BGM0504催化持续，24H1业绩稳健增长-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　博瑞医药(688166)

　　投资要点

　　事件：公司披露BGM0504注射液治疗2型糖尿病的II期临床试验数据，初步结果显示，BGM0504注射液目标剂量5mg、10mg、15mg剂量组受试者每周给药1次、给药14~18周后的整体耐受性、安全性良好，各剂量组受试者在HbA1c、空腹血糖、餐后2h血糖等降糖指标以及HbA1c/体重复合达标率指标等均较基线有显著改善，明显优于安慰剂组，且与阳性对照药物司美格鲁肽注射液相比展现出较好的可比性。

　　BGM0504注射液2型糖尿病临床II期数据优异，具备BIC潜力。BGM0504注射液是公司自主研发的GLP-1（胰高血糖素样肽1）/GIP（葡萄糖依赖性促胰岛素多肽）受体双重激动剂。1）糖化血红蛋白（HbA1c）：目标剂量给药第12周时，BGM0504注射液5mg组、10mg组、15mg组和司美格鲁肽注射液HbA1c较基线平均降幅（扣除安慰剂）分别为1.99%、2.21%、2.76%和1.71%；在控糖达标率方面，BGM0504注射液10mg组、15mg组和司美格鲁肽注射液组分别有27.3%、50%和12.5%的受试者达到了糖化正常水平（HbA1c<5.7%）；2）体重及复合达标率：目标剂量给药第12周时，在体重方面，BGM0504各剂量组与基线相比均有不同程度的降低，10mg组、15mg组、司美格鲁肽注射液组体重分别下降4.8kg、7.9kg和2.7kg；且分别有27.3%、41.7%和6.3%的受试者给药后可以达到HbA1c<6.5%且体重同时相对基线降低≥10%的水平；3）空腹血糖及餐后2h血糖：目标剂量给药第12周时，BGM0504各剂量组空腹血糖及餐后2h血糖较基线平均降幅（扣除安慰剂）明显，与司美格鲁肽注射液组略优；4）安全性及耐受性：基本均为与同作用靶点药物类似且相关的不良事件，绝大多数均为轻度一过性的胃肠道不良事件，各剂量组均未发生低血糖事件、与治疗相关的严重不良事件，同时无受试者因发生与治疗相关的严重不良事件而停止治疗。疗效数据上可以初步观察到BGM0504注射液的BIC潜力。

　　原料药端稳健增长，制剂端快速放量。分业务看，2024H1公司实现产品销售收入6.1亿元（+16.7%），其中，原料药产品实现收入5亿元（+14%），制剂产品实现收入1.1亿元（+30.4%），占产品销售收入的17.9%（+1.9pp）。原料药端，抗病毒类主要受流感趋势变化影响，奥司他韦原料药需求及价格有所波动；抗真菌类产品商业化需求放量增长明显；免疫抑制类产品受商业化需求拉动，收入较去年同期增长显著。制剂端增速稳健，主要得益于磷酸奥司他韦胶囊、甲磺酸艾立布林注射液等产品的增量。

　　盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年EPS分别为0.52/0.60/0.70元，对应PE分别为49/42/36倍，维持“持有”评级。

　　风险提示：仿制药降价风险，产品销量或不及预期风险，国际医药政策变动风险等。

中心思想

创新药BGM0504临床进展与市场潜力

博瑞医药自主研发的GLP-1/GIP双重激动剂BGM0504注射液在治疗2型糖尿病的II期临床试验中展现出优异的数据，包括显著降低HbA1c、空腹血糖、餐后2h血糖及体重，且安全性与耐受性良好，初步具备Best-in-Class (BIC)潜力，预示着未来巨大的市场前景和竞争优势。

业务结构优化与业绩稳健增长

公司2024年上半年业绩稳健增长，产品销售收入达到6.1亿元，同比增长16.7%。其中，制剂产品收入快速放量，同比增长30.4%，占产品销售收入的比重提升至17.9%，显示出公司业务结构持续优化，制剂业务成为新的增长引擎。原料药业务也保持稳健增长，为公司提供了坚实的基础。

