阿里健康（00241）：2024财年业绩超预期，毛利率稳步提升，履约费用率显著优化

中心思想 业绩超预期与盈利能力显著提升 阿里健康在2024财年展现了超出市场预期的强劲业绩，总收入和净利润均实现显著增长。公司通过精细化运营、优化成本结构以及战略性业务拓展，成功提升了毛利率并大幅优化了履约费用率，从而推动了整体盈利能力的显著改善。各项核心业务板块，包括医药自营、医药电商平台和医疗健康数字化服务，均保持了良好的增长势头，特别是保健品和医疗器械类目表现突出，平台服务能力和专家资源持续增强。 业务规模效应扩大与利润率持续优化 展望未来，在互联网线上及线下服务渗透率提高、处方外流以及线上医保政策逐步完善等多重行业驱动因素下，阿里健康的业务规模效应有望持续扩大。报告预计公司在2025-2026财年将实现收入和净利润的高速增长，尤其是在收购母集团部分广告业务并表后，利润率有望进一步提升。基于稳健的估值模型，报告维持了“优于大市”的投资评级，反映了市场对公司未来增长潜力的积极预期，同时也提示了潜在的市场竞争和政策风险。 主要内容 2024财年业绩概览与业务增长驱动 整体财务表现： 阿里健康2024财年实现收入270.3亿元人民币，同比增长1.0%，超出市场预期。净利润达到8.8亿元人民币，同比大幅增长64.6%，对应净利率为3.3%，提升了1.3个百分点。调整后净利润约14.4亿元人民币，同比激增90.8%，主要得益于费用率优化和利息收入的增长（利息收入4.8亿元，同比增长44.4%）。截至2024年3月31日，公司账面现金及现金等价物高达95.5亿元人民币，显示出稳健的财务基础。 医药自营业务： 该业务实现收入237.4亿元人民币，同比增长0.6%。尽管受到疫情物资高基数的影响，公司通过打造爆品和丰富供给，进一步强化了基本盘。其中，个人护理、保健、按摩器材类目收入同比增长超过50%，SKUs实现双位数增长。精细化运营能力的提升使得平台会员人均产出显著增长，会员ARPU同比增长17.2%。 医药电商平台业务： 收入达到23.3亿元人民币，同比增长4.1%。2024年1月17日，公司正式完成对阿里巴巴集团天猫健康类目商家广告运营权的收购，此举有望进一步提升精准营销能力，利于孵化优势类目并提高平台商家服务精准度。报告预计该并表将在2025财年贡献超过12亿元人民币的收入，并对毛利率和净利率产生显著的拉动作用。2024财年，天猫平台服务商家数量超过3.5万家，同比增长28.0%。 医疗健康及数字化服务业务： 该业务实现收入9.6亿元人民币，同比增长2.6%。公司持续丰富线上执业专家资源，签约执业医师、执业药师和营养师总数超过22万人，同比增长约2万人。其中，小鹿中医注册中医师超过12万人，同比增长约2万人。公司以阿里健康互联网医院为载体，慢病诊疗能力稳步提升。 盈利能力提升与未来展望 毛利率与运营费用率优化： 2024财年公司毛利率为21.8%，同比提升0.5个百分点。履约费用率显著优化至8.9%，同比下降1.9个百分点。履约费用率优化的主要原因包括：1）2022年末疫情放开及次年初甲流药品等需求上涨带来的履约压力缓解，使得2024财年下半年履约费用率降至约8.3%（同比下降4.4个百分点）；2）公司优化了仓网使用效率及物流链路。报告认为，随着仓网使用效率的进一步提升及算法优化，履约费用率有望继续改善。其他费用率方面，销售费用率保持在6.6%（持平），管理费用率下降0.1个百分点至1.3%，研发费用率上升0.1个百分点至2.6%。 盈利预测： 报告认为，在互联网线上及线下服务渗透率提高、处方外流、线上医保政策逐步完善等行业驱动因素下，公司业务规模效应有望持续扩大。预计公司2025-2026财年收入分别为311.6亿元和347.8亿元人民币，分别同比增长15.3%和11.6%。考虑收购母集团部分广告业务的贡献，预计2025-2026财年净利润分别为15.6亿元和19.6亿元人民币，分别同比增长76.3%和25.6%。 估值与评级： 根据绝对估值方法（DCF模型），基于WACC 7.8%和永续增长率3.5%，报告预测公司1年后的股权价值为1,053.28亿元人民币，对应目标股价为6.34港元/股。报告维持“优于大市”的投资评级。 风险提示： 报告提示了销售不及预期、行业竞争格局加剧以及互联网相关政策变化等潜在风险。 总结 阿里健康在2024财年取得了超出市场预期的优异业绩，收入和利润均实现显著增长。公司通过精细化运营，有效提升了毛利率至21.8%（+0.5pct），并大幅优化了履约费用率至8.9%（-1.9pct），显示出卓越的成本控制和运营效率。各项核心业务板块，包括医药自营、医药电商平台和医疗健康数字化服务，均保持了稳健的增长态势，并通过战略性收购进一步增强了市场竞争力。 展望未来，在互联网医疗服务渗透率提升、处方外流以及线上医保政策完善等有利的行业驱动因素下，阿里健康的业务规模效应有望持续扩大。报告预计公司在2025-2026财年将实现收入和净利润的高速增长，尤其是在收购并表效应的推动下，利润率有望进一步提升。基于DCF模型，报告维持了“优于大市”的投资评级，并设定了6.34港元/股的目标价，充分体现了市场对公司未来增长潜力的信心。然而，报告也专业地提示了销售不及预期、行业竞争加剧和政策风险等潜在挑战，建议投资者保持关注。