磷化工：战略资源和新能源双轮驱动，看好磷化工新旧动能加速转换 　　本篇报告是我们的第三篇磷化工行业深度报告。从产业链看，2025年以来，上游磷矿石价格高位坚挺运行、高低品位价格分化，硫磺（硫酸）价格涨幅明显，成本端支撑强劲。下游磷化工产品运行分化，其中黄磷、磷铵、磷钙、磷酸钠盐等传统产品增量有限，“磷矿石-磷酸-磷酸铁（锂）”产业链发展向好，叠加美国战略立法驱动磷资源升级，我们认为中国磷化工行业正处于一个新旧动能转换的关键时期，“采、选、加”一体化龙头企业资源、技术优势显著，迈向资源价值重估与产业链高端化延伸的新阶段。【推荐标的】兴发集团、云图控股等。【受益标的】云天化、川恒股份、芭田股份、新洋丰、史丹利、湖北宜化、川发龙蟒等。 　　成本端：预计2026-2027年磷矿石供需偏紧，高低品位价格分化 　　储量：据USGS数据，2025年中国磷矿储量约34亿吨（同比减少3亿吨，同比-8.1%），占比4.7%（同比-0.3pct）。产量：据国家统计局数据，2025年国内磷矿石产量12,147万吨，同比增加794万吨，增幅7.0%；2026年1-4月，产量4,031万吨，同比+10.6%。价格：2025年以来，国内各主产区磷矿石价格高位震荡维稳，高品位磷矿资源日益稀缺，供应持续收紧，新增产能多低品位磷矿为主，导致高品位矿石价格高位稳固，低品位矿石稳中下行。新增供给：据百川盈孚数据，截至2025年末，国内磷矿石有效产能12,931万吨/年，我们统计2026-2028年分别规划新增磷矿石产能1,760、1,460、2,250万吨/年，测算得到2026-2028年国内磷矿石产量为13,027、14,109、15,878万吨。硫磺（硫酸）：我国是全球最大的硫磺消费国和进口国，主要进口自中东、东亚及北美地区，国内硫磺制酸产能占比超40%。供需紧平衡下，2025年以来国内外硫磺（硫酸）价格持续上涨。 　　产品端：磷肥、磷钙盈利分化，湿法、热法磷酸价差收窄、替代竞争加剧 　　动力及储能需求增长助力磷酸铁（锂）材料出货稳步提升，“磷矿石-黄磷/（湿法）磷酸-磷酸铁-磷酸铁锂”产业链有序扩容，磷矿石尤其是高品位矿石的稀缺性将愈发凸显，有望支撑其价格中枢长期维持在高位运行；副产物磷石膏制硫酸技术助力硫资源循环利用，有望缓解硫磺（酸）成本压力。 　　磷矿石供需对接：磷化工需求结构重塑，一体化龙头优势显著 　　我们测算2026-2028年国内磷矿石供需差（总供给-总需求）分别为32、131、975万吨，预计2026-2027年国内磷矿石供需仍偏紧，2028年供需趋于宽松。下游黄磷、磷铵、磷酸盐等传统磷化工产品格局持续优化，加上磷酸铁（锂）产业链市场需求高增及盈利修复，战略资源和新能源双轮驱动下，我们看好磷化工需求结构重塑、新旧动能加速转换，“采、选、加”一体化龙头企业资源、技术优势显著，经营业绩稳健、经营性现金流充足基础上，现金分红动力进一步提升。 　　风险提示：政策执行不及预期、安全环保生产、产品价格大幅波动等。

　　迈普医学(301033) 　　神经外科植入耗材龙头，提供“神外+神介”系统解决方案 　　迈普医学作为国内神经外科植入耗材龙头，通过全域的产品矩阵构筑竞争壁垒，公司是唯一同时拥有人工硬脑（脊）膜补片、颅颌面修补系统、可吸收再生氧化纤维素、硬脑膜医用胶等产品的企业。经历多轮集采后，脑膜、PEEK材料、止血纱等产品市占率稳中有进。海外市场蓄势待发，随着硬脑膜医用胶获得欧盟MDR认证，产品矩阵不断补齐。此外公司拓展第二增长曲线，并购广州易介医疗，切入神经介入领域，打开业务的天花板，因此我们预计公司2026-2028年营收分别为5.02/6.96/8.81亿元，归母净利润分别为1.33/1.96/2.77亿元，EPS分别为1.98/2.92/4.13元，当前股价对应P/E分别为23.1/15.7/11.1倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　集采加速PEEK材料渗透提升，颅颌面修复业务有望持续受益 　　PEEK材料在颅颌面修复领域优势明显。