从西部走向全国的流通行业新龙头-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　重药控股(000950)

　　投资要点

　　推荐逻辑：1）首次进口药械口岸落地重庆，“渝新欧”铁路助力对接欧洲药品进口，加快仓储物流建设，2022年处理物流量增至300亿。2）“内生增长+外延扩张”双驱动，西南地区龙头地位稳固，计划2025年覆盖全国300个地级市。3）高毛利的医疗器械业绩增速超预期，力争2025年实现医疗器械收入200亿。

　　依托“区位+药检+成本”三大优势，抓住进口总代新机遇，加快仓储物流建设。1）2018年重庆成为全国第4个开放的首次进口药品和生物制品口岸，2021年重庆开放化学药品首次进口口岸，潜在进口药械代理市场潜力巨大。2）“中欧班列+医药保税仓”吸引外企深度合作，公司的和平物流中心于2018年投运，阿斯利康与辉瑞在库房内日均货量分别为10万件、6万件。3）公司的物流布局完善，已具备辐射全国的配送服务能力，2022年5月，土主（二期）竣工投产，预计年处理量可增至300亿元，大幅提升公司整体物流处理能力。

　　立足重庆，夯实西部，挺进中原，走向全国。区域龙头地位稳固，“内生增长+外延并购”推进全国销售网络稳步扩张。目前公司在重庆、青海、甘肃、西藏等地区的市占率位列第一。在重庆市实现三级甲等80%覆盖，二级医院60%覆盖。截至2021年末，公司拥有全级次控股子公司200余家，批发业务辐射范围达27个省（市），十四五规划提出“三百城”的战略目标：除了完成空白省会布局以外，在全国300余个地级市完成新设或并购企业的目标。

　　战略优化产品结构，高毛利的医疗器械类业绩增速超预期。2021年医疗器械收入为75.6亿（+51.9%），2018-2021年医疗器械收入CAGR高达89.4%。2021年医疗器械毛利为13.3亿（+94.7%），毛利占比提升至23.3%，2018-2021年医疗器械毛利CAGR高达110.9%。2021年通过并购2家子公司、新设4家公司，加强全国范围内医疗器械流通市场的业务拓展。公司力争2025年实现医疗器械收入200亿，2020-2025年复合增速为32.1%。

　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年公司归母净利润年复合增速为10.7%。公司具有批零一体化优势，目前正处于全国商业布局高速扩张期，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：联营企业投资收益波动风险；并购企业不达预期；融资成本升高；终端医院回款不及预期的风险。

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中心思想

本报告的核心观点如下：

区位优势与政策机遇：重药控股凭借重庆作为药品和生物制品首次进口口岸的区位优势，以及“渝新欧”铁路带来的物流成本优势，有望在进口药品代理市场获得更大的发展空间。
内生与外延双驱动：公司通过内生增长和外延并购，巩固西南地区龙头地位，并积极拓展全国市场，实现销售网络的稳步扩张。
产品结构优化与器械发力：公司战略性地优化产品结构，提高医疗器械业务的占比，医疗器械业务的高速增长成为公司新的业绩增长点。

主要内容

1 重药控股：西部领先的医药流通企业

股权结构与战略布局：重庆市国资委控股，引入中国通用集团和中国医药作为战略投资者，实现混合所有制改革，有助于公司产业布局的优化和资源整合。
业绩表现与财务分析：公司营收持续高速增长，但资金运营短期承压，资产负债率及应收账款较高。随着医改政策落地和并购公司盈利能力提升，资金情况有望好转。

2 公司亮点：不断成长壮大的医药健康产业集团

进口机遇与物流建设：抓住重庆药械进口机遇，依托“区位+药检+成本”三大优势，加快全国仓储物流建设，打造西部分仓服务最大供应商。
区域深耕与全国拓展：深耕西南地区，通过内生增长和外延并购，稳步推进全国网络布局，提高市场占有率。
产品优化与器械发力：优化产品结构，高毛利的医疗器械业务增速超预期，成为公司新的增长引擎。

3 核心业务：集中度提升带来向上的市场空间

批发业务：两票制政策推动行业集中度提升，SPD院内物流开发增量市场，公司市场份额持续提升，收入结构趋向多元。
零售业务：政策利好产业升级加速，全渠道抢占处方外流市场，公司旗下“和平药房”品牌力强，积极布局DTP药房。
产业链延伸：联营企业业绩稳健，参与医药工业与研发，通过药品上市许可人（MAH）制度，参与医药工业研发，投资、筛选、培育、报批一批附加值高的产品。

4 盈利预测与估值

盈利预测：预计公司2022-2024年营业收入分别为719.1亿元、827亿元和975.1亿元，归母净利润分别为11.3亿元、12.4亿元和13.6亿元，2022-2024年间公司营收、归母净利润复合增速分别为16.4%、10.7%。
相对估值：选取5家医药商业上市公司作为可比公司，考虑到公司在全国范围内的商业并购有序推进，新设/并购企业按照2-3年过渡期计算，部分新增子公司有望在2022年步入盈利期；重庆地区的口岸优势和地理优势有望助推公司实现进口药品代理业务新突破；同时考虑到加速整合供应链，发展SPD物流延伸服务，公司内生增速相对同业更快。首次覆盖，给予“买入”评级。