百克生物（688276）：带疱短期承压，期待在研疫苗陆续兑现

中心思想 业绩短期承压，长期增长潜力显现 百克生物在2024年及2025年第一季度面临显著的业绩压力，主要表现为营业收入和归母净利润的大幅下滑。这主要归因于带状疱疹疫苗销售不及预期、毛利率下降以及期间费用率的提升。尽管短期承压，公司在水痘疫苗和鼻喷流感疫苗方面保持稳健增长，并通过积极的研发管线布局和国际市场拓展，为未来的业绩增长奠定了基础。 研发创新驱动，国际化战略拓宽市场 公司依托五大技术平台，持续推进多项重磅疫苗及抗体的临床研究，包括百白破疫苗、狂犬单抗、重组带状疱疹疫苗等，其中液体鼻喷流感疫苗已获受理，有望成为新的业绩增长点。同时，公司积极拓展国际市场，带状疱疹疫苗和水痘疫苗已成功出口至多个国家，显示出其产品在全球市场的竞争力，为长期发展注入动力。 主要内容 公司业绩概览 2024年及2025年一季度财务表现 百克生物在2024年实现营业总收入12.29亿元，同比下滑32.64%；归母净利润2.32亿元，同比下滑53.67%。进入2025年第一季度，业绩压力持续，公司实现营业收入1.62亿元，同比下滑39.96%；归母净利润仅为106.43万元，同比大幅下滑98.24%。 业绩承压主要原因分析 公司业绩承压主要受到多重因素影响： 带状疱疹疫苗销售下滑：这是导致整体收入下降的关键因素。 毛利率下滑：2024年整体毛利率为85.42%，同比下降4.81个百分点；2025年第一季度毛利率为85.27%，同比下降4.45个百分点。 费用率提升：2024年期间费用率为60.23%，同比提升5.84个百分点，其中销售费用率38.64%（+3.18pct）、管理费用率9.19%（+0.46pct）、研发费用率12.70%（+1.85pct）、财务费用率-0.31%（+0.36pct）。2025年第一季度期间费用率进一步升至87.12%，同比提升20.28个百分点，其中销售费用率45.36%（+8.37pct）、管理费用率18.93%（+5.89pct）、研发费用率22.71%（+5.34pct）、财务费用率0.13%（+0.67pct）。费用率的显著增长进一步侵蚀了利润空间。 核心产品销售分析 水痘及流感疫苗稳健增长 尽管整体业绩承压，公司部分核心产品仍保持了良好的增长态势。2024年，水痘疫苗销售收入达到8.37亿元，同比增长2.16%；鼻喷流感疫苗销售收入为1.41亿元，同比增长15.37%。这表明公司在传统优势疫苗领域仍具备较强的市场竞争力。 带状疱疹疫苗销售承压及原因 与水痘和流感疫苗形成对比的是，带状疱疹疫苗在2024年的销售收入为2.51亿元，同比大幅下滑71.54%。销售下滑的主要原因在于： 民众认知度低：公众对带状疱疹疾病危害及预防知识的认知度不足。 接种意愿低：受认知度影响，民众对带状疱疹疫苗的接种意愿较低。 国际市场拓展进展 公司积极拓展国际销售渠道，取得初步成效： 2024年，带状疱疹疫苗首次出口至哥伦比亚。 水痘疫苗首次出口至阿富汗。 目前，公司产品已成功出口至印度、印度尼西亚等10余个国家，国际化战略正在稳步推进。 研发管线与未来增长点 现有上市产品与技术平台优势 公司目前已上市销售的产品包括水痘减毒活疫苗、冻干鼻喷流感减毒活疫苗和带状疱疹减毒活疫苗。公司依托其五大技术平台优势，持续推进人用疫苗（预防用抗体）的研发。 2025年重点研发项目布局 2025年，公司计划开展多项关键临床研究和申报工作，以丰富产品管线，培育未来增长点： 百白破疫苗（三组分）项目：推进III期临床研究。 狂犬单抗：进行III期临床准备工作。 破伤风单抗：完成Ib期和II期临床研究。 冻干狂犬疫苗（人二倍体细胞）：推进I期和III期临床研究。 重组带状疱疹疫苗：推进I期临床研究。 HSV-2疫苗：推进I期临床研究。 佐剂流感疫苗：完成IND申报并推进I期临床研究。 青少年及成人百白破疫苗和百白破-Hib联合疫苗：推进IND申报工作。 RSV疫苗和RSV抗体：推进Pre-IND申报工作。 阿尔茨海默病治疗性疫苗：推进临床前研究。 近期有望获批产品 液体鼻喷流感疫苗的上市许可申请已获得受理，一旦获批，有望持续增厚公司业绩，成为新的收入来源。 投资建议与风险提示 投资评级与目标价 国投证券维持对百克生物的“买入-A”投资评级，并设定6个月目标价为23.53元，相当于2025年40倍的动态市盈率。 业绩预测 分析师预计公司未来几年将恢复增长： 收入增速：2025年10.2%，2026年13.3%，2027年11.7%。 净利润增速：2025年4.9%，2026年16.7%，2027年14.4%。 风险提示 投资者需关注以下潜在风险： 疫苗产品销售不及预期：市场竞争加剧或消费者接种意愿不足可能导致产品销售低于预期。 产品研发进展不及预期：疫苗研发周期长、投入大，临床试验结果不确定性高，可能存在研发失败或进展延期的风险。 财务数据与预测 关键财务指标概览 (2023A-2027E) 主营收入：从2023年的18.25亿元降至2024年的12.29亿元，预计2025-2027年将逐步回升，至2027年达到17.14亿元。 净利润：从2023年的5.01亿元降至2024年的2.32亿元，预计2025-2027年将逐步回升，至2027年达到3.25亿元。 每股收益(EPS)：2024年为0.56元，预计2027年将增至0.79元。 市盈率(PE)：2024年为37.1倍，预计2027年将降至26.5倍。 净利润率：2024年为18.9%，预计2027年将回升至19.0%。 净资产收益率(ROE)：2024年为5.5%，预计2027年将回升至6.4%。 财务指标细分分析 成长性：营业收入和净利润增长率在2024年经历大幅下滑后，预计2025-2027年将恢复正增长，显示出业绩复苏的趋势。 盈利能力：毛利率在2024年有所下降，但预计未来几年将保持在88%-89%的较高水平；净利润率在2024年降至18.9%，预计未来将稳定在18%-19%之间。 运营效率：固定资产周转天数、应收账款周转天数在2024年有所延长，但预计未来几年将有所改善，显示运营效率的提升。 费用率：销售费用率、管理费用率和研发费用率在2024年均有所上升，预计未来几年将保持相对稳定或略有调整。 偿债能力：资产负债率在2024年为19.0%，预计未来几年将保持在较低水平，显示公司财务结构稳健。 总结 百克生物在2024年及2025年第一季度面临显著的业绩挑战，主要受带状疱疹疫苗销售下滑、毛利率下降及费用率上升的影响。尽管短期业绩承压，公司在水痘疫苗和鼻喷流感疫苗市场保持稳健增长，并通过积极的研发投入和国际市场拓展，构建了多元化的未来增长点。特别是多项在研疫苗进入关键临床阶段，以及液体鼻喷流感疫苗上市申请获受理，预示着公司长期发展潜力。分析师维持“买入-A”评级，并预测未来几年收入和净利润将恢复增长。投资者应关注疫苗产品销售和研发进展不及预期的风险。