随着多轮区域集采落地执行，PEEK类修复产品终端价格显著回落，性价比优势持续放大，对传统钛合金的替代是大势所趋。迈普医学旗下“赛卢®”系列产品临床表现优异，依托集采带来的入院窗口期，市场份额稳中有进，推动该业务成为公司业绩增长的重要引擎。 　　新品进入高速放量期，外延并购构筑第二增长曲线 　　2025年上半年，公司可吸收再生氧化纤维素（吉速亭®）与硬脑膜医用胶（睿固®）两大新品组合实现高速放量，同比增速高达169.66%。其中，止血产品吉速亭®于2025年1月完成适应症拓展，由神经外科延伸至普外科，应用场景显著拓宽，成功打破进口垄断，叠加集采中标优势，市场渗透率有望快速提升。硬脑膜医用胶睿固®填补国内市场空白，并于2025年3月取得欧盟MDR认证，正式打开海外市场；公司核心硬脑膜补片及止血纱、脑膜胶等新品均已获欧盟认证，推动国际业务收入持续增长。此外，公司通过并购广州易介医疗前瞻性布局神经介入领域，构建“神经外科+神经介入”双平台格局，为长期成长打开新空间。 　　风险提示：核心技术迭代风险、下游产品动销风险、研发风险

　　诺思兰德(920047) 　　NL003塞多明基注射液获批，进入业绩兑现期 　　公司收到国家药品监督管理局（NMPA）核准签发的塞多明基注射液的《药品注册证书》，批准公司研发的治疗用生物制品1类（基因治疗药物）塞多明基注射液（商品名称：华索灵，研发代号：NL003）上市。批准的适应症为用于治疗不适合血运重建手术或手术效果不佳的严重下肢缺血（下肢动脉硬化闭塞症、血栓闭塞性脉管炎和糖尿病下肢缺血等）导致的肢体溃疡。我们维持2026-2028年盈利预测，预计公司2026-2028年的营收为2.02/4.55/8.14亿元，归母净利润分别为-26/6/215百万元，对应当前股价PS为24.5/10.9/6.1倍，看好公司NL003等项目业绩释放潜力，维持“增持”评级。 　　塞多明基注射液是中国首个且目前唯一获批的促血管新生治疗药物 　　塞多明基注射液为中国首个且目前唯一获批的促血管新生的治疗药物，国内目前尚无同类型产品上市，也是目前唯一获批的质粒为载体的基因治疗药物，填补我国CLTI临床对因治疗的空白。严重下肢缺血是外周动脉疾病终末期阶段，目前血运重建手术是主要治疗方法，但受患者血管条件等因素制约，对于无法接受血运重建手术或手术后效果不佳的患者，临床存在突出的未满足需求。塞多明基注射液为一款新靶点、新机制、新分子结构的1类创新药，先后获得国家“十一五、十三五重大新药创制科技重大专项”支持。本品是一种能够表达人肝细胞生长因子（HGF）的质粒DNA，于缺血部位肌肉注射后，质粒转入横纹肌细胞，同时表达和分泌HGF728和HGF723两种异构体蛋白，HGF活化细胞膜上的酪氨酸激酶受体，促进内皮细胞的增殖以及内皮细胞和平滑肌细胞的迁移，形成新生血管和侧支循环，增加缺血部位的血流灌注。 　　公司推动塞多明基注射液医保准入加速推进，委托生产与自建工厂双轨并行 　　在医保准入方面，国家医保局积极支持真创新药纳入医保目录，公司积极响应国家支持真创新药政策，推动塞多明基注射液医保准入加速推进。塞多明基注射液作为国内获批的原创新药，符合医保谈判准入条件，公司据此积极启动2026年医保谈判工作。生产方面，公司产业化稳步推进，委托生产与自建工厂双轨并行。 　　风险提示：行业需求不及预期、市场开拓风险、创新药研发不成功风险等。

