糖醇销量稳健增长，舟山产能释放在即

# 中心思想

本报告分析了华康股份（605077）2023年年报及2024年一季报，并维持“买入”评级，给出目标价25.76元。

*   **糖醇业务稳健增长，盈利能力持续提升：** 华康股份作为国际领先的功能性糖醇企业，其糖醇销量保持稳健增长，并通过产品结构调整和成本优化，持续提升盈利能力。
*   **产能扩张与多元布局，打开未来增长空间：** 公司通过木糖项目强化原料优势，同时积极推进舟山项目，拓展新的产品线和市场，为未来的业绩增长奠定基础。
*   **维持“买入”评级，看好长期发展：** 尽管短期业绩承压，但考虑到公司在中长期晶体糖醇业务的回报率以及舟山项目带来的新增产能，维持对华康股份的“买入”评级。

# 主要内容

## 公司业绩回顾

*   **2023年业绩回顾：** 华康股份2023年实现营收27.8亿元，同比增长26.5%；归母净利润3.7亿元，同比增长16.3%。
*   **2024年一季度业绩：** 2024年一季度公司实现营收6.4亿元，同比下降2.4%；归母净利润0.8亿元，同比下降11.2%，业绩低于市场预期。

## 产品分析

*   **晶体糖醇：** 2023年晶体糖醇实现营收19.1亿元，同比增长14.7%；全年销量14.9万吨，同比增长27.9%；毛利率28.9%，同比上升2.2pp。收入增速低于销量增速主要由于产品结构调整，木糖醇销量基本维持稳定，山梨糖醇、麦芽糖醇销量增长显著，尤其是价格较低的山梨糖醇销量增幅高达60%。
*   **液体糖醇及其他：** 2023年液体糖醇及其他实现营收6.8亿元，同比增长33.0%；全年销量21.0万吨，同比增长33.9%；毛利率8.8%，同比上升1.1pp。

## 盈利能力分析

*   **毛利率和净利率：** 2023年毛利率为23.7%，同比上升1.4pp；净利率13.4%，同比下降1.1pp。毛利率提升主要源于原材料成本优化和产品结构调整。净利率下滑主要源于销售费用和管理费用前置。
*   **费用控制：** 2023年销售/管理/研发费用率分别为1.6%/3.0%/4.5%，分别同比+0/-0.2/+0pp。公司销售、研发费用维持稳定，管理费用随效率提升有所优化。

## 项目进展与未来展望

*   **木糖项目：** “年产3万吨D-木糖绿色智能化提升改造项目”已进入试生产阶段，将提升生产自动化、智能化程度，并降低综合能耗和生产成本。
*   **舟山项目：** 100万吨玉米精深加工健康食品配料一期项目预计将于今年8月完成以液体糖浆类及部分晶体糖醇产品为主的第一阶段建设，第二阶段建设期3年，膳食纤维、变性淀粉等新的产品线会陆续投入建设。公司大力拓展境内客户，叠加境外产品出口替代的长期趋势，看好新厂落地后产能快速消化，业绩迅速释放。

## 盈利预测与投资建议

*   **盈利预测：** 预计2024-2026年归母净利润分别为3.8亿元、4.6亿元、5.5亿元，EPS分别为1.61元、1.97元、2.32元。
*   **投资建议：** 给予2024年16倍PE，对应目标价25.76元，维持“买入”评级。

## 关键假设

*   **晶体糖醇：** 预计24-26年晶体糖醇营收增速分别为5%、12%、10%，毛利率分别为29%、30%、31%。
*   **液体糖、醇及其他产品：** 预计24-26年液体糖、醇及其他产品营收增速分别为20%、25%、20%，毛利率分别为9%、10%、11%。
*   **其他业务：** 预计24-26年其他业务营收增速分别为1%、1%、1%，毛利率分别为25%、25%、25%。

## 风险提示

*   市场需求低迷风险
*   原材料供应及价格波动风险
*   汇率波动风险
*   产能不及预期风险

# 总结

华康股份作为功能性糖醇行业的领先企业，在2023年取得了稳健的业绩增长，但在2024年一季度面临短期业绩压力。公司通过优化产品结构、控制成本费用以及积极推进产能扩张项目，展现了其持续发展的潜力。维持“买入”评级，是基于对公司长期发展前景的看好，特别是考虑到其在晶体糖醇业务上的优势以及舟山项目带来的新增产能。然而，投资者也应关注市场需求、原材料价格、汇率波动以及产能释放等方面的风险。