医药生物行业【周专题&周观点】【总第396期】：产线齐全、技术领先，国产血净龙头绘新篇

中心思想 医药行业展望乐观，创新驱动持续增长 本报告对医药生物行业持乐观态度，预计2025年市场交易氛围良好，结构性走牛是大概率事件。创新药作为核心驱动力，其“牛市”判断不变，尤其看好中国企业在新技术（如ADC、双抗多抗、GLP-1等）领域的内卷突破和国际化进程。 国产血净龙头威高血净，市场前景广阔 报告重点梳理了威高血净的招股书，强调其作为国产血液净化器械领头羊的地位。公司产线齐全、技术领先，在ESRD（终末期肾病）患者基数庞大且渗透率有待提升的市场背景下，其业绩有望持续稳健增长，并通过募资扩产进一步巩固核心竞争力。 主要内容 一、医药核心观点 当周（5月6日至5月9日），申万医药指数环比上涨1.01%，但跑输创业板指数和沪深300指数。本周专题聚焦威高血净招股书，为投资者提供参考。 近期市场复盘与创新药展望 当周市场表现与原因分析： 节后市场高开后震荡，医药指数走势类似。脑机接口、外骨骼机器人、部分减肥链和少量低位创新药表现亮眼，而前期强势的创新药标的有所回调。回调原因主要受科技风格资产回归分流资金、美国政策扰动（关税、药价、FDA等）影响。尽管短期调整，但报告判断创新药牛市不变。 创新药第二波浪潮： 报告重申2021年提出的“第二波创新药浪潮”判断，认为其由中国企业参与新技术内卷（如ADC、双抗多抗、肿瘤联合用药、GLP-1等）驱动，工程师红利占据重要权重。中国在ADC等领域已取得显著成就，预计将促使MNC（跨国药企）改变研发战略，加大对中国资产的BD（商务拓展），形成“中国超市”效应，激励国内科学家持续突破。随着中国创新药资产获MNC认可，中国企业将卷入更多领域，需不断挖掘早期独特机制的新技术、新靶点品种。 未来展望： 中短期维度： 围绕深挖创新药（新技术、新机制早研标的或低位仿创）、医药新科技（脑机接口、外骨骼机器人等）、自主可控与产业链重构（科研仪器、部分设备、美国大基建等）展开。 2025年展望： 预计医药行业交易氛围良好，结构性走牛是大概率事件。具体思路包括：【创新药】（海外大药、早研双新、仿创重估、国内超卖、受益链条）、【自主可控】（中国视角如科研仪器、部分设备、部分上游，以及产业链重构）、【新科技】（脑机接口、AI医药医疗）、【泛整合】（国改、大集团小公司）。 策略配置思路 报告提供了详细的策略配置建议，涵盖创新药、自主可控与产业链重构、新科技及其他领域，并列举了具体公司名单。 二、产线齐全、技术领先，国产血净龙头绘新篇 威高血净：血液净化器械国产领头羊 威高血净成立于2004年，专注于血液净化医用制品的研发、生产和销售，产品线涵盖血液透析器、血液透析管路、血液透析机及腹膜透析液等，是国内产品线最丰富的血液净化医用制品厂商之一。公司股权结构清晰集中，实际控制人为陈学利。 收入稳健增长，期间费用率改善驱动净利率提升 业绩增长： 受ESRD患者持续增加、治疗渗透率提升及公司产品布局完善驱动，公司营业收入由2020年的26.42亿元增至2024年的36.04亿元，CAGR为8.07%。归母净利润由2.97亿元增至4.49亿元，CAGR为10.94%，表现稳健。 盈利能力： 毛利率受市场竞争、带量采购及原材料价格波动影响，由2020年的48.9%下滑至42.3%。但期间费用率由31.2%下降至26.8%，主要得益于销售费用率的改善，从而带动净利率由11.2%提升至12.5%。 业务结构： 血液透析器收入占比维持在50%以上，2024年占比52.01%，是主要收入来源，2021-2024年收入CAGR为5.33%。血液透析机和血液透析管路分别占比17.54%和14.01%。 患者基数庞大，渗透率提升空间广阔，ESRD治疗市场前景可期 ESRD市场规模： 终末期肾病（ESRD）是慢性肾脏病晚期阶段。全球ESRD患者数量从2019年的913万人增至2023年的1114万人，CAGR为5.09%，预计2027年将达1329万人。中国ESRD患者数量从2019年的303万人增至2023年的413万人，CAGR为8.07%，预计2027年将增至527万人，增速高于全球。 