2023年中报点评：业绩基本符合预期，经营逐步好转-摩熵咨询

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报告摘要

　　我武生物(300357)

　　投资要点

　　业绩分析：1H23，公司收入3.9亿元（-0.7%，同比，下同），尘螨滴剂3.8亿元（-1.5%）；归母净利润1.5亿元（-17.9%）；扣非归母净利润1.4亿元（-7.5%）；2Q23，收入2.0亿元（+6.2%），在经历了2023年一季度公司经营业绩的短暂冲击后，随着线下相关门诊的有序恢复，2023年二季度公司经营情况逐步好转。2Q23，归母净利润0.8亿元（-12.6%），销售费用率38.2%（+2.9pct），管理费用率6.6%（+1.6pct），研发费用率12.4%（+1.0pct），毛利率95.1%（-0.5pct），净利率36.8%（-8.9pct）。

　　研发方面：1H23，公司研发投入0.5亿元，占营业收入的14.0%，其中干细胞研发投入0.3亿元，天然药物研发投入628万元。截止2022年中报，公司获准上市药品包括粉尘螨滴剂、黄花蒿花粉变应原舌下滴剂、粉尘螨皮肤点刺诊断试剂盒、屋尘螨皮肤点刺诊断试剂盒、“黄花蒿花粉变应原皮肤点刺液”、“白桦花粉变应原皮肤点刺液”、“葎草花粉变应原皮肤点刺液”。2023年5月，国家药监局批准了公司申报的黄花蒿花粉变应原舌下滴剂增加儿童适应症，扩展儿童适应症人群的药品补充申请获得批准，扩大了本品的适应症适用人群，有望提升本品市场竞争力。

　　行业情况：国内获批上市销售的舌下含服变应原脱敏制剂仅有公司生产的“粉尘螨滴剂”与“黄花蒿花粉变应原舌下滴剂”，公司竞争能力在国内继续保持该领域前列水平。舌下脱敏治疗作为变应原特异性免疫治疗的方式，得到了世界变态反应组织(WAO)的推荐，为此WAO曾于2009年及2013年两次发表意见书。中国《变应性鼻炎诊断和治疗指南》(2015，天津)明确提出变应原特异性免疫治疗为变应性鼻炎的一线治疗方法，临床推荐使用。《中国过敏性哮喘诊疗指南》(2019年，第一版)也推荐将舌下脱敏治疗作为过敏性哮喘的治疗方式。2022年发布的《中国变应性鼻炎诊断和治疗指南》(2022年，修订版)中再次明确强调将舌下脱敏治疗作为过敏性鼻炎的一线治疗方案。

　　投资建议：由于产品销售恢复不及预期及医疗反腐影响，我们将公司2023-2025年的归母净利润由4.4/5.5/6.8亿元，下调为3.9/4.8/5.8亿元，对应增速为12/22/22%，当前市值对应PE分别为42/35/28倍，由于：1）脱敏市场空间大、格局好；2）“尘螨+黄花蒿”滴剂双核驱动；3）销售渠道布局全面、优势明显，维持“买入”评级。

　　风险提示：新药放量不及预期、医疗反腐、竞争加剧

中心思想

业绩稳健，经营改善

我武生物2023年上半年业绩基本符合预期，第二季度经营状况显著改善，收入实现正增长，显示出公司在面对市场挑战时的韧性与适应能力。尽管短期内受销售恢复不及预期及医疗反腐等因素影响，盈利预测有所调整，但公司核心业务的恢复态势良好。

脱敏疗法龙头，前景广阔

公司作为国内舌下脱敏治疗领域的领军企业，凭借“粉尘螨滴剂”和“黄花蒿花粉变应原舌下滴剂”的双核驱动，持续巩固其市场领先地位。脱敏治疗作为世界变态反应组织及中国指南推荐的一线疗法，拥有巨大的市场空间和增长潜力，为我武生物的长期发展提供了坚实基础。

主要内容

业绩分析

上半年表现： 2023年上半年，公司实现总收入3.9亿元，同比微降0.7%；归属于母公司净利润1.5亿元，同比下降17.9%；扣除非经常性损益的归母净利润为1.4亿元，同比下降7.5%。其中，核心产品粉尘螨滴剂收入3.8亿元，同比下降1.5%。
二季度回暖： 2023年第二季度，公司经营情况逐步好转，实现收入2.0亿元，同比增长6.2%，扭转了一季度的短暂冲击。
盈利能力与费用： 2023年第二季度，销售费用率上升2.9个百分点至38.2%，管理费用率上升1.6个百分点至6.6%，研发费用率上升1.0个百分点至12.4%。毛利率为95.1%，同比下降0.5个百分点；净利率为36.8%，同比下降8.9个百分点。

研发进展

研发投入： 2023年上半年，公司研发投入达0.5亿元，占营业收入的14.0%。其中，干细胞研发投入0.3亿元，天然药物研发投入628万元。
产品线： 截至2022年中报，公司获准上市药品包括粉尘螨滴剂、黄花蒿花粉变应原舌下滴剂、粉尘螨皮肤点刺诊断试剂盒、屋尘螨皮肤点刺诊断试剂盒等多种变应原诊断及治疗产品。
适应症拓展： 2023年5月，国家药监局批准了公司申报的黄花蒿花粉变应原舌下滴剂增加儿童适应症的补充申请，扩大了该产品的适用人群，有望进一步提升市场竞争力。

行业地位与市场前景

市场主导地位： 国内获批上市销售的舌下含服变应原脱敏制剂仅有我武生物生产的“粉尘螨滴剂”与“黄花蒿花粉变应原舌下滴剂”，公司在该领域保持国内前列水平。
国际与国内指南推荐： 舌下脱敏治疗作为变应原特异性免疫治疗方式，得到了世界变态反应组织(WAO)的推荐。中国《变应性鼻炎诊断和治疗指南》(2015、2022年修订版)明确将其列为变应性鼻炎的一线治疗方法，并被《中国过敏性哮喘诊疗指南》(2019年)推荐作为过敏性哮喘的治疗方式，显示出其广阔的市场前景。

投资建议与风险提示

盈利预测调整： 鉴于产品销售恢复不及预期及医疗反腐影响，公司将2023-2025年的归母净利润预测由4.4/5.5/6.8亿元下调至3.9/4.8/5.8亿元，对应增速分别为12%/22%/22%。当前市值对应PE分别为42/35/28倍。
维持“买入”评级： 尽管盈利预测下调，但基于以下三点，公司维持“买入”评级：1）脱敏市场空间大、格局好；2）“尘螨+黄花蒿”滴剂双核驱动；3）销售渠道布局全面、优势明显。
风险提示： 主要风险包括新药放量不及预期、医疗反腐政策影响以及市场竞争加剧。

总结

我武生物2023年上半年业绩基本符合预期，第二季度经营状况呈现积极改善趋势，显示出公司在复杂市场环境下的适应能力。公司持续投入研发，成功拓展核心产品适应症，进一步巩固了其在舌下脱敏治疗领域的领先地位。尽管短期内面临销售恢复速度和医疗反腐等挑战，导致盈利预测有所下调，但脱敏治疗市场的巨大潜力、公司独特的产品优势以及完善的销售网络，为其长期增长提供了坚实支撑。综合来看，我武生物的核心竞争力依然稳固，未来发展前景值得期待。

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