医药后续节奏怎么看？医药顺周期资产包括哪些？

中心思想 政策驱动下的医药市场新格局 本报告深入分析了2024年9月23日至9月27日期间医药生物行业的市场表现及未来趋势。核心观点指出，当前市场行情主要受“政策之变”驱动，该变化同时改善了分子端（盈利预期）和分母端（估值预期），为医药行业带来了新的投资逻辑和风格节奏。在这一背景下，医药顺周期资产成为短期内最直接的受益者，而长期结构性增长逻辑依然稳固。 顺周期与结构性机遇并存 报告强调，医药行业的后续行情将呈现“三步逻辑节奏”和“两个风格节奏”。短期内，市场将围绕【顺周期】资产展开，特别是医美、眼科牙科等消费医疗服务及产品类。随着政策持续落地，市场将逐步转向【解压制】（如医疗设备）和【新红利】（如国资并购）主线，最终带动【涨水位】下的创新药及产业链。中长期来看，老龄化刚需、海外市场拓展、院内创新和产业集中度提升等结构性因素仍是行业发展的核心驱动力，为投资者提供了多元化的配置思路。 主要内容 市场回顾与政策影响分析 当周市场表现与驱动因素 在2024年9月23日至9月27日这一周，申万医药指数环比上涨15.28%，但略跑输创业板指数（22.71%）和沪深300指数（15.70%），在所有行业中排名第14位。本周市场整体呈现急速上涨态势，非银及顺周期板块领涨。医药细分领域中，医美、眼科牙科等消费医疗服务类和消费医疗产品类表现突出，连带ICL、药房、医疗设备及部分CXO也录得不俗涨幅，而创新药板块相对跑输。 市场本周的强劲表现主要归因于【政策之变】，这一变化同时改善了市场对分子端（企业盈利）和分母端（估值水平）的预期。医药行业在此逻辑下主要表现为跟涨映射和补涨。具体而言，医药顺周期资产直接受益于此逻辑，医疗设备板块受益于大环境下的预期改善，部分CXO则受益于流动性预期的改善。创新药因前期强势和抱团属性，本周相对弱势。 年初至今行业走势与估值分析 从2024年初至今的表现来看，申万医药指数累计下跌16.49%，跑输沪深300指数（上涨7.94%）和创业板指数（下跌0.31%），在所有行业中排名第25位。中证创新药指数年初至今下跌18.11%，同样跑输申万医药指数和沪深300指数。 子行业方面，当周医疗服务II表现最佳，环比上涨21.07%；化学制剂表现最差，环比上涨12.50%。年初至今，化学原料药子行业表现相对最好，下跌7.26%；医疗服务II表现最差，下跌27.75%。 估值方面，当周医药行业PE（TTM，剔除负值）为25.38，较前一周有所提高，但仍低于2005年以来的均值36.40。医药行业相对于A股（剔除银行）的PE估值溢价率为33.95%，较前一周提高1.48个百分点，但仍低于2005年以来的均值62.94%，处于相对低位。医药行业成交额占沪深总成交额的比例为6.85%，低于2013年以来的均值7.25%，显示行业热度有所回落。 医药行业未来行情推演与资产配置策略 中短期“三步逻辑节奏”与“两类风格节奏” 报告对医药后续行情进行了中短期推演，提出了“三步逻辑节奏”和“两个风格节奏”： 三个逻辑节奏： 第一步：围绕【顺周期】展开。 医药领域的顺周期资产，尤其以医美、眼科牙科等消费医疗服务类和消费医疗产品类为代表，是此轮【政策之变】刺激下最直接的受益者。当前市场主要演绎预期，而非基本面。 第二步：围绕【解压制】和【新红利】主线展开。 随着【政策之变】持续落地，市场将积极寻找二层逻辑。历史上受压制的领域，如受院内环境影响的医疗设备和院内资产，有望迎来【解压制】。同时，政策之变带来的新方向，如国资并购、破净等，构成【新红利】。 第三步：围绕【涨水位】展开。 【政策之变】对市场整体水位预期影响较大，后续创新药及产业链也将受益。此次政策变化不仅改变了分母端预期，还略微改善了分子端预期。报告指出，所有【底部有变化】的公司都值得关注。 两个风格节奏： 辨识度逻辑： 在行情启动初期，历史标签和市场辨识度高的资产作用较大，从大到小逐步扩散。 股价位置逻辑： 股价从低位向高位演绎，体现【政策之变】的影响。 中长期“医药产业逻辑”与配置思路 中长期维度，报告建议关注结构性【医药产业逻辑】，包括： 老龄化刚需&院外刚需： 随着人口老龄化加剧，院外医疗服务和家用医疗器械需求持续增长。 海外映射、海外授权、海外出海： 具备国际化能力和海外市场拓展潜力的企业。 院内创新： 专注于院内创新药物研发和快速商业化的企业。 