　　本周（6月1日-6月5日）行情回顾 　　本周氟化工指数上涨4.02%，跑赢上证综指5.02%。本周（6月1日-6月5日）氟化工指数收于6001.59点，上涨4.02%，跑赢上证综指5.02%，跑赢沪深300指数5.56%，跑赢基础化工指数2.85%，跑赢新材料指数4.01%。 　　要点事件：2027配额征求意见稿下发，巨化股份超纯P 　　2027年制冷剂配额政策征求意见稿下发，内容与2026基本一致。据氟务在线资讯，2026年6月2日，生态环境部就《关于2027年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物配额总量设定与分配方案》公开征求意见。2027配额方案和2026年基本一致。相比2023（配额政策预期博弈）、2024（R32配额临时下发）、2025（R32配额下发、10%切换调整为三次调整）、2026（10%切换调整为30%），2027年配额政策方案（征求意见稿）与2026年内容基本一致，政策执行愈加成熟，市场预期愈加稳定。 　　巨化股份超纯P 　　正式量产，经国内头部半导体企业实测验证，可直接替代进口产品，这意味着我国半导体等战略性产业有了自主可控的关键材料保障。随着半导体、5G、新能源、生物医药等产业快速发展，超纯P 　　市场被少数海外企业长期垄断，一旦供应中断，新的晶圆厂、芯片厂建设就无法开展。这种“卡脖子”风险，在当前全球产业链重构的背景下尤为突出。这一突破对提升我国氟材料产业全球话语权意义重大，巨化近年持续加大研发投入，从早期电子化学品业务培育上市，到实现全氟聚醚、氢氟醚、全氟醚橡胶、超纯P 　　关键原材料保障根基。 　　氟化工周行情：高GWP制冷剂内贸报价上调，后市行情更为乐观 　　制冷剂：截至06月05日，（1）R32内贸、外贸价格分别为63,500、62,500元/吨，较上周分别持平、持平；（2）R125内贸、外贸价格分别为55,000、51,000元/吨，较上周分别持平、持平；（3）R134a内贸、外贸价格分别为62,500、60,000元/吨，较上周分别+0.81%、持平；（4）R143a内贸、外贸价格分别为53,500元/吨、22,000元/吨，较上周+8.08%、持平；（5）R227内贸、外贸价格分别为67,500元/吨、68,000元/吨，较上周持平、持平；（6）R152a内贸、外贸价格分别为29,500元/吨、25,000元/吨，较上周持平、持平；（7）R410a内贸、外贸价格分别为58,000元/吨、56,000元/吨，较上周持平、持平；（8）R404内贸、外贸价格分别为54,000元/吨、38,500元/吨，较上周+2.86%、持平；（9）R507内贸、外贸价格分别为54,000元/吨、38,500元/吨，较上周+2.86%、持平；（10）R22内贸、外贸价格分别为22,500、22,000元/吨，较上周分别+2.27%、持平。 　　受益标的 　　推荐标的：金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技等。其他受益标的：东阳光、永和股份、东岳集团、新宙邦等。 　　风险提示：下游需求不及预期，价格波动，行业政策变化超预期等。

　　需求端：多领域共振，AI数据中心建设贡献强劲驱动力 　　四氯化硅作为光纤预制棒的核心原料之一，约占光纤预制棒生产成本的30%以上。光纤预制棒作为光纤制造的“母体”，单根光纤预制棒通过高温拉丝工艺可拉制数千公里光纤。未来，AI驱动下的数据中心投资有望成为光纤光缆需求增长的强劲驱动力。据CRU报告，2026年全球数据中心光纤需求预计达到9160万芯公里，同比增长32%；预计到2030年，全球数据中心光纤需求预计达到1.28亿芯公里，其中AI应用的光纤需求超过8000万芯公里。国内光纤出口金额持续攀升，2026年2月，中国光纤出口额达7.9亿元，同比大幅增长126.8%；3月光纤光缆出口额为2.45亿美元，同比增长263.84%，出口均价为76.11美元/千克，同比增长204.32%；4月光纤出口量达4109吨，环比增长52%，创历史新高。同时，2025年5G网络建设覆盖持续深化，千兆光网建设成功显著，多领域共振下，高纯级四氯化硅需求有望高速增长。 　　供给端：四氯化硅作为三氯氢硅、多晶硅生产副产物，产能增长受限 　　受原材料毒性较强影响，三氯氢硅扩产难度较大。