治疗方式： ESRD主要治疗方式包括血液净化治疗（血液透析、腹膜透析）、肾脏移植和肾脏保守治疗。血液净化治疗因其广泛适用性而成为主流。 治疗渗透率： 2020年中国接受透析治疗的ESRD患者数量为5.71人/每万人，远低于日本、美国等发达国家。中国ESRD患者透析治疗率仅为24.40%，提升空间广阔。随着医保覆盖率提升，预计2030年中国ESRD患者血液透析与腹膜透析治疗率将分别增至54.29%和7.53%。 血液透析市场： 中国接受血液透析的ESRD患者数量从2019年的63.27万人增至2023年的91.66万人，CAGR为9.71%，预计2030年将达332.93万人。中国血液透析医疗器械市场规模稳步增长，从2019年的116亿元增至2023年的145亿元，预计2030年将达到515亿元。其中，血液透析器是占比最高的细分领域，2023年市场规模达53亿元，预计2030年将达201亿元。 腹膜透析市场： 中国接受腹膜透析的ESRD患者数量从2019年的10.33万人增至2023年的15.27万人，CAGR为10.26%，预计2030年将增至46.17万人。中国腹膜透析液市场预计从2022年的44亿元增至2030年的127亿元，CAGR为13.80%。 产线齐全、技术领先，募资扩产筑牢核心壁垒 产品布局： 威高血净产品线完善，涵盖血液透析器（五大系列、型号齐全）、血液透析管路（数十款兼容性强）、血液透析机（与日机装合资独家销售DBB-EXA等型号）及腹膜透析液（与泰尔茂合资独家销售，拥有国内首个获批的中性、低GDP双室袋产品）。 市场份额： 2023年，公司在国内血液透析器和血液透析管路领域的市场份额均位列行业第一，分别为32.5%和31.8%。血液透析机市场份额为24.6%，位列行业第二。2022年腹膜透析液市场份额为3.6%，位列行业第五。 技术优势： 公司掌握血液透析器关键制膜技术和生产工艺，自主研发的血液透析器关键性能指标已达到国际领先水平，并参与了多项行业标准的制定。 募资扩产： 公司计划募集资金13.51亿元，主要投向智能化生产建设、透析器（赣州）生产基地建设、研发中心建设及数字化信息技术平台建设项目等，旨在扩大业务规模、提升研发能力和智能制造水平，巩固核心竞争力。 三、细分领域投资策略及思考 广义药品 创新药： 指数复盘： 当周中证创新药指数环比-0.19%，跑输医药指数和沪深300指数。但2025年初至今，中证创新药指数上涨5.15%，跑赢申万医药指数（1.19%）和沪深300指数（-2.26%）。 热点聚焦： 关注双抗ADC发展、自免领域新技术。 近期观点： GLP-1产业链经历大行情，后续仍有潜力，关注替尔泊肽临床数据及双/三靶点减肥药催化。PD-1/ADC combo是肿瘤治疗主线，关注Trop-2、HER-3等ADC靶点。判断创新药第二波浪潮将继续，看好创新牛市。 仿制药： 指数复盘： 当周仿制药板块环比+1.23%，跑赢申万医药指数0.22个百分点。 重点事件： 丽珠集团注射用阿立哌唑微球获批；远大医药全球创新产品STC3141中国II期临床达终点；众生药业一类创新药RAY1225注射液II期临床获顶线数据。 近期观点： 集采影响减小，传统仿制药企经营趋势向上，平台型pharma有望估值修复。强调把握龙头仿创pharma的创新重估，关注具备国际化能力的产品/公司。 中药： 指数复盘： 当周中药指数环比+1.52%，跑赢申万医药指数0.51个百分点。但2025年初至今，中药指数下跌5.44%，跑输申万医药指数6.62个百分点。 近期观点： 部分中药企业业绩走弱受药店承压、消费力下降、比价政策、中药材成本高位及呼吸道疾病低发等因素影响。建议关注政策友好企业、国企改革潜在动作及院外四类药OTC企业业绩拐点。 医疗器械板块周度复盘 指数复盘： 当周医疗器械指数环比+1.67%，跑赢申万医药指数0.67个百分点。其中医疗设备指数上涨1.98%，医疗耗材指数上涨1.68%，体外诊断指数上涨1.01%。2025年初至今，医疗器械指数下跌2.86%，跑输申万医药指数。 热点聚焦： 医疗设备： 关注关税政策影响、设备更新落地、出海增量逻辑、招采恢复情况。 医疗耗材： 关注关税政策影响、骨科集采续约、电生理手术景气度、集采政策推行。 