医药行业：跨国处方药企：MNC重磅产品专利悬崖下众生相：危与机并存，龙头各显神通

中心思想 全球药企专利悬崖下的挑战与应对 本报告深入分析了全球跨国处方药企（MNC）在重磅产品专利到期后面临的巨大风险与挑战，即“专利悬崖”。据测算，未来三年内，全球原研药专利到期按收入计的风险敞口高达30%，部分MNC大药企的风险敞口甚至接近70%。面对这一严峻形势，MNC药企正积极采取多元化策略，包括法律诉讼以延缓仿制药上市、通过内生研发与外延式收并购/业务拓展（BD）来扩张产品管线，以及开发新剂型以延长产品生命周期，以期通过新品种的快速放量来弥补老品种的销售下滑。然而，市场对专利悬崖的潜在影响评估仍存在不足，尚未完全反映在相关企业的当前股价中。 中国创新药企的战略机遇 报告指出，在MNC药企寻求管线扩张以应对专利悬崖的背景下，中国创新药企迎来了前所未有的出海合作机遇。随着中国创新药研发实力的提升、管线日益丰富以及资产性价比的凸显，中国正逐步从医药产品引进方转变为创新技术的输出方。海外药企对中国高性价比创新药资产的关注度显著提升，尤其是在ADC、CGT、小核酸、核药等前沿技术路径领域。预计未来中国创新药板块的估值有望修复，并建议重点关注具有强出海预期和差异化创新价值的中国药企。报告还首次覆盖了阿斯利康（AZN US）并给予“买入”评级，看好其分散的专利风险和差异化布局；同时首次覆盖百时美施贵宝（BMY US）并给予“沽出”评级，认为其重磅品种专利集中到期风险尚未完全反映在股价中。 主要内容 重磅品种专利悬崖接踵而至，悬在MNC 药企头上的达摩克利斯之剑会否落下？ 专利悬崖的直接影响——产品销售会呈现怎样的变化？ 全球风险敞口巨大：根据Evaluate Pharma预测，2023-2028年全球医药行业将迎来专利悬崖高峰，原研药专利到期带来的总风险敞口将达到3,540亿美元（按产品销售额计），占2022年全球医药市场总规模的32%。 销售额断崖式下滑：专利到期后，仿制药/生物类似药上市的第一年，原研药销售额平均下降37%，第二年将继续下降60%以上，销售额仅为专利到期前峰值的25-30%。 案例分析： Lipitor（阿托伐他汀）：2011年专利到期后，一年内迎来5款仿制药竞争，销售额从2010年的107亿美元快速跌至2013年的23亿美元，2023年相比峰值跌去88%。 Nexium（埃索美拉唑）和Advair/Seretide（氟替卡松/沙美特罗吸入剂）：销售下滑速度相对较慢，主要得益于竞品上市节奏不同（如Nexium欧洲专利早于美国到期，Advair/Seretide有给药装置专利保护），但长期来看，2023年销售额相比峰值仍分别跌去82%和78%。 结论：原研药专利到期后的销售下滑节奏主要取决于竞品数量和上市节奏，重磅药物通常面临短期内量价齐跌，而专利保护较好的产品下滑相对平缓。 MNC大药企面临的专利悬崖风险不尽相同，收入敞口最高接近70% 短期风险（未来3年）：多家MNC大药企风险敞口（按收入计）超过20%，其中百时美施贵宝（BMS）最高，接近70%。艾伯维、诺华、阿斯利康、罗氏、强生等公司也面临25%以上的风险敞口。 中期风险（到2030年）：大多数企业的风险敞口都在30%以上。 公司具体情况： BMS：风险敞口最大，核心产品Revlimid（来那度胺）和Eliquis（阿哌沙班）面临仿制药竞争或销售爬坡末期。Revlimid销售已跌至峰值一半以下，Eliquis仿制药最早可能于2028年在美国上市。Opdivo专利也将于2028年到期。 艾伯维：Humira（阿达木单抗）2023年销售下滑32%，但144亿美元的绝对销售额仍占公司总收入近30%，未来仍有100亿美元以上下滑空间。 