中心思想
中国创新药迈入盈利与全球化新纪元
本报告核心观点指出，在2025年初，中国创新药产业正经历从模仿到超越的深刻变革，正式迈入以盈利能力提升和全球化拓展为核心特征的“创新3.0时代”。摩根大通年度医疗健康大会（JPM大会）作为全球医疗健康领域的风向标，集中展示了中国领先创新药企在全球舞台上的实力与潜力。这些企业不仅在研发管线、产品上市和商业化方面取得显著进展，更在财务表现上展现出盈利拐点和强劲增长势头，预示着中国创新药企在全球医药市场中扮演日益重要的角色。
市场情绪回暖与投资机遇显现
在宏观经济政策和股市情绪恢复的背景下，医药生物板块展现出积极的市场表现和投资价值。尽管年初至今A股医药板块指数略有回调，但本周（2025年1月13日-1月17日）已实现上涨，跑赢沪深300指数，显示出板块的韧性与活力。报告强调了超跌白马股、港股、短期有积极变化且市净率较低的企业、以及2024年下半年业绩预期高增速的企业等四大投资主线，涵盖创新药、中药、原料药和部分医疗器械等子领域，为投资者提供了明确的配置思路。
主要内容
JPM大会中国药企创新成果与商业化进展
2025年1月举行的第43届摩根大通年度医疗健康大会上，多家中国创新药企的精彩亮相，标志着中国创新药正加速走向全球，并逐步实现盈利。
百济神州：全球化布局与盈利拐点
百济神州首席执行官欧雷强先生在JPM大会上预计，公司将在2025年实现全年经营利润为正，标志着其盈利拐点的到来。得益于过去五年BTK抑制剂泽布替尼等品种的强劲营收增长，公司在2024年第三季度实现了单季度10亿美元的收入，并取得了正向的经营性现金流。泽布替尼（百悦泽®）作为一款口服BTK小分子抑制剂，已在全球70多个市场获批，治疗患者超过10万人。2024年第三季度，百悦泽®在美国的销售额达到5.04亿美元，同比增长87%，主要得益于其在慢性淋巴细胞白血病（CLL）新增患者市场份额的持续提升；在欧洲的销售额也达到9700万美元，同比增长217%。公司凭借其全球化的研发和商业化体系，成功跻身全球制药企业行列。其核心管线包括处于注册临床开发中的BCL-2抑制剂Sonrotoclax和BTK CDAC（BGB-16673），以及众多创新双抗、多抗、CDAC和ADC等品种。Sonrotoclax已入组超过1300例患者，针对华氏巨球蛋白血症（WM）的全球2期试验和联合百悦泽®治疗初治CLL患者的全球3期CELESTIAL试验预计于2025年第一季度完成入组。BGB-16673已入组超过350例患者，并获得美国FDA快速通道认定，预计2025年上半年启动针对复发/难治性CLL的3期临床试验。此外，公司在实体瘤、胃肠道癌以及炎症与免疫治疗领域也布局了多款创新产品，如EGFR x MET三特异性抗体BG-T187、CLDN18.2 ADC IBI343等。
信达生物：非肿瘤重磅产品密集上市，收入结构多元化
信达生物预计2025年将是其业绩持续快速增长、创新力求突破的一年，有望迎来6个新药品种的上市。公司维持2027年国内产品营收200亿人民币的目标。在非肿瘤领域，三款重磅产品有望密集上市：玛仕度肽（GCG/GLP-1）的减重和2型糖尿病适应症预计分别于2025年上半年和下半年获批上市；替妥尤单抗（IGF-1R）预计2025年上半年获批上市，有望填补中国甲状腺眼病（TED）治疗领域的空白；匹康奇拜单抗（IL-23p19）预计2025年底前后获批上市，其在银屑病治疗中展现出优异的疗效。在肿瘤领域，公司构建了新一代“IO+ADC”产品管线，已有8个ADC候选药物进入临床研究，积累了超过600例患者的疗效与安全性数据，多个ADC分子获得突破性治疗药物认定（BTD）。其中，IBI343（CLDN18.2 ADC）已启动中国及日本的胃癌III期多地区临床研究，胰腺癌已启动美国部分临床入组。IBI363作为全球首创的PD-1/IL-2α双抗药物，有望于2025年在中国率先启动关键注册临床研究。
再鼎医药：多重催化剂驱动，全球权益品种加速出海