三氯氢硅的上游原材料为氯化氢气体和硅粉，由于氯气具有较强的毒性，其生产、运输、储存均需要相关部门的审批，且对厂商的技术水平和安全生产、管理的经验有较高要求，因此市场上仅有部分多晶硅厂商和功能性硅烷厂商拥有自制三氯氢硅的能力，未来新进入难度及扩产难度较大。2025年，多晶硅产量同比下降26%，带动四氯化硅供给缩减。目前改良西门子法中，多数四氯化硅会通过尾气回收和氢化工艺，转化为三氯氢硅后在生产过程中实现闭路循环，四氯化硅作为副产物外售量较少。2025年，国内多晶硅价格持续低位运行，部分企业选择减产或停产，多晶硅产量同比下降26%，带动四氯化硅供给减少。高纯四氯化硅技术壁垒较高，目前国内生产企业主要包括三孚股份（产能3万吨/年）、武汉新硅科技、中硅高科等，此外部分光纤生产企业拥有自备四氯化硅产能。同时，当前国内多家企业拟建设高纯四氯化硅，包括宏柏新材（拟建2万吨/年）、江瀚新材（拟建1万吨/年）、新安股份（参股子公司浙江亚格新安相关产能预计于2026年6月正式投入使用）等。 　　盈利预测与投资建议 　　我们认为，未来随AI数据中心集群建设、全球5G网络深度部署、光纤到户（化硅需求有望迎来高速增长。四氯化硅作为三氯氢硅、多晶硅生产副产物，由于三氯氢硅扩产难度较大，以及2025年多晶硅产量同比下降，四氯化硅供给端受限。目前国内仅有少数企业可生产高纯级四氯化硅产品，未来在供给受限、需求高增背景下，四氯化硅价格提升空间广阔，相关生产企业有望受益。推荐标的：宏柏新材；受益标的：三孚股份、江瀚新材、新安股份等。 　　风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；技术替代风险等。

　　医药公司积极回购，行业见底信号明确 　　医药行业上市公司回购股份活跃，我们综合近期公告，梳理了2026年3月至今进行回购的标的。 　　从3月至今，共有40余家医药生物相关公司披露了回购方案，回购资金总规模从数千万元至数亿美元不等，其中A股公司回购普遍以自有资金或自筹资金为主，回购潮的出现体现医药行业正处于估值底部区域，各公司通过回购释放股价低估信号。制药板块：百利天恒等9家公司参与回购，其中泰恩康回购比例在板块中最高，达1.00%-2.00%，拟回购1-2亿元。信立泰回购金额较大，为3-5亿元。制药板块整体股价持续下跌，估值处于历史低位，回购主要用于员工持股计划或股权激励。 　　CXO板块：药明生物、药明合联等龙头在创新药产业链高景气下业绩超预期，产业链景气度高，受二级市场波动影响，均积极回购。九洲药业、药明生物、泰格医药回购力度较大。 　　原料药板块：国邦医药、仙琚制药、赛托生物公司进行回购。国邦医药（1-2亿，0.56%-1.11%）和仙琚制药（0.8-1.5亿，0.60%-1.13%）金额及比例较大，用途均为员工持股计划或股权激励。 　　医疗器械板块：华大智造（2.5-5亿，1.21%-2.42%）和三诺生物（1.5-3亿，1.07%-2.14%）回购比例最高，其中三诺生物用途为注销并减少注册资本。此外，微创脑科学（0.5-1亿港币，0.94%-1.89%）、天臣医疗（0.36-0.72亿，0.74%-1.48%）等比例也较高。 　　6月第1周医药生物下跌4.57%，医药流通板块跌幅最小 　　从月度数据来看，2026年初至今沪深整体呈现上行趋势。2026年6月第1周煤炭、通信等行业涨幅靠前，建筑材料、电力设备等行业跌幅靠前。本周医药生物下跌4.57%，跑输沪深300指数3.04pct，在31个子行业中排名第27位。 　　2026年6月第1周医药流通板块跌幅最小，下跌1.9%；中药板块下跌2.12%，医疗耗材板块下跌2.23%，血液制品板块下跌2.8%，原料药板块下跌3.49%；化学制剂板块跌幅最大，下跌6.03%，其他生物制品板块下跌5.65%，疫苗板块下跌5.46%，医疗设备板块下跌5.35%，医院板块下跌5.3%。 　　医药布局思路及标的推荐 　　整体上，我们持续看好创新药及其产业链（CXO+科研服务）及AI、脑机接口、生物制造等国家战略新兴产业。 　　月度组合推荐：药明康德、信达生物、科伦博泰、泽璟制药、海思科、英科医疗、石药集团、热景生物、众生药业、普洛药业。 　　周度组合推荐：药明合联、凯莱英、益诺思、万孚生物、方盛制药。 　　风险提示：政策推进不及预期，产品销售不及预期，行业竞争加剧。