诺华：Entresto（沙库比曲/缬沙坦）年销售额超60亿美元，其在美国的专利将在2025-2027年间到期。 阿斯利康：Farxiga在2023年贡献公司13%收入，但整体专利悬崖敞口分布较为分散，中期风险可控。 罗氏：曾经的明星产品“三驾马车”MabThera/Rituxan、Herceptin和Avastin专利已相继到期，2023年合计销售额仍占公司整体11%，相比峰值跌去74%。Actemera/RoActemra生物类似药已在欧洲上市，Perjeta美国专利将于2024年到期。 诉讼或可延后专利悬崖，但终不是长久之计 专利挑战机制：许多国家和地区引入专利挑战方案以加速首仿药上市，并设置首仿药独占期（美国180天，中国12个月）。 遏制期：原研药企可向法院申诉仿制药企侵权，FDA对ANDA的批准需推迟一定时间（美国30个月，中国9个月）。 提前上市机会：通过专利挑战制度，美国/中国首仿药上市时间可分别提前2.5年/2.25年。 原研药企抵御策略： 反向支付协议：原研药企向仿制药企支付费用以延迟其进入市场。在美国ANDA诉讼中，57.9%以和解结案，专利权人胜诉率仅14.6%。 案例：Celgene与多家仿制药企就Pomalyst达成反向支付和解，推迟仿制药上市时间至不早于2026年第一季度。阿斯利康成功抵御Crestor专利挑战，法院判定其化合物专利有效。 收并购、BD、内生管线扩张，MNC 药企各显神通 创新是核心驱动力：新品种销售增长是解决专利悬崖风险最有效途径。 阿斯利康： 策略：致力于新一代靶点/技术路径药物研发和引进，聚焦肿瘤、呼吸免疫、罕见病等核心领域。 成果：Tagrisso、Imfinzi、Farxiga等自研/合作大单品快速放量，有效对冲老品种专利悬崖影响。 前瞻布局：重心转向ADC、细胞治疗、IO双抗/TCE、基因治疗和基因编辑、核药等下一代新药开发路径。 外延扩张：2023年以来完成9笔10亿美元以上收购/BD交易，涵盖多疾病领域和技术路径，聚焦早中期管线补强。 BMS： 策略：2023年收购Karuna、Mirati、RayzeBio等公司，总交易对价约240亿美元，力争保持肿瘤、血液学、心血管领域领先地位，并加码免疫和神经领域，重点布局细胞治疗、靶向蛋白降解和核药。 挑战：新上市产品放量速度不及预期，专利悬崖下短期业绩不确定性高。后续管线对专利悬崖抵御能力有限，ADC布局相对薄弱且交易对价高，投资回报率存在不确定性。 艾伯维： 策略：通过开发Skyrizi、Rinvoq等自免领域新品种市场潜力（预计2027年合计年销售额270亿美元），收购Allergan获得医美、CNS、眼科产品线，并在肿瘤、自免、CNS等优势领域进行收并购+BD（如2023年收购ImmunoGen）。 诺华： 策略：转型为“纯粹的”创新药企业，专注心血管、免疫、神经、实体瘤、血液瘤五大疾病领域，以及xRNA、放射配体和CGT三大技术平台赋能的自主研发。 成果：1Q23对研发管线进行全面评估和调整，终止/授出10%项目。通过BD和收并购引进Lutathera、Pluvicto、DLL3 CAR-T、RNAi疗法等。预计2023-2028年收入复合年增长率（CAGR）达到5%。 新剂型替代：开发新剂型是延长产品生命周期的重要手段，如Advair/Seretide的粉雾剂和气雾剂专利到期时间差异，以及PD-(L)1皮下剂型的布局（罗氏Tecentriq SC已获批）。 研发费用率和回报率：MNC药企通常维持20%左右甚至更高的研发费用率（默沙东2023年达51%）。