再鼎医药在2024年取得了亮眼成绩，卫伟迦®的商业化上市取得了巨大成功，在纳入国家医保药品目录（NRDL）后首年增长强劲。艾加莫德皮下注射剂型（卫力迦）已于2024年第四季度上市，用于治疗全身型重症肌无力（gMG）和慢性炎性脱髓鞘性多发性神经根神经病（CIDP）。公司预计2025年将迎来多个大产品的新药上市申请（NDA）提交，包括用于精神分裂症的KarXT（已于2025年1月提交NDA）、用于胃癌的bemarituzumab以及针对二线肺癌和一线胰腺癌的TTFields电场疗法（均预计2025年在中国递交NDA）。值得关注的是，公司自研的全球权益品种DLL3 ADC ZL-1310在广泛期小细胞肺癌中展现出74%的客观缓解率，预计2025年开展二线小细胞肺癌的注册研究，并有望于2026年递交美国的BLA申请，这标志着公司从License-in到License-out的重要转折。
康方生物：AK112全球临床进展迅速，双抗产品纳入医保
康方生物与Summit公司合作开发的AK112（依沃西单抗注射液，PD-1/VEGF双抗）目前已开展31项各类临床试验，其中9项为三期临床。在HARMONi-2（一线治疗PD-L1表达阳性非小细胞肺癌NSCLC）的III期临床试验期中分析中，依沃西单药已完胜帕博利珠单抗单药，在ITT人群中取得了11.14个月的无进展生存期（mPFS），将疾病进展/死亡风险降低达49%（HR=0.51，P＜0.0001）。基于此数据，CDE已于2024年7月受理依沃西该新适应症的NDA，并将其纳入优先审评，有望于2025年第一季度获批。此外，公司另两款双特异性抗体药物——开坦尼®（卡度尼利单抗注射液，PD-1/CTLA-4双抗）和依达方®（依沃西单抗注射液）均已于2024年11月被纳入新版国家医保目录，自2025年1月1日起正式执行，有望实现快速放量。
科伦博泰：ADC龙头进入商业化时代，新一代产品蓄势待发
科伦博泰作为ADC领域的领先企业，已拥有30多款在研管线资产，其中超过10款产品处于临床研究阶段，针对4款产品的6项适应症已递交NDA，2款产品已成功实现商业化。其核心产品靶向TROP2的芦康沙妥珠单抗（Sac-TMT）已获批上市，并在中国开展了8项注册性临床研究，在海外开展了多达10项注册性III期临床研究。公司正积极探索新一代ADC的开发，以“取代化疗”和“超越化疗”为目标，通过挖掘新靶点、搭载单抗或双抗、扩展新机制细胞毒性分子、优化偶联技术等方式，已成功设计出7款处于早期临床研发阶段的ADC药物或衍生物。此外，公司还在开发以新型非细胞毒素作为Payload的ADC，用于治疗自身免疫性疾病等非肿瘤疾病。
荣昌生物：销售业绩亮眼，多款新药及适应症即将获批
荣昌生物预计2024年营业收入约17.15亿元，同比大幅增加约58%，显示出强劲的销售增长势头。2025年，公司将迎来一系列重要进展，包括泰它西普有望在中国获批重症肌无力（MG）适应症、维迪西妥单抗有望获批HER2阳性肝转移乳腺癌适应症。同时，公司计划递交5个新产品或适应症的生物制品上市申请（BLA），包括泰它西普治疗IgA肾病（IgAN）和原发性干燥综合征（pSS）、VEGF/FGF双靶标融合蛋白药物RC28治疗糖尿病黄斑水肿（DME）、维迪西妥单抗一线治疗尿路上皮癌及HER2低表达乳腺癌适应症。公司拥有6款临床阶段癌症治疗药物，包括维迪西妥单抗、靶向MSLN的ADC在研药物RC88、PD-1/VEGF双抗RC148等，管线创新能力突出。
医药板块市场表现与投资策略分析
本周（2025年1月13日-1月17日），A股医药生物板块指数上涨2.7%，跑赢沪深300指数0.5%，在申万行业分类中排名第25位。然而，2025年初至今，申万医药生物板块指数下跌3.8%，跑输沪深300指数0.7%，在申万行业分类中排名第31位。从子板块表现来看，生物制品II和医疗器械II表现突出，分别上涨3.2%和3.1%。截至2025年1月17日，申万医药板块整体估值为29.6（PE-TTM），较前一周上涨0.8，较2025年初下跌0.5，在申万一级分类中排第12位。本周申万医药板块合计成交额为2459.9亿元，占A股整体成交额的4.1%，较上个交易周期下降25.5%。港股方面，恒生医疗保健指数本周下跌2.4%，较恒生指数跑输0.3%；年初至今下跌3.8%，较恒生指数跑输1.4%。
整体投资策略及配置思路建议关注四大主线：1）超跌白马和港股；2）短期有积极变化、市净率较低的企业；3）基本面扎实的企业；4）2024年下半年业绩预期（Wind一致预期）高增速的企业。子领域包含创新药、中药、原料药、部分医疗器械
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