　　科莱瑞迪(920072) 　　科莱瑞迪：放疗定位领域专精特新“小巨人”，合作联影医疗、西门子等 　　科莱瑞迪是国家级专精特新“小巨人”企业，专注为放射治疗和康复治疗领域提供配套医疗器械解决方案，形成两大产品系列：放疗定位装置、康复辅助器械。公司自主研发的新型聚氨酯放疗定位膜打破国外专利壁垒，2025年放疗定位装置营收占比80.32%，其中定位膜占比最高。康复领域聚焦骨骼肌肉系统功能障碍，拥有300余种规格外固定夹板，构建足脊康复全周期服务体系，2025年康复辅助器械营收稳步增长。公司采用“经销为主、直销为辅”模式，产品覆盖全球80多个国家和地区，与联影医疗、西门子等头部企业深度合作，国内放疗定位产品市占率领先，客户集中度低，经营稳定。公司从单一产品制造商转型为综合解决方案提供商，依托核心材料技术实现产品迭代，兼顾国内外市场布局，在精准放疗领域构筑技术壁垒，稳步拓展康复服务场景。 　　行业：全球癌症发病呈上升趋势，精准放疗阶段对定位产品需求高 　　全球癌症发病呈上升趋势，2017-2021年全球新增癌症患者从1764万人增至1974万人，复合年增长率2.85%，预计2035年达2652万人、2050年超3500万例。中国是全球癌症新发人数最多的国家，2021年新发468.8万人，占全球23.75%。放射治疗作为癌症三大主要治疗方式之一，技术已发展至精准放疗阶段，我国2014-2020年放疗治疗人数从82.22万人增至147.53万人，复合年均增长率10.23%。放疗配套医疗器械市场增长较快，2019-2023年不含大型设备的放疗配套市场从11.87亿美元增至17.46亿美元，复合年均增长率10.13%，预计2030年达48.14亿美元。2019-2023年全球体位固定产品市场从2.74亿美元增至3.53亿美元，中国2023年市场规模增至2.56亿元，复合年均增长率11.22%，预计2030年达8.55亿元。康复器械领域需求较大，2019年我国康复需求人数达4.6亿人，2017-2021年中国康复医疗器械市场从225.0亿元增至450.3亿元，复合年均增长率18.94%，预计2026年达941.5亿元。 　　科莱瑞迪体位固定产品市占率全球第三、国内第一，可比公司PE（2025）28X 　　科莱瑞迪是全球放疗定位领域领军企业之一，2023年其体位固定产品以7.0%市场占有率位居全球第三、42.5%占有率位居国内第一。公司拥有成熟研发人才梯队，截至2025年底，公司有51名研发人员，占员工总数12.85%，本科及以上学历占比超90%；公司拥有148项专利，参与多项标准制定和科研项目，14项产品获评广东省名优高新技术产品，斩获多项资质认证及科技奖项，研发实力突出。公司募投项目包括建设期48个月的放疗定位及康复类产品总部建设项目和建设期36个月的复合材料产线改扩建项目。科莱瑞迪有望通过本次募投项目扩增产能，提高公司生产稳定性，优化生产工艺流程，提高生产效率，增强产品竞争力，巩固公司竞争优势。同行业可比公司的PE2025均值为28X。 　　风险提示：市场开拓不及预期风险、主要原材料价格波动风险、新股破发风险。