提升研发效率和投资回报率是关键。 对中国企业的启示——把握专利悬崖下催生的出海合作机会 2024年海外药企或将继续“扫货”，关注高性价比创新药资产 中国创新药地位提升：中国创新药管线不断扩大，研发实力获验证，资产性价比显著，成为全球重要“研发中心”。 出海交易提速：2023年下半年起，创新药BD出海/收并购明显提速，2023年至2024年上半年合计完成23个总规模在10亿美元以上的BD交易，其中17个发生在2023年第四季度后。 交易加速原因：中国生物科技企业研发能力提升（ADC、CGT、双抗等），中国资本市场估值处于历史低位，美联储加息概率下降，MNC药企急需新产品弥补专利悬崖。 未来趋势：预计2024-2025年海外药企将继续关注中国创新药资产，尤其是有较大专利悬崖风险的MNC药企有强烈的收并购和BD引进需求。 重点关注方向：肿瘤、免疫、神经、心血管等治疗领域，以及ADC、核药、小核酸、蛋白降解等新技术路径。 新技术路径和靶点： ADC：MNC药企布局已基本成型，未来将转向更新的靶点（HER3、FRα、5T4、PTK7、c-MET、Muc1、CD79B等）、新型有效载荷以及双靶点/多靶点ADC。重点关注百奥赛图、宜联生物、普方生物、荣昌生物、恒瑞医药等。 CGT：2023年下半年起海外投融资热情复苏，MNC青睐创新管线。未来布局将转向差异化更显著的靶点和药理机制，包括CAR-NK、TIL、TCR-T、基因疗法等。重点关注信念医药、朗信生物、沙砾生物、香雪制药等。 核药：诺华Lutathera和Pluvicto的商业成功点燃了全球药企布局热情。礼来和BMS已正式进军核药赛道。2024-2025年重点关注恒瑞医药、东诚药业、先通国际医药、蓝纳成等公司。 小核酸药物：诺华Leqvio在非罕见病领域获批，中国瑞博生物、圣诺医药、舶望制药、圣因生物等企业有较好管线布局。2024年1月中国已发生两起20亿美元以上的小核酸药物BD出海交易。 中国药企中，重点关注短期有强出海预期的标的 建议关注：康诺亚、先声药业、石药集团等公司的重磅license-out交易机会，以及康方生物、和黄医药、传奇生物等公司已授权出海项目的持续推进情况。 附录：药品专利及保护机制 美国药品专利和市场独占（exclusivity）的基本概念及异同 专利：由美国专利与商标局（USPTO）授予，保护发明者在有限时间内（通常20年）阻止他人制造、使用、销售发明。 独占期：由美国食品药物管理局（FDA）授予，阻止ANDA的提交或批准，旨在平衡创新和仿制药竞争。新化学实体（NCE）有5年独占期，孤儿药7年，儿科独占额外6个月，首仿药180天。 中国、美国、欧洲和日本的专利保护制度对比 试验数据保护制度：日本最早实行（1979年），美国1984年，欧盟1987年。中国尚处于意见征求阶段，拟对创新药提供6年保护期。 专利期补偿制度：美国1984年，日本1987年，欧盟1992年，中国2024年起施行。补偿期限通常≤5年，日本允许每个药品获得多个专利期补偿，且批准后剩余专利期期限最多达20年。 专利链接制度：美国最完善（1984年），中国2021年正式引入。欧盟和日本未引入。该制度旨在仿制药上市前解决专利纠纷。 药品专利的种类 原料药（活性成分）专利：壁垒最强，保护力度最大。 药品（制剂/配方）专利和使用方法专利：保护力度较弱，较易被仿制药企挑战。 公司分析 阿斯利康 (AZN US) ：成熟品种+创新研发共同驱动高成长新篇章，首予买入评级 评级与目标价：首次覆盖，给予“买入”评级，目标价93.3美元/14,700英镑。 