体外诊断： 关注DRGs对检测量影响、省级联盟集采落地执行、医疗反腐对仪器装机影响。 近期观点及未来前瞻： 医疗设备： 短期关注设备更新、出海增量、招投标恢复。长期逻辑为国产替代+医疗新基建+国际化。 高值耗材： 短期关注关税政策、出海增量、集采政策变化、手术量高景气赛道。长期逻辑为国产替代+国际化。 低值耗材： 短期关注海外客户去库存后需求恢复、国内常规业务恢复。长期逻辑为品类拓展+渠道扩张+绑定大客户。 体外诊断： 短期关注DRGs、集采执行、医疗反腐影响。长期逻辑为国产替代+国际化。 配套领域 CXO： 指数复盘： 当周申万医疗研发外包指数环比+0.37%，跑输申万医药生物指数0.64个百分点。2025年初至今，两指数持平。 近期观点： CXO有望受益于鼓励创新政策带来的情绪和水位提升，国内前端业务有望回暖。板块估值和仓位均处历史低位，短期风险不大。中长期看，新冠高基数消化、外部环境改善及新能力新产能贡献，增速有望拐点向上，多肽、寡核苷酸、CGT等新分子新疗法将持续注入高景气。 药店： 指数复盘： 当周药店板块环比-0.01%，跑输申万医药指数1.02个百分点。 近期观点： 政策推进方向未明，短期情绪波动大，建议关注业绩稳健龙头。行业集中度提升及处方药外流大逻辑不变，门诊统筹有望贡献显著增量。 医药商业： 指数复盘： 当周医药商业板块环比+2.04%，跑赢申万医药指数1.03个百分点。 近期观点： 估值有偏好度，关注国企商业公司及有变化的商业公司。 医疗服务： 指数复盘： 当周医疗服务板块环比+1.09%，跑赢申万医药指数0.08个百分点。 近期观点： 股价经过长时间调整，资金压力出清，估值低位。消费医疗与消费恢复密切相关，若有经营变化，值博率较高。 生命科学产业链上游： 指数复盘： 当周该板块股价算数平均上涨1.60%，跑赢申万医药指数。2025年初至今，算数平均上涨6.80%，跑赢申万医药指数。 热点聚焦： 关注关税政策对国产替代节奏、国内投融资回暖、高校研发费用、下游需求压制下的价格竞争及国际化。 近期观点： 耗材及服务领域企业经营有望企稳回升，政策免疫且跌幅较大。制药装备和科研仪器短期关注新签订单景气度，科研仪器因国产替代率低和卡脖子属性，是未来几年需重视的板块。 四、医药行情回顾与热点追踪 医药行业行情回顾 当周（5月6日至5月9日），申万医药指数环比+1.01%，跑输创业板指数（+3.27%）和沪深300指数（+2.00%）。2025年初至今，申万医药指数上涨1.19%，跑赢沪深300指数（-2.26%）和创业板指数（-6.06%）。在所有行业中，当周医药涨跌幅排在第23位，年初至今排在第13位。子行业方面，当周医疗器械II表现最好（+1.67%），医药商业II表现最差（+0.36%）。年初至今，化学制剂表现最好（+9.73%），中药II表现最差（-5.44%）。 医药行业热度追踪 当周医药行业估值PE（TTM，剔除负值）为26.77，较上一周上升0.30个单位，低于2005年以来均值（36.10），处于平均线下。行业估值溢价率（相较A股剔除银行）为36.76%，较上一周下降1.17个百分点，低于2005年以来均值（62.04%），处于相对低位。当周医药成交总额2872.21亿元，占沪深总成交额的5.43%，低于2013年以来成交额均值（7.15%）。 医药板块个股行情回顾 当周涨跌幅排名前五的个股为锦好医疗、常山药业、海创药业-U、ST香雪、登康口腔。滚动月涨跌幅排名前五的个股为锦波生物、百利天恒、百济神州-U、凯莱英、怡和嘉业。 总结 本报告对2025年医药生物行业持积极乐观态度，预计将呈现结构性走牛态势，其中创新药领域在“中国超市”效应和工程师红利驱动下，将持续引领第二波浪潮。威高血净作为国产血液净化器械的领军企业，凭借其全面的产品线、领先的技术和广阔的ESRD市场前景，展现出稳健的业绩增长和强大的市场竞争力。尽管短期内医药指数表现跑输大盘，且部分子行业面临挑战，但长期来看，创新药的国际化、仿制药的估值修复、医疗器械的国产替代与国际化，以及配套领域的政策支持和技术进步，都将为医药行业提供持续的增长动力。投资者应关注细分领域的政策变化、市场需求及企业自身的核心竞争力，把握结构性投资机会。