2023/1Q24业绩强劲增长，重点关注原料药和创新业务，上调目标价

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中心思想

本报告的核心观点如下：

• 业绩增长与盈利能力提升： 科伦药业2023年及2024年一季度业绩表现强劲，各业务板块齐头并进，尤其在行业变革中持续录得高速增长。同时，公司通过改善销售费用等措施，实现了利润率的持续提升。
• 原料药与中间体业务的乐观预期： 报告特别强调了原料药和中间体业务的良好发展态势，认为当前主要品种的需求和价格均处于高位，预计2024年川宁的表现值得期待。
• 上调目标价： 基于对原料药/中间体价格回暖的乐观预期，以及对公司未来盈利能力的信心，交银国际上调了科伦药业2024-2025年的收入和净利润预测，并引入了2026年的预测数据，最终上调目标价至40.0港元。

主要内容

各板块齐发力，行业变局中持续录得强劲业绩增速

• 2023/1Q24 业绩回顾： 科伦药业2023年营收214.5亿元，同比增长12.7%，扣非净利润23.7亿元，同比增长43.8%。2024年一季度营收和扣非净利润分别同比增长10.3%和25.7%，收入维持两位数增长，利润率持续改善，销售费用显著下降。
• 分板块收入分析：
  • 大输液板块增长7%，销量同比增长10.6%，密闭式输液占比提升。
  • 非输液制剂集采影响逐步出清，1Q24增速回升至10%左右。
  • 中间体及原料药同比增长23.8%，得益于主要品种量价齐升。
  • 研发项目确认收入15.5亿元，与默沙东合作款项有关，1Q24再确认7,500万美金SKB264相关的里程碑收入。
• 分红政策： 公司宣告2023年分红12.7亿元，派息率51.8%，与2022年基本持平；同时指引2024年上半年派息20-40%，未来3年每年派息率维持在40-60%。

2024年川宁表现可期

• 原料药/中间体品种需求和价格均处高位：
  • 硫红：竞争对手停产导致行业供给偏紧，呼吸道疾病流行导致需求攀升，2024年仍将呈现量价齐升的状态。
  • 青霉素：海外竞争对手尚不具备产业链优势或处于减产过程中，公司满产满销、预计今年价格仍将在高位盘整。
  • 头孢：1Q24价格回暖，后续将稳步回升至合理利润率水平。
  • 合成生物：红没药醇和5-羟色氨酸已开始量产。

上调盈利预测和目标价

• 盈利预测调整： 上调公司2024-25年收入预测2-3%至232亿/259亿元、调高净利润预测17-19%至28.5亿/32.2亿元，以反映原料药/中间体价格回暖下更乐观的收入和利润率预期；同时引入2026年收入/净利润预测290亿/36.8亿元，对应11%/14% 2023-26E CAGR。
• 目标价上调： 基于DCF估值模型，得到公司最新目标价40.0港元，对应24%潜在升幅和22倍2024年市盈率（高于历史均值0.4个标准差）。
• 近期催化剂： 5-6月ASCO大会上SKB264两项数据读出：TNBC III期和1L NSCLC II期联合PD-L1。

总结

本报告对科伦药业进行了更新分析，指出公司在各业务板块的共同推动下，业绩实现了强劲增长。尤其值得关注的是，原料药和中间体业务受益于市场供需关系的变化，预计将保持良好的发展势头。基于此，交银国际上调了科伦药业的盈利预测和目标价，认为公司未来具有较高的投资价值。同时，投资者应关注即将到来的ASCO大会上SKB264的数据发布，这可能成为股价的催化剂。