产业集中度提升： 行业整合背景下，平台型药企和械企的优势将进一步凸显。 非药械端景气： 多肽、中硼硅模制瓶等非药械领域的景气度。 基于上述分析，报告提供了具体的策略配置思路： 【医药风格节奏】配置： 顺周期： 爱尔眼科、爱美客、通策医疗、智飞生物等。 解压制： 迈瑞医疗、开立医疗、联影医疗、澳华内镜等。 新红利： 国药一致、哈药股份等。 涨水位： 康龙化成、凯莱英、药明康德、泰格医药、诺思格等。 【医药产业逻辑】配置： 老龄化刚需&院外刚需： 鱼跃医疗、可孚医疗、羚锐制药、九典制药、固生堂。 海外映射/授权/出海： 福瑞股份、诺泰生物、美好医疗、科伦博泰、百利天恒、亚盛医药、百济神州、和黄医药、九安医疗、时代天使、三诺生物、怡和嘉业、英科医疗。 院内创新： 信达生物、悦康药业、兴齐眼药、智翔金泰、诺思兰德、凯因科技。 产业集中度提升： 泰格医药、诺思格、恒瑞医药、迈瑞医疗、科伦药业。 非药械端景气： 圣诺生物、诺泰生物、力诺特玻。 细分领域投资策略与展望 广义药品：创新药、仿制药、中药、疫苗、血制品 创新药： 当周中证创新药指数跑输申万医药和沪深300，年初至今下跌18.11%。热点聚焦于GLP-1减肥药、双抗ADC和自免领域新技术。近期多款新药IND/NDA获批，如度普利尤单抗获批慢阻肺适应症。报告认为GLP-1产业链仍有行情，双/三靶点减肥药是重要催化剂，PD-1/ADC combo是肿瘤治疗主线。建议关注博瑞医药、信达生物、恒瑞医药等。 仿制药： 当周仿制药板块跑输申万医药但跑赢化学制剂。报告指出，集采影响逐步出清，传统仿制药企经营趋势向上，平台型pharma有望迎来估值修复。建议关注三年估值/增速性价比高、集采风险小、创新药能力强、销售能力和管理层优秀的标的。 中药： 当周中药指数跑输医药指数，但年初至今跑赢。医保比价系统引发市场对药店药品价格担忧，但报告认为头部企业价格管控能力强，基本面未受影响。中药行业在老龄化趋势下具备刚需和健康消费属性，长期发展确定性高，且高分红低估值稳健标的和小市值高增速弹性标的值得关注。 疫苗： 当周申万疫苗指数跑赢申万医药生物指数，但年初至今大幅跑输。报告认为，经济周期下疫苗行业面临挑战，需探索新发展机遇，HPV、带状疱疹、RSV、金葡菌疫苗等大单品具有较大发展潜力。 血制品： 当周申万血液制品指数跑输申万医药生物指数，但年初至今跑赢。板块属于资源刚需，增长平稳。行业整合和浆站拓展是未来趋势，吨浆规模是企业发展的重中之重。静丙有望持续驱动行业增长，纤原、PCC等产品也有深挖潜力。 医疗器械：设备、耗材、体外诊断 医疗器械： 当周医疗器械指数跑输医药指数，年初至今下跌16.70%。医疗设备、耗材、体外诊断子领域均有上涨。 医疗设备： 短期关注设备更新、出海增量和各地招采恢复。反腐影响偏短期，积压采购需求有望释放。长期看好国产替代、医疗新基建和国际化。 高值耗材： 短期关注出海增量、集采政策变化、电生理等高景气赛道。长期逻辑为国产替代和国际化。 低值耗材： 短期关注海外客户去库存后需求恢复、国内常规业务恢复及美国关税影响。长期看品类拓展、渠道扩张和绑定大客户。 体外诊断： 短期关注DRGs推行对检测量的影响、IVD集采执行情况、反腐对仪器装机的影响以及现金流充裕的个股。长期逻辑为国产替代和国际化。 配套领域：CXO、原料药、药店、医药商业、医疗服务、生命科学产业链上游 CXO： 当周申万医疗研发外包指数跑赢申万医药生物指数，但年初至今大幅跑输。报告认为CXO有望受益于全链条鼓励创新政策带来的情绪提升和水位提升，国内前端业务有望回暖。板块估值和仓位均处历史低位，风险不大。中长期看，新冠高基数消化、外部环境改善和新能力贡献，增速有望拐点向上，多肽、寡核苷酸、CGT等新分子新疗法将持续注入高景气。 原料药： 当周申万原料药指数跑输申万医药生物指数，但年初至今跑赢。2023年行业面临下游库存高、产能扩张、竞争加剧等多重压力。预计2024年Q2业绩环比恢复，下半年业绩压力小于上半年。GLP-1药物为原料药行业带来较大弹性。 药店： 当周药店板块跑赢申万医药指数。医保比价系统引发担忧，但政策方向未明，对业绩无直接影响。行业集中度提升和处方药外流大逻辑不变，门诊统筹有望贡献显著增量。 医药商业： 当周医药商业板块跑输申万医药指数。报告认为估值在大环境下有一定偏好度，关注国