贴膏剂保持较快增长，销售费用大幅提升

# 中心思想 ## 业绩低于预期，销售费用大幅提升 本报告分析了羚锐制药2017年财报和2018年一季报，指出公司2017年业绩略低于预期，主要原因是销售费用大幅提升，抵消了营收增长带来的利润。同时，报告也关注到“两票制”对公司应收账款的影响。 ## 贴膏剂保持增长，盈利预测下调 报告肯定了公司贴膏剂业务的增长，但由于销售费用和坏账准备的增加，下调了公司2018-2020年的盈利预测，并给出了相应的投资评级和风险提示。 # 主要内容 ## 公司经营情况分析 * **销售费用大幅提升，业绩略低于预期：** 2017年公司营收同比增长28.43%，但归母净利润同比下降37.21%，主要原因是同期投资收益减少以及销售费用大幅增长44.13%，销售费用率同比提升5.22个百分点。2018年一季度，营收同比增长34.22%，归母净利润同比增长8.24%，投资收益减少是归母净利润增速低于扣非归母净利润增速的主要原因。 * **贴膏剂保持较快增长，片剂收入下滑：** 2017年贴膏剂收入同比增长20.05%，是公司主要增长动力。片剂收入同比下降27.36%，原因是调整了丹鹿通督片的营销渠道。胶囊剂收入同比增长88.23%，得益于营销力度加大和两票制实施。软膏剂收入同比增长45.38%，儿童产品小儿退热贴销量同比增长38.30%。 * **受行业政策影响，应收账款大幅增加：** 受“两票制”影响，公司低开转高开，同时承担医院账期，导致2017年应收账款大幅增长，坏账损失增加，影响了净利润水平。预计“两票制”的影响将在2018年中期消弱。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测：** 预计公司2018-2020年EPS分别为0.46/0.59/0.74元，下调了原盈利预测，原因是销售费用大幅增长，应收账款坏账计提增加。 * **投资建议：** 参考行业平均估值水平，给予公司2018年28-30倍PE，合理区间为12.88-13.80元，维持“推荐”评级。 * **风险提示：** 中药材原材料价格波动风险；应收账款坏账计提风险。 # 总结 本报告对羚锐制药2017年业绩和2018年一季报进行了分析，指出公司在贴膏剂业务保持增长的同时，面临销售费用大幅提升和应收账款增加的挑战。报告下调了公司盈利预测，并给出了投资建议和风险提示，为投资者提供了参考。