中闽能源（600163）：生物质机组减值拖累业绩补贴回款大幅增加

中心思想 生物质减值短期压制利润，补贴回款与资产注入构成长期价值支撑 本报告核心观点指出，中闽能源2025年第三季度业绩低于预期，主要因富锦热电生物质机组计提资产减值0.63亿元，若剔除该影响，净利润同比基本持平。与此同时，前三季度可再生能源补贴款回收大幅增加，带动经营现金流净额同比增长197%，显著改善公司现金流状况。此外，福建省新能源市场化改革政策明确存量项目机制电量100%并执行燃煤基准价，消除市场对存量项目回报率下滑的担忧；集团承诺注入的1.2GW海上风电和1.2GW抽水蓄能资产盈利能力较强，预计将为公司带来较高利润弹性，维持“买入”评级。 短期利空出清，中期成长逻辑清晰 尽管三季度利润受到一次性减值冲击，但公司风电运营稳健，福建省风电上网电量同比增长5%，核心业务基本面未变。政策端与资产注入预期构成中期确定性成长驱动力，当前股价对应2025-2027年PE分别为15.85、12.66、11.78倍，估值具备吸引力。 主要内容 事件与业绩概述：三季度利润低于预期，主因生物质机组减值 公司2025年第三季度实现营业收入2.86亿元，同比增长3.17%；归母净利润0.14亿元，同比下滑79.8%，低于预期。Q3资产减值损失0.63亿元（去年同期为0），剔除该影响后净利润0.64亿元，同比基本持平。本次减值主要针对富锦热电生物质机组，或因生物质燃料价格高企导致盈利不佳。 风电运营与现金流分析：风电业务稳健，补贴回款大幅改善 2025年第三季度，福建省风电实现上网电量4.44亿千瓦时，同比小幅增长5%，显示风电运营稳定。前三季度收到可再生能源补贴款同比增加，带动经营现金流净额达15.62亿元（去年前三季度5.27亿元），同比增长197%，并促使公司转回部分信用减值，Q3信用减值收益0.28亿元（去年同期0.01亿元）。 政策解读：福建新能源市场化改革利好存量项目 福建省发改委发布的《福建省深化新能源上网电价市场化改革，促进新能源高质量发展实施方案》明确：存量项目机制电量100%，机制电价执行燃煤基准价393.2元/兆瓦时；2025年1月27日前竞争性配置的海上风电项目按竞配价格执行；增量项目机制电价通过竞价按边际出清方式确定。此举锁定存量项目回报率，已竞配海风项目在当前造价较低背景下收益率可观。 资产注入预期：集团承诺注入海风及抽蓄资产，盈利弹性较大 2019年集团承诺，在闽投海电、闽投电力、闽投抽水蓄能、宁德闽投、霞浦闽东中的任意一家实体稳定盈利后一年内启动资产注入。这些电力公司拥有121万千瓦海上风电指标（莆田平海湾三期31万千瓦已投产，霞浦B区29万千瓦已核准未投产）和120万千瓦抽水蓄能指标（已投产）。莆田平海湾三期项目电价较高，参考二期预计年均利润4-5亿元；永泰抽蓄项目已于2024年底启动资产注入筹划，核定回报率6.5%，预计注入后将带来较高利润弹性。 盈利预测与投资评级：维持买入 预计2025-2027年归母净利润分别为6.3、7.9、8.4亿元，同比增速-3.7%、25.14%、7.45%，对应PE为16、13、12倍。综合考虑成长性，维持“买入”评级。 风险提示 电价波动风险，电量波动风险，新增项目投产进度不及预期。 总结 中闽能源2025年三季度业绩受生物质机组减值拖累出现大幅下滑，但剔除一次性因素后核心风电业务保持稳定，经营现金流因补贴回款大增而显著改善。福建省新能源市场化政策锁定存量项目回报率，消除市场担忧；集团资产注入承诺（1.2GW海风+1.2GW抽蓄）为中期成长提供明确路径，注入资产盈利能力较强，预计将带来可观利润弹性。尽管短期利润承压，但公司长期价值支撑明确，维持“买入”评级。