春立医疗（688236）：库存处理影响短期业绩，海外拓展顺利

中心思想 短期业绩承压，长期增长可期 春立医疗在2024年上半年受骨科产品库存处理影响，营收和归母净利润出现短期下滑。然而，公司在人工关节、脊柱和运动医学等核心骨科产品领域均成功中标国家集采，为未来市场份额奠定基础。同时，公司积极拓展国际市场，多个产品获得海外认证，国际化战略进展顺利。此外，口腔产品线的丰富也为公司未来业绩增长提供了新的驱动力。 国际化与新产品线驱动未来增长 尽管短期内面临库存调整的挑战，但春立医疗通过持续的海外市场拓展和新产品线的布局，展现出明确的长期增长潜力。公司在海外市场取得的认证，特别是美国FDA 510(K)批准，将有助于其优化全球战略布局。口腔产品线的多元化发展，如牙种植体和正畸产品，有望在未来贡献显著的增量收入。基于这些积极因素，报告维持了“增持”的投资评级。 主要内容 2024年上半年业绩回顾与集采影响 事件概览： 2024年上半年，春立医疗实现营业收入3.80亿元，同比大幅下滑29.70%；实现归属于母公司股东的净利润7,902.61万元，同比下滑37.32%。这一下滑主要受骨科产品库存处理的影响。 骨科产品集采中标情况： 人工关节： 2024年5月，在天津开标的人工关节集采接续采购中，公司髋关节的三个产品系统以及全膝关节系统均全线中标。 脊柱领域： 在国家2023年组织的脊柱类集采中，公司提交的八个产品系统类别全部中标，目前各省正在积极落地执行中。 运动医学领域： 国家组织的人工晶体类及运动医学类集采于2023年11月在天津开标，公司的运动医学产品全线中标。 库存处理进展： 髋关节产品的退换货财务处理预计在2024年下半年完成。运动医学产品的库存调整已基本出清，预计对业绩的负面影响将逐步减弱。 国际化战略与新产品线拓展 海外市场拓展顺利： 截至2024年6月30日，春立医疗已取得了多个国家的产品注册证。公司的髋关节、膝关节、脊柱三个系列产品均顺利通过了CE年度体系审核和监督审核，这对于其在欧洲市场的持续销售至关重要。值得关注的是，公司“膝关节假体系统”获得了美国FDA 510（K）批准，这将极大地助力公司持续优化其海外战略布局，并有望打开更广阔的国际市场。 口腔产品线丰富： 公司在口腔领域取得了显著进展，获批了多项产品注册证，进一步丰富了其口腔产品线，扩充了在该领域的布局。具体包括： 牙种植体产品注册证： 获批牙种植体产品注册证，标志着公司正式进入牙种植体市场。 正畸产品注册证： 获批舌侧扣、游离牵引钩等正畸产品注册证，拓展了正畸领域的产品组合。 颌面外科注册证： 获批颅颌面接骨板系统等颌面外科注册证，增强了在颌面外科领域的竞争力。 齿科修复产品注册证： 获批粘接型玻璃离子水门汀、临时粘接玻璃离子水门汀等齿科修复产品注册证，完善了齿科修复产品线。这些新产品有望在未来为公司贡献增量收入。 投资建议与风险提示 投资建议： 报告维持对春立医疗的“增持”评级。分析师预计公司2024年至2026年将实现营业收入分别为12.70亿元、15.01亿元和17.78亿元，归母净利润分别为2.85亿元、3.04亿元和3.37亿元。对应2024-2026年的PE分别为25.34倍、23.81倍和21.45倍。 风险提示： 库存处理对业绩的影响可能超预期。 研发进展可能不及预期。 集采可能导致产品出厂价大幅下滑。 财务数据与指标分析 盈利预测（2022A-2026E）： 营业收入： 2022年12.02亿元，2023年12.09亿元，预计2024年12.70亿元，2025年15.01亿元，2026年17.78亿元。收入增长率在2024年预计为5.10%，2025年和2026年将加速至18.20%和18.40%。 归母净利润： 2022年3.08亿元，2023年2.78亿元，预计2024年2.85亿元，2025年3.04亿元，2026年3.37亿元。净利润增长率在2024年预计为2.64%，2025年和2026年分别为6.44%和11.00%。 EPS（元/股）： 2022年0.80，2023年0.72，预计2024年0.74，2025年0.79，2026年0.88。 PE： 2022年29.76倍，2023年36.53倍，预计2024年25.34倍，2025年23.81倍，2026年21.45倍，估值呈现逐年下降趋势。 ROE（%）： 2022年11.31%，2023年9.66%，预计2024年9.36%，2025年9.42%，2026年9.85%，保持在健康水平。 PB： 2022年3.36倍，2023年3.51倍，预计2024年2.37倍，2025年2.24倍，2026年2.11倍。 财务指标分析： 成长性： 营业收入增长率在2024年预计为5.1%，随后在2025年和2026年分别达到18.2%和18.4%，显示出未来强劲的增长预期。净利润增长率在2024年预计为2.6%，2025年和2026年分别为6.4%和11.0%。 利润率： 毛利率预计从2022年的76.0%逐步下降至2026年的69.1%，反映集采对产品价格的影响。净利润率预计从2022年的25.6%下降至2026年的19.0%。 运营效率： 存货周转天数预计从2023年的376天增加到2024年的441天，随后在2025年和2026年略有下降，分别为412天和410天，表明库存调整仍在进行中。应收账款周转天数预计在112-118天之间波动，保持稳定。 投资回报率： ROE预计在9.4%至9.9%之间波动，ROIC预计在8.8%至9.2%之间，显示公司资本回报能力稳定。 偿债能力： 资产负债率预计从2022年的20.2%逐步上升至2026年的24.8%，但仍处于较低水平。流动比率和速动比率均保持在较高水平（流动比率2024年预计4.41，速动比率预计3.73），表明公司短期偿债能力强劲。 估值指标： PE和PB估值在预测期内呈现下降趋势，反映了市场对公司未来盈利增长的预期和估值回归合理水平。 总结 春立医疗在2024年上半年面临骨科产品库存处理带来的短期业绩压力，营收和净利润均出现下滑。然而，公司在人工关节、脊柱和运动医学等主要骨科产品领域均成功中标国家集采，为未来市场份额的稳定和增长奠定了基础。同时，公司积极推进国际化战略，多个产品获得海外认证，特别是膝关节假体系统获得美国FDA 510(K)批准，为海外市场拓展注入强劲动力。此外，公司通过丰富口腔产品线，如牙种植体和正畸产品，开辟了新的增长点。 尽管短期业绩受库存调整影响，但分析报告认为，随着库存问题的逐步解决、集采的落地执行、国际业务的顺利拓展以及新产品线的贡献，公司未来业绩有望实现稳健增长。报告维持“增持”评级，并预计2024-2026年营收和净利润将持续增长，估值将逐步趋于合理。投资者需关注库存处理、研发进展及集采价格波动等潜在风险。