模扩大带来的客流量回升。同时，零售药店积极布局“双通道”统筹资质药房，如老百姓、大参林、益丰药房等均有大量门店获得资质，进一步承接处方外流。
多元化经营驱动客流与客单价提升 随着居民消费能力逐步恢复，门店客流有望提高。各大药房通过便利店、药妆店等新业务模式吸引新客群，提升客流。尽管互联网医药电商带来竞争，但在政策严格监管下，药店客流整体呈提升趋势。在客单价方面，各大药房通过调整商品品类、销售模式，提升中药、药妆等毛利率较高品种的销售。发展便利店、药妆店等新业务模式已初见成效。此外，随着药店大力布局慢病管理服务，慢病药品销售的提升也将带动客单价提升。健之佳在2023年前三季度通过多元化经营实现了较快的营收增长，验证了该策略的有效性。