核心观点：市场明显低估了公司肿瘤管线（乳腺癌和肺癌）的长期价值和关键品种的销售放量节奏。公司在乳腺癌和肺癌等大瘤种上形成完整产品矩阵，各治疗线数和疾病亚型均有覆盖，产品间产生联用机会和协同效应。IO双抗、新靶点ADC、细胞治疗等新技术路径布局渐入佳境。 短期催化剂：2024年下半年至2025年，肿瘤领域（Enhertu、Tagrisso、Imfinzi、Dato-Dxd）和呼吸/免疫领域（Fasenra、Tezspire）将迎来多项重磅临床数据读出和审批决定。 财务预测：预计2024-2030年产品销售收入/核心稀释EPS CAGR分别达到5.2%/11.3%，高于市场一致预期。 估值：当前股价对应2025年市盈率17倍和PEG 1.2倍，相比可比公司仍有修复空间。 百时美施贵宝 (BMY US): 大品种相继面临专利悬崖，不确定性陡增；首予沽出评级 评级与目标价：首次覆盖，给予“沽出”评级，目标价33.1美元。 核心观点：部分新品（Sotyktu、Camzyos）放量受市场准入影响较大，短期内或继续承压。中长期专利悬崖风险（未来5年内产品专利到期带来的收入风险总敞口在60%以上）仍未完全反映在股价中。 挑战：Revlimid、Pomalyst、Yervoy、Sprycel等大单品持续承压，2028年起Eliquis、Opdivo等核心品种将面临仿制竞品上市。新产品放量速度和峰值销售额或不及预期。 外延扩张：近期加速收购Karuna、Mirati、RayzeBio等公司，并BD引进百利天恒双靶点ADC，但这些收购对弥补专利悬崖作用有限，且入局ADC等赛道较晚，投资回报率存在不确定性，短期内将拉低公司整体利润率。 财务预测：预计公司整体收入下滑将持续至2030年以后。2024-2026年non-GAAP EPS预测低于市场一致预期。 估值：给予2025年5.5倍市盈率，低于过去十年均值约2个标准差，反映公司中长期增速中枢下滑且低于市场预期，估值中枢将相应下滑。 总结 本报告深入剖析了全球医药行业在重磅原研药专利到期背景下，跨国药企（MNC）所面临的严峻“专利悬崖”挑战。通过数据分析，报告揭示了未来几年内高达30%的全球原研药收入面临专利到期风险，部分MNC药企的风险敞口甚至接近70%，且市场对此风险的评估可能存在不足。 为应对这一挑战，MNC药企正积极采取多元化策略： 法律与市场策略：通过诉讼和反向支付协议延缓仿制药上市，并利用首仿药独占期和遏制期机制。 创新与管线扩张：加大内生研发投入，并通过收并购和业务拓展（BD）快速补充和迭代产品管线，尤其是在ADC、细胞治疗、基因疗法、核药和小核酸药物等前沿技术领域。 产品生命周期管理：开发新剂型以延长现有重磅产品的市场独占期。 报告特别强调了中国创新药企在全球专利悬崖背景下的战略机遇。随着中国创新药研发实力的提升和资产性价比的凸显，中国正成为全球医药创新的重要输出方。海外药企对中国高性价比创新药资产的“扫货”趋势明显加速，尤其关注肿瘤、免疫、神经、心血管等治疗领域以及ADC、CGT、核药、小核酸等新技术路径。 在公司层面，报告对阿斯利康和百时美施贵宝进行了首次覆盖分析： 阿斯利康：因其分散的专利风险、在肿瘤和呼吸免疫领域的差异化布局以及积极的创新研发策略，被给予“买入”评级，预计其业绩将由成熟品种和创新研发共同驱动高成长。 百时美施贵宝：由于重磅品种专利集中到期、新品放量不及预期以及外延扩张难以完全弥补收入缺口，被给予“沽出”评级，认为其股价仍面临下行风险。 总体而言，专利悬崖既是MNC药企的巨大挑战，也为全球医药产业格局带来了深刻变革，并为中国创新药企提供了“出海”发展的黄金机遇。