　　第二轮冠脉支架接续启动，国产厂商表现突出 　　2026年5月20日，“国家组织冠脉支架集中带量采购”第二轮接续采购在天津开标。本轮共15家企业的30个产品参与投标，投标企业全部中选，27个产品获拟中选资格。整体来看本冠脉支架国采第二轮接续呈现以下特点：1.规则转向:从“淘汰赛”变为“分量赛” 　　投标企业全部中选，不再有产品出局。价格竞争从“赢家通吃”转向“报价决定份额”报价越低，拿到的约定采购量比例越高(最高90%)。政策导向已从激进降价转为稳价保量。 　　2.价格趋稳:告别断崖式降价 　　首次集采平均降幅逾90%，本轮设定询价基准(合金≤848元，不锈钢≤757元)和扣量调整机制(报价高于上轮中选价最高扣减30个百分点)，既防止价格大幅反弹，也避免恶性低价竞争。企业预期更加明确，价格进入窄幅波动区间。 　　3.不锈钢支架重返集采 　　本次中选产品中包含7款不锈钢支架(北京美中双和、乐普医疗等)。前两轮集采主要针对钻铬/铂铬合金，不锈钢基本被淘汰。此次重新纳入，为具有特殊适应证的产品(如三氧化二砷药物涂层支架)保留市场渠道，也为部分国产企业提供入场资格，体现政策对“多元选择”的包容。 　　4.采购量持续扩张 　　年度需求量273万个，较首次集采增长155%;医疗机构数增至4468家，增长86%。 　　累计超1000万个支架临床使用，约700万人次患者受益。集采并未压缩市场，而是以价换量，推动了冠脉支架手术的实质性普及和可及性提升。 　　5月第4周医药生物下跌2.64%，血制品板块涨幅最大 　　从月度数据来看，2026年初至今沪深整体呈现上行趋势。2026年5月第4周煤炭、公用事业等行业涨幅靠前，计算机、综合等行业跌幅靠前。本周医药生物下跌2.64%，跑输沪深300指数3.61pct，在31个子行业中排名第15位2026年5月第4周大部分板块呈下跌态势，本周血液制品板块涨幅最大，上涨2.72%；中药板块下跌0.07%，线下药店板块下跌0.79%，医疗设备板块下跌1.5%，化学制剂板块下跌2.12%；原料药板块跌幅最大，下跌5%，医疗耗材板块下跌4.82%，疫苗板块下跌4.66%，其他生物制品板块下跌4.32%，医疗研发外包板块下跌4.07%。 　　医药布局思路及标的推荐 　　整体上，我们持续看好创新药及其产业链（CXO+科研服务）及AI、脑机接口、生物制造等国家战略新兴产业。 　　月度组合推荐：药明康德、信达生物、百利天恒、石药集团、凯莱英、英科医疗、毕得医药、益丰药房、普洛药业、众生药业。 　　周度组合推荐：科伦博泰、泽璟制药、海思科、热景生物、药明合联。 　　风险提示：政策推进不及预期，产品销售不及预期，行业竞争加剧。

　　泽璟制药(688266) 　　ZG006与ZG005亮相2026ASCO，ZG006出海逐步兑现全球价值 　　2026年美国临床肿瘤学会（ASCO）年会将于2026年5月29日至6月2日在美国芝加哥举行。2026年5月22日，ASCO正式公开了2026年常规摘要内容。Alveltamig（ZG006）后线治疗广泛期SCLC的最新数据优异，毒性安全可控，展现出极具竞争力的临床价值，有望成为该适应症领域的重要突破性药物。我们上调2026-2027并新增2028年盈利预测，预计营业收入为14.06/21.48/28.39亿元（原预计14.05/20.70亿元），EPS为0.74/2.42/3.55元，当前股价对应PB为133.3/40.7/27.7倍，维持“买入”评级。 　　2026ASCO：ZG006与ZG005临床数据亮眼，核心管线后续催化丰富 　　Alveltamig为靶向DLL3/DLL3/CD3的三特异性T细胞衔接器，公司已与艾伯维就ZG006达成大中华区以外权益的战略合作及许可选择权协议，协议相关款项总额最高可达12.35亿美元，其中包括1亿美元首付款、最高6,000万美元近期里程碑及许可选择相关付款，以及艾伯维行权后最高10.75亿美元里程碑付款。Alveltamig后线治疗广泛期SCLC的最新数据于2026ASCO更新。