维生素量价齐升提升业绩，ADC药物研发进展顺利-摩熵咨询(原药融咨询)

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报告摘要

　　浙江医药(600216)

　　事件：

　　浙江医药披露 2021 年半年报，公司营业收入 46.18 亿，同比增长 30.86%；归母净利润 5.08 亿，同比增长 18.87%；归母扣非净利润 4.66 亿，同比增长 30.28%。公司收入增幅明显，主要系 2021 上半年同行业企业产能受限、供货不足，公司主导合成 VE 系列、VA 系列价格和销量均提升。

　　疫情下维生素量价齐升，促进公司业绩提升

　　VE 量价齐升和 VA 放量带动公司业绩增长。 2021 H1 VE 均价 76.56 元/kg，同比增长 13.5%， VA 均价 347.93 元/kg，同比降低 19.4%。公司 VE 和 VA 收入分别为 16.15 和 6.76 亿元，分别同比增长 62.7%、 46.6%。从供给端看，我们认为 2021 年海外持续受疫情影响，复产进度不理想，供给端进一步收缩，同时帝斯曼与能特科技合作，改善竞争格局。供给紧张叠加竞争格局改善有望推动维 E 进入超景气周期。对于需求端， 2021 上半年，生猪、能繁母猪存栏量分别连续 20 个月、 21 个月环比增长，带来扩张的市场需求。公司技术升级改造，产能提升。公司合成 VE 关键中间体的间甲酚工艺已达国际先进水平，并在 2020 下半年实现了 VA 关键中间体柠檬醛的产业化，逐步摆脱原材料外部依赖，完成供给端改善。

　　ARX788 定点偶联 ADC 药物，有望进入高景气 ADC 市场

　　ARX788 是公司与 Ambrx 合作研发的 HER2 ADC，主要用于治疗 HER2 阳性乳腺癌和胃癌，目前两项适应症均进入Ⅱ/Ⅲ期临床。ADC 药物兼备特异靶向性和高毒性，HER2 为该领域最热门靶点，国内企业中荣昌生物进展最快，其纬迪西妥单抗于今年 6 月上市。在研中，公司进度较前，第一三共的 DS-8201 和东曜药业的 TAA013也处于第一梯队。公司采用的非天然氨基酸定点偶联技术使药物疗效更稳定和安全性更高，增强了产品竞争力。

　　深耕产品研发，积极推动产品布局和市场开拓

　　上半年公司共 4 款产品获批上市，目前左氧氟沙星氯化钠注射液有 8 家国内生产企业获批，公司该产品已中标第五批集采；苹果酸奈诺沙星氯化钠注射液在大陆境内仅有浙医获批。此外，公司 2 款仿制药通过一致性评价，包括目前国内仅有三家企业获批生产的注射用盐酸万古霉素。公司在部分品类中处于领先地位，新品的推出丰富了产品布局、促进了市场开拓。

　　盈利预测与投资评级

　　结合公司产能和产品价格预期，我们小幅下调 2021 和 2022 年预测。我们将2021/2022 年收入由 102.75/117.92 亿元下调至 95.80/102.50 亿元，将净利润由16.49/19.73 下调至 11.39/13.00 亿元。我们预计 2023 年收入和净利润分别为112.75 和 13.88 亿元。2021/2022/2023 年对应 EPS 分别为 1.18/1.35/1.44 元，对应当前 PE 分别为 15/13/12 倍，维持公司“买入”评级。

　　风险提示：行业政策风险，新药研发风险，VE、VA 产品价格下跌风险

# 中心思想

*   **维生素量价齐升驱动业绩增长**：浙江医药受益于维生素E（VE）和维生素A（VA）的市场价格上涨和销量增加，以及自身产能的提升和成本控制，实现了营收和利润的双增长。
*   **ADC药物研发前景广阔**：公司与Ambrx合作研发的ARX788 ADC药物，在HER2阳性乳腺癌和胃癌治疗领域具有潜力，采用的定点偶联技术增强了药物的疗效和安全性，有望在ADC市场中占据一席之地。

# 主要内容

## 公司业绩概况

*   **营收与利润双增长**：浙江医药2021年上半年营业收入46.18亿元，同比增长30.86%；归母净利润5.08亿元，同比增长18.87%；归母扣非净利润4.66亿元，同比增长30.28%。
*   **业绩增长原因**：主要由于上半年同行业企业产能受限，公司主导合成的VE系列、VA系列产品价格和销量均提升。

## 维生素业务分析

*   **VE和VA量价齐升**：2021年上半年，VE均价同比增长13.5%，VA均价同比降低19.4%，但公司VE和VA收入分别同比增长62.7%和46.6%。
*   **供给端改善**：海外疫情影响复产，帝斯曼与能特科技合作改善竞争格局，公司间甲酚工艺达国际先进水平，柠檬醛实现产业化，摆脱原材料外部依赖。
*   **需求端扩张**：生猪、能繁母猪存栏量连续增长，带来市场需求扩张，公司技术升级改造提升产能。

## ADC药物研发进展

*   **ARX788研发进展**：ARX788是公司与Ambrx合作研发的HER2 ADC药物，用于治疗HER2阳性乳腺癌和胃癌，目前两项适应症均进入Ⅱ/Ⅲ期临床。
*   **ADC市场前景**：ADC药物兼具特异靶向性和高毒性，HER2为热门靶点，公司采用非天然氨基酸定点偶联技术，增强产品竞争力。

## 产品布局与市场开拓

*   **新产品获批上市**：上半年公司共4款产品获批上市，左氧氟沙星氯化钠注射液中标第五批集采，苹果酸奈诺沙星氯化钠注射液仅浙医获批。
*   **仿制药一致性评价**：2款仿制药通过一致性评价，包括国内仅三家企业获批生产的注射用盐酸万古霉素。

## 盈利预测与投资评级

*   **盈利预测调整**：小幅下调2021和2022年预测，预计2021/2022/2023年EPS分别为1.18/1.35/1.44元。
*   **维持“买入”评级**：当前PE分别为15/13/12倍，维持公司“买入”评级。
*   **风险提示**：行业政策风险，新药研发风险，VE、VA产品价格下跌风险。

# 总结

浙江医药2021年上半年业绩受益于维生素产品量价齐升，以及在ADC药物研发方面的积极进展。公司通过技术升级和产能扩张，巩固了在维生素市场的地位，同时ARX788 ADC药物的研发有望为公司带来新的增长点。维持“买入”评级，但需关注行业政策、新药研发和产品价格波动等风险。

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