业绩整体符合预期，制剂业务稳健增长-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　海普瑞(002399)

　　投资要点

　　业绩总结：公司发布三季报，前三季度实现收入35.4亿元，同比约+12.9%，实现归母净利润7.1亿元，同比约+7.6%，扣非后7.1亿元，同比约+5.6%；单三季度实现收入8.8亿元，同比约-12.6%，实现归母净利润1.3亿元，同比约+2%，扣非后1亿元，同比约-35%。业绩整体符合预期。

　　肝素制剂业务稳健增长，单季度原料药波动较大。公司前三季度肝素制剂累计销售额约为9.3亿元，同比约+29%，毛利率约为45%；肝素原料药业务实现收入约18亿元，同比+6%，其中单三季度实现收入约3.3亿元，同比-23%，主要是因为公司主要客户三季度选择暂时降低库存，采购量有所减少导致。前三季度原料药业务毛利率约为43%，奠定全年盈利质量上行基础。公司是肝素原料药龙头企业，坚持肝素产业链一体化战略，依诺肝素制剂获得欧洲市场广泛认可，2019年市占率约为18%。随着公司陆续突破欧盟市场、进入美国市场，未来有望凭借产品实力，持续提升规范市场的份额，顺利推进全球布局。

　　打造肝素产业链一体化，生物CDMO提质增长。公司通过赛湾生物和SPL双平台开展CDMO业务，专业及服务壁垒更高，前三季度共实现收入5.8亿元，同比+16%，其中单三季度实现收入约为2亿元，同比约+16%，增幅同比有所提升。赛湾生物新增pDNA生产设施，业务拓展至基因治疗领域，有望受益于基因治疗研究快速增长，生物CDMO将成为公司利润增长的重要驱动力。

　　布局全球First-in-class创新药，打开公司中长期成长空间。公司通过投资布局了涵盖肿瘤免疫、II型糖尿病并发症、耐药菌等多个新型疗法需求较大的创新药研发领域，Oregovomab、RVX208、AR-301等产品已进入关键临床阶段，公司拥有其大中华区商业化权利，未来有望打开公司中长期成长空间。

　　盈利预测与投资建议。微调公司盈利预测，2020-2022年归母净利润分别为10亿元、12亿元、15.5亿元，考虑到股本变化对应EPS为0.69、0.83、1.05元，对应PE为33、26、22倍。公司肝素原料药和制剂一体化，大分子CDMO+创新药打开成长空间，维持“买入”评级。

　　风险提示：依诺肝素制剂销售不及预期，创新药研发失败风险。

中心思想

业绩稳健增长与业务结构优化

海普瑞公司2020年前三季度业绩整体符合预期，收入和归母净利润均实现同比增长。其中，肝素制剂业务表现出强劲的稳健增长态势，而生物CDMO业务也实现了提质增长，成为公司利润增长的重要驱动力。

全球化布局与创新驱动

公司通过肝素产业链一体化战略，不断提升依诺肝素制剂在欧洲市场的份额，并积极拓展美国市场，推进全球布局。同时，公司通过投资布局First-in-class创新药，涵盖肿瘤免疫、II型糖尿病并发症等多个高需求领域，为公司打开了中长期成长空间。

主要内容

2020年三季报业绩总结

公司发布的三季报显示，前三季度实现收入35.4亿元，同比增长约12.9%；实现归母净利润7.1亿元，同比增长约7.6%；扣非后归母净利润7.1亿元，同比增长约5.6%。单三季度收入为8.8亿元，同比下降约12.6%；归母净利润1.3亿元，同比增长约2%；扣非后归母净利润1亿元，同比下降约35%。整体业绩符合市场预期。

肝素制剂与原料药业务分析

前三季度，公司肝素制剂累计销售额约为9.3亿元，同比增长约29%，毛利率约为45%，显示出稳健的增长势头。肝素原料药业务实现收入约18亿元，同比增长6%。然而，单三季度原料药收入约为3.3亿元，同比下降23%，主要系主要客户暂时降低库存导致采购量减少。前三季度原料药业务毛利率约为43%，为全年盈利质量上行奠定基础。公司作为肝素原料药龙头企业，依诺肝素制剂在欧洲市场市占率达18%（2019年），并有望通过突破欧盟和进入美国市场持续提升规范市场份额。

生物CDMO业务提质增长

公司通过赛湾生物和SPL双平台开展CDMO业务，前三季度共实现收入5.8亿元，同比增长16%。其中，单三季度收入约为2亿元，同比增长约16%，增幅同比有所提升。赛湾生物新增pDNA生产设施，业务拓展至基因治疗领域，有望受益于基因治疗研究的快速增长，生物CDMO业务预计将成为公司利润增长的重要驱动力。

全球First-in-class创新药布局

公司通过投资布局，涵盖了肿瘤免疫（Oregovomab）、II型糖尿病并发症（RVX208）、耐药菌（AR-301）等多个新型疗法需求较大的创新药研发领域。这些产品已进入关键临床阶段，公司拥有其大中华区商业化权利，有望打开公司中长期成长空间。

盈利预测与投资建议

分析师微调公司盈利预测，预计2020-2022年归母净利润分别为10亿元、12亿元、15.5亿元，对应EPS分别为0.69元、0.83元、1.05元，对应PE分别为33倍、26倍、22倍。鉴于公司肝素原料药和制剂一体化优势，以及大分子CDMO和创新药业务带来的成长空间，维持“买入”评级。

风险提示

报告提示的主要风险包括依诺肝素制剂销售不及预期，以及创新药研发失败的风险。

总结

海普瑞2020年前三季度业绩符合预期，肝素制剂业务和生物CDMO业务表现出强劲增长，为公司整体业绩提供了有力支撑。公司坚持肝素产业链一体化战略，积极拓展全球市场，并前瞻性布局First-in-class创新药，为中长期发展奠定基础。尽管肝素原料药业务在单三季度有所波动，但整体盈利能力保持稳定。分析师维持“买入”评级，并对公司未来盈利能力持乐观态度，但同时提示了制剂销售和创新药研发相关的风险。

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