2022和2023年一季报点评：厚积薄发，创新持续兑现-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　科伦药业(002422)

　　投资要点

　　事件：2022年，公司实现营收189.13亿元，同增9.5%；归母净利润17.1亿元，同增55.0%。其中输液94.5亿元，同增-3.6%，非输液药品销售41.3亿元，同增+5.5%，抗生素中间体、原料药实现营收39.1亿元，同增+23.3%。主要系：1）加强制剂销售；2）原料药中间体价格高景气；3）科伦博泰对MSD确认收入7.3亿元，增加归母净利润3亿元。1Q23，归母净利润8.1亿元，同增178%，主要系科伦博泰确认海外授权收入。

　　ADC+MSD催化剂丰富，创新药持续推进。1）对外授权，2022年项目A、B、7个ADC3次授权协议总额近118亿美元。2023年，项目A、B协议生效、研发资助、技术转移付款仍有待付款项；7个临床前ADC部分进入临床，项目A（TROP2）有望联合K药开展多MRCT，继续触发里程碑；2）创新研发，核心品种SKB264(TROP2-ADC)，TNBC进入3期，联合K药国际多中心篮子实验患者已入组；A166（HER2ADC）乳腺癌提交pre-NDA。

　　输液、制剂、原料药稳中有进。1）输液：疫情放开后，重症增加+就诊量恢复，促进输液使用，短期发货量显著增加；结构优化，密闭式输液量占比提升，利润持续增长；2）制剂：利空出清，仿制药大单品已集采，每年获得多个批文，首仿、高仿储备丰富，增长动力强；3）川宁：抗生素中间体基本盘稳定，合成生物学红没药醇、5-羟基色氨酸、麦角硫因等项目将落地，贡献业绩增量。

　　盈利预测与投资评级：由于输液发货量增加和对外授权超预期，我们将2023-2024年归母净利润由20.7/21.0亿元，上调为21.0/22.3亿元，预计2025年归母净利润为25.5亿元，同增23/6/14%，当前市值对应2023-2025年PE分别为21/20/18倍。由于：研发费用趋稳，业绩进入稳定期，创新重塑价值，催化剂丰富，维持“买入”评级。

　　风险提示：原料药、中间体价格下降，新药研发失败，竞争恶化，新冠疫情

# 中心思想

## 创新药研发与对外授权驱动增长

科伦药业通过创新药研发和对外授权，特别是在ADC药物领域与MSD的合作，实现了业绩的显著增长。公司在输液、制剂和原料药等传统业务保持稳健的同时，积极拓展新的增长点，如合成生物学项目。

## 盈利能力提升与投资评级维持

受益于输液发货量增加和对外授权超预期，科伦药业的盈利能力得到提升。报告上调了对公司未来几年的盈利预测，并维持“买入”评级，认为公司研发费用趋稳，业绩进入稳定期，创新突破重塑价值，催化剂丰富。

# 主要内容

## 公司业绩回顾与分析

*   **营收与利润增长：** 2022年公司营收189.13亿元，同比增长9.5%；归母净利润17.1亿元，同比增长55.0%。2023年一季度归母净利润8.1亿元，同比增长178%，主要得益于科伦博泰确认海外授权收入。
*   **业务板块表现：** 输液业务营收94.5亿元，同比下降3.6%；非输液药品销售41.3亿元，同比增长5.5%；抗生素中间体、原料药营收39.1亿元，同比增长23.3%。

## 创新药研发与对外授权

*   **ADC药物对外授权：** 2022年，公司项目A、B及7个ADC项目三次授权协议总额近118亿美元。项目A（TROP2）有望联合K药开展多MRCT，继续触发里程碑。
*   **创新研发进展：** 核心品种SKB264(TROP2-ADC)的TNBC适应症进入3期临床，联合K药国际多中心篮子实验患者已入组；A166（HER2 ADC）乳腺癌适应症提交pre-NDA。

## 传统业务稳健发展

*   **输液业务：** 疫情放开后，重症增加和就诊量恢复促进输液使用，短期发货量显著增加；密闭式输液占比提升，利润持续增长。
*   **制剂业务：** 利空出清，仿制药大单品已集采，每年获得多个批文，首仿、高仿储备丰富，增长动力强。
*   **原料药业务：** 川宁抗生素中间体基本盘稳定，合成生物学项目如红没药醇、5-羟基色氨酸、麦角硫因等将落地，贡献业绩增量。

## 盈利预测与投资评级

*   **盈利预测调整：** 由于输液发货量增加和对外授权超预期，上调2023-2024年归母净利润预测至21.0/22.3亿元，预计2025年归母净利润为25.5亿元，同比增长23/6/14%。
*   **投资评级：** 维持“买入”评级，当前市值对应2023-2025年PE分别为21/20/18倍。

## 财务数据分析

*   **资产负债表：** 详细列出了2022A至2025E的流动资产、非流动资产、流动负债、非流动负债、股东权益等关键财务数据。
*   **利润表：** 详细列出了2022A至2025E的营业总收入、营业成本、销售费用、管理费用、研发费用、财务费用、净利润等关键财务数据。
*   **现金流量表：** 详细列出了2022A至2025E的经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等关键财务数据。

# 总结

## 创新驱动与传统业务并重

科伦药业通过创新药研发，尤其是ADC药物的对外授权，实现了业绩的显著增长。同时，公司在输液、制剂和原料药等传统业务领域也保持了稳健的发展态势。

## 盈利能力提升与未来展望

受益于创新药的突破和传统业务的稳健，科伦药业的盈利能力得到提升。报告上调了对公司未来几年的盈利预测，并维持“买入”评级，认为公司具备良好的发展前景。

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