下修公司盈利预测，医药业务支撑估值-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　浙江医药(600216)

　　事件：

　　公司近日发布2020年三季报，报告期内共实现营收54.30亿元，同比增长2.07%；归母净利润6.21亿元，同比增长72.30%。

　　投资要点：

　　三季度经营数据略有下滑，质量略有改进。三季度的归母净利润1.93亿元，环比下滑30.54%。三季度VA的均价410元/Kg，环比下滑16.18%。VE的均价65.18元/Kg，环比下滑12.02%。考虑到研发支出、汇兑损益以及销售费用的变化，经营质量和二季度基本相当。

　　VE后市看平，VA后市看谨慎。由于疫情导致鸡、鸭等需求的下滑超出预期，公司的VA、VE出货量显著低于我们的预期。展望后市，考虑到巴斯夫等企业的产能释放在即，VA的后市价格整体承压，相比较而言，VE的价格后市看平。

　　喷雾干燥技术有望带动公司制剂出口。子公司创新生物的创新生物万古霉素出口制剂于2020年5月份重新向FDA提交认证申请。喷雾干燥技术属于平台型技术，可拓展空间大，相关动向值得关注。

　　创新药业务持续推进，产品市场推广在即。公司独家生产的1.1类创新药苹果酸奈诺沙星胶囊已经进入《国家医保目录（2019版），针剂业务正在推进。ADC大分子项目ARX788乳腺癌临床研究I期已基本完成。ARX788正在开展胃癌Ⅱ期/Ⅲ期临床研究的准备工作。目前，公司共有在研新药新产品项目42项，处于临床研究或BE阶段5项，申报生产9项。

　　盈利预测与投资评级：疫情冲击超出预期，下修全年的盈利预测，我们预计公司2020~2022年实现归母净利润分别为8.81亿元、10.24亿元、11.52亿元，EPS分别为0.91元、1.06元、1.19元，当前股价对应PE分别为16X、14X、12X。下修VA、VE的年度量价，但考虑到医药业务突破在即，维持“买入”评级。

　　风险提示：新冠疫情蔓延导致动物营养类产品提价节奏慢于预期；创新药、创新制剂以及一致性评价进展慢于预期。

中心思想

医药业务驱动长期增长

浙江医药在2020年第三季度面临动物营养品市场价格下行压力，导致短期经营数据有所波动，但公司通过优化经营质量、持续推进创新药和创新制剂业务，展现出穿越周期、实现长期增长的潜力。报告强调，尽管短期盈利预测有所下调，但医药业务的突破性进展将成为公司未来估值的重要支撑。

创新研发支撑估值

公司在创新药和先进制剂技术（如喷雾干燥技术）方面的持续投入和显著进展，是其维持“买入”评级的核心理由。特别是苹果酸奈诺沙星胶囊进入医保目录，以及ADC大分子项目ARX788的临床研究进展，预示着公司在高端医药市场的竞争力将逐步增强，为业绩增长提供新的驱动力。

主要内容

2020年三季报业绩分析

浙江医药2020年三季报显示，报告期内实现营业收入54.30亿元，同比增长2.07%；归属于上市公司股东的净利润为6.21亿元，同比增长72.30%。然而，第三季度单季归母净利润为1.93亿元，环比下滑30.54%。这主要受到VA和VE产品均价环比下滑的影响，其中VA均价为410元/Kg，环比下滑16.18%；VE均价为65.18元/Kg，环比下滑12.02%。尽管如此，考虑到研发支出、汇兑损益以及销售费用的变化，公司的经营质量与第二季度基本持平，显示出一定的韧性。

核心产品市场与技术展望

动物营养品市场展望： 报告对VA和VE的市场前景持不同看法。由于新冠疫情导致鸡、鸭等下游需求低于预期，以及巴斯夫等主要竞争对手产能释放的预期，VA的后市价格整体面临压力，展望谨慎。相比之下，VE的价格后市则被看平。
制剂出口与创新技术： 子公司创新生物的万古霉素出口制剂已于2020年5月重新向FDA提交认证申请，有望带动公司制剂出口业务。报告特别指出，喷雾干燥技术作为一种平台型技术，具有广阔的拓展空间，其相关动向值得持续关注，预示着公司在高端制剂领域的布局。

创新药与制剂业务进展

创新药业务持续推进： 公司独家生产的1.1类创新药苹果酸奈诺沙星胶囊已成功进入《国家医保目录（2019版）》，为其市场推广奠定基础。同时，针剂业务也在积极推进中。
ADC大分子项目进展： ADC大分子项目ARX788在乳腺癌领域的临床研究I期已基本完成，目前正在开展胃癌II期/III期临床研究的准备工作。
丰富的新药研发管线： 截至报告期，公司共有42项在研新药新产品项目，其中5项处于临床研究或生物等效性（BE）阶段，另有9项已申报生产，显示出公司强大的研发实力和未来产品储备。

盈利预测与投资建议

鉴于疫情对动物营养品市场冲击超出预期，报告下修了浙江医药2020年至2022年的盈利预测。预计公司在此期间的归母净利润分别为8.81亿元、10.24亿元和11.52亿元，对应的每股收益（EPS）分别为0.91元、1.06元和1.19元。当前股价对应的市盈率（PE）分别为16倍、14倍和12倍。尽管下修了VA、VE的年度量价预期，但考虑到医药业务即将迎来突破，报告维持对浙江医药的“买入”评级。

风险提示：

新冠疫情蔓延可能导致动物营养类产品提价节奏慢于预期。
创新药、创新制剂以及一致性评价的进展可能慢于预期。

总结

浙江医药在2020年第三季度面临动物营养品市场价格下行的短期挑战，导致部分经营数据环比下滑。然而，公司通过精细化管理保持了经营质量，并持续在创新药和先进制剂技术领域取得积极进展。特别是苹果酸奈诺沙星胶囊进入医保以及ADC大分子项目的推进，为公司未来的医药业务增长奠定了坚实基础。尽管短期盈利预测有所下调，但基于医药业务的突破潜力，报告维持“买入”评级，强调公司长期价值将由创新驱动。

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