Alveltamig治疗三线及末线广泛期小细胞肺癌共设置两个剂量组：试验组1（10mg Q2W，N=30）和试验组2（30mg Q2W，N=30），患者9m DoR率分别为61.6%和58.4%，12m OS率为65.9%和59.2%；在三线患者中ORR为50.0%和64.7%，在四线及以后的患者中ORR为57.1%和46.2%的ORR。综合疗效与安全性来看，Alveltamig在广泛期SCLC后线治疗中展现出极具竞争力的临床价值，有望成为该适应症领域的重要突破性药物。ZG005（Nilvanstomig）为PD-1/TIGIT双抗，ASCO2026摘要显示，其联合贝伐珠单抗一线治疗晚期肝细胞癌的随机II期研究中，ZG00520mg/kg联合贝伐珠单抗组ORR（IRC）为37.5%，mPFS尚未达到，相较信迪利单抗联合贝伐珠单抗生物类似物对照组PFS HR为0.28。 　　风险提示：医药监管政策变动、汇率波动、公司核心成员流失等。

　　商业保险首次覆盖脑机接口，支付端全链路打通 　　2026年5月25日城市定制型商业补充医疗保险“沪惠保2026版”上线，首次增加了“脑机接口手术耗材费用保障”，报销比例30%，保额上限15万元，覆盖住院期间脑机接口手术特定自费材料费用，包括植入式脑机接口手部运动功能代偿系统（含脑机接口植入体、脑电信号收发器、气动手套设备主机、被动康复手套）、植入式脑电电极套件（含皮层电极）等。我们认为：从2025年3月医保局为脑机接口收费立项到2026年5月商保覆盖，脑机接口支付端已经实现从手术费到耗材支出全链路打通，脑机接口真正向普惠化、商业化迈进。 　　脑机接口高效赋码挂网，创新医械临床落地加速有望常态化 　　全球首款侵入式脑机接口医疗器械博睿康NEO于2026年3月13日获批上市，3月24日完成挂网，仅用十日走完从医保赋码、纳入耗材目录到挂网的全流程，打通获批至临床应用的“最后一公里”。这是政策前瞻布局、地方高效执行与企业主动对接多方协同的成果。自2025年9月国家医保局启动脑机接口等创新医用耗材信息征集以来，创新产品申报赋码进入快车道。得益于多方高效联动，3月23日国家医保局发布脑机接口产品目录与编码后，上海市医保部门即通过绿色通道快速审核，将该产品纳入本市医保医用耗材目录，并于3月24日完成阳光采购平台挂网。我们认为：创新产品从获批到临床的无缝衔接有望实现常态化，脑机接口企业商业化落地将显著加速；同时，手术机器人、人工心脏等创新医疗器械亦有望受益于这一机制。 　　商业逻辑实现闭环，投融资退出渠道有望确立 　　据信通院统计，截至2025年4月全球脑机接口领域累计投资额近100亿美元。2026年以来，阶梯医疗、强脑科技、Axoft等密集完成新一轮融资。我们认为，随着商业保险覆盖，行业正实现商业闭环，投融资底层逻辑已从前瞻性技术布局转向高确定性的产业投资。 　　此外，强脑科技于2026年1月申报港交所，或有望于6-7月聆讯获批。若顺利落地，将确立板块二级市场退出机制。我们认为：这不仅能有效打通“募、投、管、退”资本循环、释放早期风投流动性，更将加速长线产业资本沉淀，全面激活一二级市场联动，引领脑机接口产业迈向估值重构与产业化落地的新阶段。 　　2026植入式脑机接口量产元年，国产产线或投产在即 　　阶梯医疗超柔性神经电极MEMS产线拟增产植入式超柔性神经电极3万个/年，我们认为有望在2026年竣工，将为后续上市量产推广奠定基础，考虑到阶梯医疗的“植入式无线脑机接口系统”已进入创新医疗器械特别审查程序（“绿色通道”），商业化进程加速可期。脑虎科技“超级工厂”于2026年1月在赣江新区正式动工，承担国内首款“全植入、全无线、全功能”脑机接口系统的量产任务。Neuralink也在2026年宣布计划启动脑机接口设备大规模生产，国内外植入式脑机接口进入量产元年，我们建议：重点关注国内植入式脑机接口产线竣工节点。 　　受益标的：心玮医疗、翔宇医疗、美好医疗、迈普医学、三博脑科、乐普医疗、爱朋医疗、创新医疗、博拓生物、诚益通、倍益康等。 　　风险提示：商业化推广不及预期；技术迭代风险；长期安全性和稳定性风险。