主要内容

投资要点

BGM0504注射液II期临床数据分析

临床试验结果积极： BGM0504注射液治疗2型糖尿病的II期临床试验初步结果显示，5mg、10mg、15mg剂量组受试者每周给药1次、给药14~18周后，整体耐受性、安全性良好。
降糖效果显著： 各剂量组受试者在HbA1c、空腹血糖、餐后2h血糖等降糖指标以及HbA1c/体重复合达标率指标等均较基线有显著改善，明显优于安慰剂组。
与司美格鲁肽可比性良好： 与阳性对照药物司美格鲁肽注射液相比，BGM0504注射液展现出较好的可比性。
- HbA1c降幅： 给药第12周时，BGM0504注射液5mg、10mg、15mg组HbA1c较基线平均降幅（扣除安慰剂）分别为1.99%、2.21%、2.76%，优于司美格鲁肽注射液的1.71%。
- 控糖达标率： BGM0504注射液10mg组、15mg组分别有27.3%、50%的受试者达到糖化正常水平（HbA1c<5.7%），显著高于司美格鲁肽注射液组的12.5%。
- 体重下降： 给药第12周时，BGM0504各剂量组体重均有不同程度降低，其中10mg组下降4.8kg，15mg组下降7.9kg，均优于司美格鲁肽注射液组的2.7kg。
- 复合达标率： BGM0504注射液10mg组、15mg组分别有27.3%、41.7%的受试者达到HbA1c<6.5%且体重同时相对基线降低≥10%的水平，远高于司美格鲁肽注射液组的6.3%。
安全性与耐受性： 不良事件基本为同作用靶点药物类似的轻度一过性胃肠道不良事件，未发生低血糖事件或与治疗相关的严重不良事件，无受试者因此停止治疗。

原料药与制剂业务表现

产品销售收入增长： 2024年上半年公司实现产品销售收入6.1亿元，同比增长16.7%。
原料药业务稳健： 原料药产品实现收入5亿元，同比增长14%。抗真菌类产品商业化需求放量增长明显，免疫抑制类产品收入显著增长，抗病毒类受流感趋势影响有所波动。
制剂业务快速放量： 制剂产品实现收入1.1亿元，同比增长30.4%，占产品销售收入的17.9%（同比提升1.9个百分点），主要得益于磷酸奥司他韦胶囊、甲磺酸艾立布林注射液等产品的增量。

盈利预测与投资建议

未来盈利能力预测

EPS预测： 预计公司2024-2026年每股收益（EPS）分别为0.52元、0.60元、0.70元。
PE估值： 对应预测年度的市盈率（PE）分别为49倍、42倍、36倍。

投资评级与风险提示

维持“持有”评级： 考虑到公司在高技术壁垒的高端仿制药和创新药领域具有确切的业绩增长来源，且创新研发实力有望培育新的增长点，维持“持有”评级。
风险提示： 仿制药降价风险、产品销量或不及预期风险、国际医药政策变动风险等。

盈利预测关键假设

原料药产品收入预测

抗真菌类： 预计2024-2026年销量增速分别为14%、11%、8%。
抗病毒药物： 预计2024-2026年销量增速分别为-24%、-19%、-7%，平均价格平稳。
免疫抑制类： 预计2024-2026年销量维持5%增长。
毛利率： 预计2024-2026年毛利率逐步提升至50%、51.7%、52.7%。

制剂产品收入预测

存量品种： 米卡芬净、阿加曲班、奥司他韦等预计2024-2026年销量维持13%、10%、8%增长。
艾立布林注射液： 预计2024-2025年销量增速分别为350%、33%、28%。
毛利率： 增量品种放量后毛利率将逐步提升至70%以上，预计2024-2026年毛利率分别为71.6%、75.2%、77.1%。

技术服务与权益分成收入预测

技术服务： 预计2024-2026年收入增速均为5%，毛利率维持在78%~79%。
权益分成： 预计2024-2026年收入增速分别为20%、23%、28%，毛利率均为100%。

财务预测与估值

核心财务指标分析

营业收入： 预计2024-2026年营业收入分别为13.23亿元、15.26亿元、17.48亿元，同比增长12.13%、15.40%、14.54%。
归属母公司净利润： 预计2024-2026年分别为2.19亿元、2.55亿元、2.97亿元，同比增长8.38%、16.06%、16.72%。
毛利率： 预计2024-2026年毛利率将持续提升，分别为58.63%、61.76%、64.13%。
净资产收益率（ROE）： 预计2024-2026年分别为7.30%、7.94%、8.63%。
经营活动现金流净额： 预计2024-2026年分别为3.28亿元、4.36亿元、4.71亿元，显示公司现金流状况良好。

估值水平与市场表现

PE估值： 2024-2026年PE分别为49、42、36倍。
PB估值： 2024-2026年PB分别为4.15、3.89、3.62倍。
EV/EBITDA： 2024-2026年分别为27.86、21.08、18.07。

总结

博瑞医药凭借其创新药BGM0504注射液在2型糖尿病II期临床试验中展现出的优异数据和BIC潜力，以及原料药业务的稳健增长和制剂业务的快速放量，实现了2024年上半年业绩的稳健增长。公司业务结构持续优化，创新研发实力为未来业绩增长提供了坚实保障。尽管面临仿制药降价和市场不及预期等风险，但基于其在高技术壁垒领域的布局和持续的创新能力，预计公司未来几年将保持较高速度增长。西南证券维持对博瑞医药的“持有”评级，并预测其2024-2026年EPS将持续增长。

报告正文