恒瑞医药（600276）：创新药占经营性收入比例过半，海外授权成为成长新引擎

中心思想 创新驱动与海外拓展成为核心增长引擎 恒瑞医药2024年上半年业绩表现强劲，营业收入和归母净利润均实现显著增长。其中，创新药业务贡献突出，剔除里程碑款影响后，创新药收入占比经营性收入超过一半，显示出公司向创新驱动转型的成功。海外授权业务，特别是默沙东里程碑款的确认，成为公司业绩增长的新动力，预示着国际化战略的广阔前景。 业绩显著增长与盈利能力提升 公司在报告期内实现了营收和净利润的大幅提升，尤其第二季度表现更为亮眼。尽管确认了较多费用，但整体盈利能力依然稳健。销售费用率和管理费用率同比下降，研发费用投入持续增加，体现了公司在控制成本的同时，坚定投入研发以保持长期竞争力的战略。 主要内容 2024年上半年业绩表现 恒瑞医药2024年上半年实现营业收入136.01亿元，同比增长21.78%；归母净利润34.32亿元，同比增长48.67%；扣非归母净利润34.90亿元，同比增长55.58%。单看2024年第二季度，公司实现营业收入76.03亿元，同比增长33.95%；归母净利润20.63亿元，同比增长92.94%；扣非归母净利润20.50亿元，同比增长100.32%。第二季度确认了默沙东里程碑款1.6亿欧元（约合人民币12.7亿元），扣除该款项后，2024年上半年收入同比增长约10.42%，第二季度收入同比增长约11.61%。 创新药驱动业务增长 报告期内，创新药实现收入66.12亿元（不含BD收入），同比增长约33%，占营收约49%。剔除里程碑影响后，创新药收入占比经营性收入约53.6%。创新药的主要增长动力来源于多个产品：瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净在医保准入后进院数量增加并快速放量；阿得贝利单抗疗效优异，被多地普惠性惠民保纳入特药报销；海曲泊帕持续稳定增长；卡瑞利珠单抗、吡咯替尼、阿帕替尼等新适应症也产生了增量贡献。 仿制药受集采影响 仿制药业务受到集采政策的持续影响。第九批集采品种卡泊芬净销售额同比下滑2.79亿元。此外，地方集采导致碘佛醇、七氟烷、盐酸罂粟碱销售额同比下滑2.76亿元，显示出仿制药面临的市场压力。 费用结构与盈利能力优化 2024年上半年，公司销售费用为39.38亿元，同比增加7.06%，销售费用率同比下降3.98个百分点至28.96%。管理费用为11.74亿元，同比增加8.31%，管理费用率同比下降1.07个百分点至8.63%。研发费用为30.38亿元，同比增加30.30%，研发费用率同比上升1.46个百分点至22.34%。经营性现金流量净额为30.33亿元，同比增长5.47%。剔除里程碑款影响后，2024年上半年销售费用率、研发费用率、管理费用率分别为31.93%、24.63%、9.52%。 多元化创新研发平台 公司在研发方面持续投入，目前已有90多个自主创新产品进入临床研发阶段，并推进300余项临床试验，其中80余项为关键注册临床。基于模块化ADC创新平台（HRMAP），公司已开发出12个新型、差异化的ADC分子获批临床，其中6款实现国际同步开发，HER2 ADC、TROP2 ADC及CLAUDIN18.2 ADC已进入3期临床。此外，公司还积极拓展双抗、三抗等多特异性抗体平台，并建设了核药、小核酸、PDC、AOC、DAC、mRNA、PROTAC、分子胶、AI分子设计、γδT等新技术平台，构建了多元化的创新研发体系。 未来发展前景与盈利预测 分析师认为，恒瑞医药已逐渐走出集采的集中影响。随着创新药商业化梯队的持续丰富，创新药销售收入占比预计将进一步提升，从而拉动公司长期发展。海外布局则为公司开辟了更广阔的市场空间。公司平台布局扎实、创新研发有序、综合实力稳健，其优秀的研发能力、深远的国际化视角以及强劲的市场销售能力，预示着深度蜕变值得期待。考虑到公司上半年已确认1.6亿欧元首付款，以及2024年内有望确认的GLP-1系列产品授权潜在1亿美元首付款，分析师上调了盈利预测。预计公司2024-2026年归母净利润分别为63.58亿元、66.74亿元、76.74亿元，同比增长分别为47.8%、5.0%、15.0%，对应PE分别为44X、42X、36X，维持“买入”评级。 总结 恒瑞医药2024年上半年业绩表现亮眼，营业收入和归母净利润均实现大幅增长，主要得益于创新药业务的强劲驱动和海外授权收入的显著贡献。创新药收入占比经营性收入过半，显示公司成功转型为创新驱动型企业。尽管仿制药业务受集采影响有所下滑，但公司通过优化费用结构、持续加大研发投入，保持了稳健的盈利能力和强大的创新管线。未来，随着创新药商业化梯队的丰富和国际化战略的深入推进，恒瑞医药有望实现持续增长，其深度蜕变值得市场期待。