天士力（600535）：医药工业平稳增长，在研项目储备深厚

中心思想 2024年业绩概览与核心业务韧性 天士力在2024年面临营收小幅下滑和归母净利润下降的挑战，主要受一次性资产减值准备（安美木单抗项目暂停）影响。然而，剔除该因素后，公司归母净利率基本持平，显示出其核心医药工业板块的稳健增长韧性，特别是中药核心品种销量持续提升，为公司业绩提供了坚实支撑。 研发驱动与战略合作赋能未来 公司拥有深厚的研发管线，涵盖现代中药、化药和生物药三大领域，多项创新产品已进入临床后期或申报生产阶段，预示着未来商业化兑现的潜力。同时，与华润三九的战略合作，将通过资源整合和优势互补，进一步巩固天士力在现代中药领域的龙头地位，并多维度提升其市场竞争力，为公司高质量发展注入新动能。 主要内容 2024年经营业绩分析 整体财务表现： 2024年，天士力实现营业收入84.98亿元，同比下滑2.03%；归母净利润9.56亿元，同比下滑10.78%；扣非归母净利润10.36亿元，同比下滑12.31%。 季度表现： Q4单季度，公司实现营业收入20.36亿元，同比下滑3.19%；归母净利润1.13亿元，同比增长193.42%；扣非归母净利润0.53亿元，同比下降58.06%。 利润下滑主因： 利润端下滑快于收入端，主要系控股子公司上海赛远生物的安美木单抗项目IIb期临床研究期中分析结果未达预期，决定暂停该项目并计提资产减值准备，预计减少2024年度归母净利润近1亿元。若剔除此影响，公司归母净利率同比基本持平。 医药工业稳健增长与产品结构优化 分业务收入： 医药工业： 实现营业收入75.74亿元，同比增长2.06%，是公司业绩的稳定增长引擎。 医药商业： 实现营业收入8.95亿元，同比下滑26.39%，预计主要受零售政策调整和消费环境承压影响。 医药工业分产品表现： 中药： 实现营业收入60.24亿元，同比增长0.88%。核心产品销量稳健增长：复方丹参滴丸在集采环境下销售1.54亿盒，同比增长9.24%，实现以价换量；养血清脑颗粒销量达0.30亿盒，同比增长10.67%；养血清脑丸销量达988万盒，同比增长11.59%；芪参益气滴丸销量达0.20亿盒，同比增长5.54%。 化学制剂药： 实现营业收入13.07亿元，同比增长8.62%。 生物药： 实现营业收入1.92亿元，同比增长1.06%。 化学原料药： 实现营业收入0.52亿元，同比下滑9.51%。 丰富在研管线与创新成果 研发管线概况： 截至2024年年报，公司拥有涵盖98款在研产品的研发管线，包括33款1类创新药，其中27款处于临床试验阶段，22款正在临床II、III期阶段。 现代中药研发领域： 2款中药经典名方枇杷清肺饮和温经汤处于申报生产阶段，并已通过药品注册研制和生产现场核查。 安神滴丸完成临床III期，已提交生产申请。 17款创新中药产品处于临床II、III期研究阶段，包括脊痛宁片、青术颗粒、安体威颗粒、香橘乳癖宁胶囊等。 化药研发领域： 利伐沙班片（10mg）、盐酸达泊西汀片（30mg、60mg）、盐酸丙卡特罗口服溶液、巴氯芬口服溶液获得药品注册批件。 尼可地尔片、富马酸酮替芬片通过一致性评价。 米诺地尔搽剂、碳酸司维拉姆片、硫酸氨基葡萄糖胶囊、富马酸伏诺拉生片、波生坦分散片、注射用吲哚菁绿、注射用雷替曲塞提交生产申请。 生物药研发领域： 注射用重组人尿激酶原（普佑克）急性缺血性脑卒中适应症提交生产申请。 人脐带间充质干细胞注射液获得临床批件。 同种异体脂肪间充质基质细胞注射液获得美国FDA临床试验许可。 战略合作与未来发展潜力 股权结构变动： 2024年8月，公司控股股东天士力集团及其一致行动人与华润三九签署《股份转让协议》，该交易事项已于2025年2月获国务院国资委批复。 协同效应： 若股份转让顺利完成，公司控股股东将变为华润三九，实际控制人将变更为中国华润。此次强强联合有望相互赋能，使天士力创新优势更加凸显，巩固现代中药研发龙头地位；同时，通过华润三九在管理、营销及政策资源方面的加持，天士力将能多维度快速提升自身竞争力，获得更好的发展前景。 投资建议与风险提示 业绩预测： 预计公司2025年-2027年的收入增速分别为6.2%、7.4%、8.2%；净利润增速分别为22.1%、10.2%、10.7%。 投资评级： 维持“买入-A”的投资评级，6个月目标价为17.19元，相当于2025年22倍的动态市盈率。 风险提示： 行业政策变化风险、原材料价格波动风险、产品研发不及预期、资产重组进度不及预期。 总结 天士力在2024年虽然受到一次性资产减值准备的影响导致归母净利润下滑，但其核心医药工业板块，特别是中药产品，展现出稳健的增长态势和市场韧性。公司在现代中药、化药和生物药领域拥有深厚的研发管线，多项创新成果正逐步走向商业化，为未来业绩增长奠定基础。此外，与华润三九的战略合作将为天士力带来管理、营销和政策资源等多方面的赋能，有望显著提升其市场竞争力和长期发展潜力。分析师预计公司未来几年收入和净利润将恢复增长，维持“买入-A”评级。