中心思想
迈入可持续盈利阶段与积极增长展望
和黄医药在2024年实现了财务自给自足，净利润超预期达到3770万美元，标志着公司已迈入可持续盈利阶段。这一成就主要得益于核心肿瘤产品的强劲销售增长以及研发和销售管理费用的有效控制。公司拥有充足的现金储备，并通过出售部分股权进一步增强了财务实力，为未来的新药研发和管线拓展提供了坚实支撑。
核心产品驱动与创新管线拓展
公司未来的增长将由核心产品呋喹替尼在全球市场的持续放量、赛沃替尼等创新药物的海外拓展以及新适应症的获批驱动。同时，和黄医药积极布局抗体靶向偶联药物（ATTC）平台，并有多项后期临床管线取得切实进展，预示着公司在创新药领域的持续投入和多元化发展潜力。2025年肿瘤/免疫业务综合收入指引积极，反映了管理层对未来业绩增长的信心。
主要内容
2024年度业绩回顾与财务亮点
收入与肿瘤产品销售表现
- 综合收入符合预期： 2024年公司实现综合收入6.302亿美元，其中肿瘤免疫业务合计收入3.634亿美元，符合此前3-4亿美元的全年指引。
- 肿瘤产品销售额大幅增长： 2024年肿瘤产品市场销售额同比增长134%至5.01亿美元。公司分成后肿瘤产品综合收入为2.715亿美元，同比增长65%，超出此前30-50%的增长指引。核心品种呋喹替尼的全球销售表现超市场预期。
盈利能力与成本控制
- 提前实现财务自给自足： 2024年应占净收益为3770万美元，略超市场预期，标志着公司提前实现财务自给自足，进入可持续盈利阶段。
- 研发与销售管理费用下降： 净利润超预期的原因除了产品高速放量外，还包括研发和销售管理费用的有效控制。2024年研发费用为2.12亿美元，同比下降30%，主要由于研发管线整合及海外团队重组。销售及行政开支为1.13亿美元，同比下降15%，得益于销售团队生产力提升及更严格的支出管控。
现金流与战略性资产处置
- 充足的现金储备： 截至2024年底，公司现金余额为8.361亿美元，为后续新药研发提供了充足支持。
- 股权出售增强财务实力： 公司以约6.08亿美元现金出售了上海和黄药业45.0%的股权，并保留5.0%的股权，预计将录得约4.77亿美元的税前收益。公司计划将充足现金投入抗体靶向偶联药物（ATTC）平台，以推动创新研发。
2025年业绩指引与未来增长动力
核心产品呋喹替尼的全球放量
- 积极的业绩指引： 公司指引2025年肿瘤/免疫业务综合收入全年为3.5-4.5亿美元，主要驱动力在于呋喹替尼在海外市场（美国、欧洲、日本等地）的持续放量。
- 国内新适应症获批： 呋喹替尼在国内新适应症（二线子宫内膜癌）已于2024年12月获批，有望进一步贡献国内销售增长。
创新管线进展与海外市场拓展
- 赛沃替尼出海进展： 赛沃替尼用于二线EGFRm MET扩增NSCLC适应症预计2025年在中国获批（已于2024年12月受理NDA）。同时，该产品有望于2025年向FDA递交上市申请，SAVANNAH研究数据显示BICRORR为55%，DoR为9.9个月，PFS为7.5个月，显示出良好的疗效潜力。
- Syk抑制剂国内获批与出海潜力： Syk抑制剂在二线ITP（免疫性血小板减少症）数据优异，具有BIC（Best-in-Class）潜力，有望在国内获批并寻求海外拓展。
- 索凡替尼一线胰腺癌研究： 索凡替尼在一线胰腺癌的IIT研究显示疗效显著，mPFS为9个月，mOS为13.3个月，预计今年完成二期临床。
- ATTC平台新故事： 公司计划将充足现金投入抗体靶向偶联药物（ATTC）平台，该平台旨在通过特定靶点驱动，减轻化疗毒性，并可与化疗一线联合使用，预计2025年下半年启动临床试验，为公司带来新的增长点。
盈利预测与投资评级
财务预测与估值分析
- 收入持续增长： 预计2025-2027年公司总收入分别为6.94亿美元、8.44亿美元和9.96亿美元，呈现稳健增长态势。
- 盈利能力显著提升： 预计2025年归母净利润将大幅增长至3.93亿美元，ROE达到34.2%，显示出公司盈利能力的显著改善。
- 维持“买入”评级： 通过DCF计算，假设永续增长率为2%，WACC为9.42%，公司合理股权价值为306亿港元。鉴于公司创新产品管线丰富，全球化进展顺利，维持公司“买入”投资评级。
风险提示
- 临床研发失败风险： 新药研发存在不确定性，可能面临临床试验失败的风险。
- 竞争格局恶化风险： 医药市场竞争激烈，可能面临新进入者或现有竞争对手的挑战。
- 销售不及预期风险： 产品市场推广和销售可能不及预期。
- 行业政策风险： 医药行业受政策影响较大，可能面临政策变化带来的不确定性。
总结
和黄医药在2024年实现了财务上的里程碑，净利润超预期并提前进入可持续盈利阶段，这得益于核心肿瘤产品销售的强劲增长以及有效的成本控制。公司拥有健康的现金流，并通过战略性资产处置进一步增强了财务实力，为未来的创新研发提供了保障。展望2025年，公司业绩指引积极，主要增长动力来源于呋喹替尼在全球市场的持续放量、赛沃替尼等创新药物的海外拓展以及新适应症的获批。同时，公司在抗体靶向偶联药物（ATTC）平台等创新管线上的布局，预示着其长期增长潜力。尽管面临临床研发、市场竞争和政策等风险，但鉴于其丰富的产品管线和全球化进展，华源证券维持其“买入”评级。
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