板块持续活跃，政策推动创新药资产重估（附甲状腺眼病专题研究）（2025.03.03-2025.03.09）

中心思想 医药板块活跃与创新驱动的市场重估 本周医药板块整体表现活跃，但略跑输沪深300指数。报告核心观点指出，政策因素正推动创新药资产的重估，特别是在甲状腺眼病（TED）治疗领域，IGF-1R靶向创新药展现出巨大的未满足市场需求和增长潜力。同时，宏观经济政策（如美联储降息周期开启、中国经济刺激计划）和行业政策（如集采深化、MAH制度收紧）共同作用，为医药各子板块带来了结构性投资机遇。 结构性投资机遇与细分领域展望 报告强调了在创新药、原料药、CXO和仿制药等细分领域存在的投资机会。创新药板块受益于海外流动性改善和“差异化+出海预期”；原料药行业在重磅产品专利到期和海外去库存背景下需求边际改善；CXO行业则受全球投融资回暖和中国资产性价比凸显的双重利好；仿制药行业在政策推动下加速产能出清，集中度提升。报告建议投资者关注AI医疗及具有并购预期的个股，并对各子行业给出了具体的投资策略和推荐标的。 主要内容 甲状腺眼病（TED）市场分析与IGF-1R靶向药前景 未满足的医疗需求与创新药机遇 中国甲状腺眼病（TED）市场存在显著的未满足医疗需求。TED是全球最常见的眼眶疾病之一，主要表现为眼后组织的炎症和扩张，严重时可导致失明。我国存量TED患者估计在100万至400万例之间，每年新增患者约10万人，其中约30%为中重度TED。传统一线疗法糖皮质激素对眼突和复视改善有限。治疗指南推荐中重度TED患者，特别是伴有显著眼球突出或复视者，优选IGF-1R靶向药。 IGF-1R靶向药的市场潜力与国内进展 IGF-1R/TSHR介导的信号通路激活是导致TED的关键因素。全球目前仅有一款IGF-1R靶向药获批，即Horizon/Amgen的替妥木单抗，该药于2020年1月获FDA批准上市，2024年销售收入达到19亿美元。在中国，信达生物研发的替妥尤单抗用于TED治疗的适应症已获NMPA受理并纳入优先审评，有望成为中国甲状腺眼病领域首个创新药。其III期临床研究（RESTORE-1）结果显示，第24周时替妥尤单抗组的眼球突出应答率高达85.8%，显著优于安慰剂组的3.8%，且整体安全性良好，预计2025年获批上市。 医药行业市场表现与投资策略 行业整体表现与子板块分化 本周（2025.03.03-2025.03.09）医药板块整体上涨1.06%，但跑输沪深300指数0.32个百分点。子板块表现出现分化：生命科学（+6.09%）、体外诊断（+5.80%）和医疗新基建（+2.19%）表现相对较好；而医疗设备（-0.73%）、药店（-0.52%）和创新药（-0.43%）则表现居后。截至3月7日收盘，医药行业整体市盈率（PE, TTM剔除负值）为26.55倍，相对于整体A股剔除金融行业的溢价率为26.69%。 细分领域投资建议与数据支撑 创新药： 中长期看好“差异化+出海预期”标的。受益于海外流动性改善，板块情绪回暖，市场风险偏好逐步回升。数据催化和BD预期（Licence-out、共同开发、NewCo）将是主线。推荐关注来凯医药、华领医药-B、诺诚健华、百利天恒等。 原料药： 2023-2026年，下游制剂专利到期将影响1,750亿美元销售额，较2019-2022年增长54%，有望带来增量需求。2024年H1，规模以上工业企业原料药产量178.9万吨，同比增长2.2%（Q1下降7.0%，Q2增长12.8%）。同期，印度从中国进口原料药及中间体金额16.85亿元，同比增长6.78%（Q1增长3.35%，Q2增长10.41%）；进口量19.07万吨，同比增长14.53%（Q1增长7.21%，Q2增长22.18%），均达过去4年最高水平。判断去库存阶段接近尾声，2024年Q3-Q4需求端有望逐步回暖。建议关注奥锐特、奥翔药业、同和药业、共同药业、国邦医药等。 CXO： 资金面利好，美联储降息周期开启（24年9月降息50bp）和中国经济刺激计划出台，A股资产性价比凸显（MSCI中国市场指数PE 13.62倍，MSCI新兴市场剔除中国指数PE 17.59倍）。增量资金由高股息转向高成长行业。基本面方面，中美降息周期开启，未来医药投融资有望持续回暖（24H1全球Biotech融资同比增长63%），带动CXO需求改善（截至24H1，药明康德在手订单431亿元，剔除新冠大订单后同比增长33.2%）。建议关注药明系、阳光诺和、诺思格、泓博医药等。 仿制药： 制剂政策变化（集采、MAH制剂、四同等）将推动行业产能出清，集中度提升。推荐在研管线丰富、多批文高人效或仿创结合的头部制剂企业，如科伦药业、亿帆医药、福元医药、京新药业。 公司与行业动态 重点公司进展 本周多家医药公司发布重要动态：科伦药业大股东拟增持5000-9900万元；鱼跃医疗AED产品获欧盟MDR III类CE认证；昭衍新药累计回购A股股份326.98万股，占总股本0.4363%；天宇股份收到美国FDA关闭警告信通知函；益诺思临床免疫组化实验室获CAP认证；天坛生物人凝血因子IX启动III期临床试验；阳光诺和、泰格医药、海泰新光、国际医学、瑞康医药、一心堂等公司均有股份回购或增持计划；恩华药业拟350万美元认购三晟医药Pre-A轮优先股，持股10.448%；健友股份子公司向Xentria支付500万美元进度款，累计支付1000万美元；万泽股份2024年营收10.79亿元，同比增长9.93%，归母净利润1.93亿元，同比增长9.17%；京新药业将回购资金总额调整至3.5亿-7亿元；诺唯赞与华大基因签订战略合作协议；恒瑞医药子公司多款注射用药获临床试验批准。 行业前沿动态 行业层面，礼来与Magnet达成近13亿美元分子胶合作，共同开发肿瘤学疗法；罗氏创新疗法TNKase获FDA批准，用于治疗成人急性缺血性中风（AIS），是近30年来首款中风药物；诺华以超8亿美元囊获KYORIN免疫疗法KRP-M223，用于慢性自发性荨麻疹；Jazz以9.35亿美元收购Chimerix，拓展肿瘤学管线；ARS吸入式过敏疗法Neffy获FDA批准，用于4岁及以上儿童I型过敏反应。 总结 本周医药板块在政策推动下持续活跃，创新药资产重估成为核心主题。甲状腺眼病（TED）领域因巨大的未满足需求和IGF-1R靶向药的突破性进展（如信达生物替妥尤单抗的积极临床数据和NDA受理）而备受关注。尽管医药板块整体表现略逊于大盘，但创新药、原料药、CXO和仿制药等细分领域均呈现出结构性投资机遇。宏观层面，美联储降息预期和中国经济刺激计划为A股医药资产提供了资金面支撑，而行业政策的深化则加速了各子行业的优胜劣汰和集中度提升。报告建议投资者关注具有“差异化+出海预期”的创新药、受益于专利悬崖和去库存结束的原料药、以及投融资回暖和政策利好的CXO和仿制药头部企业。同时，需警惕全球供给侧约束、美联储政策超预期、投融资不及预期、医药政策推进不及预期、医药反腐、原材料价格上涨、创新药进度不及预期、市场竞争加剧及安全性生产等风险。