2023Q4业绩环比改善明显，看好非注射剂产品增速回升-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　康缘药业(600557)

　　事项：

　　公司公布2023年年报，实现收入48.68亿元（+11.88%），归母净利润5.37亿元（+23.54%），扣非后归母净利润4.99亿元（+26.47%）。公司业绩符合预期。

　　其中2023Q4单季度实现收入13.72亿元（+11.95%），归母净利润1.87亿元（+22.25%），扣非后归母净利润1.82亿元（+38.33%）。

　　2023年度利润分配预案为：每10股派3.7元（含税）。

　　平安观点：

　　2023Q4单季度业绩环比改善明显，收入和利润体量均创单季度新高。公司三季度业绩增速受行业反腐影响有所下降，但2023Q4收入和利润体量环比改善明显，均创单季度新高。2023年公司盈利能力持续提升，毛利率和净利率分别为74.27%（+2.17pp）和11.24%（+1.08pp）。全年公司销售费用率为39.79%（-3.14pp），我们认为主要得益于公司从传统营销模式向新型学术推广模式转变。管理费用率为7.13%（+2.77pp），费用增长主要是因为随着业务规模提升，公司优化人才战略，对人员架构进行调整，同时商务活动增加。研发费用率为15.85%（+1.93pp），公司持续加大研发投入。财务费用率为-0.47%（-0.27pp），主要由于利息收入增加。

　　热毒宁注射液增长亮眼，金振口服液暂时承压。2023年公司收入结构呈现注射剂高速增长，非注射剂下滑的状态。其中注射剂实现收入21.74亿元（+49.80%），主要系热毒宁注射液销售额增长所致。伴随着热毒宁在2023年底医保目录调整中“重症”支付限制取消，我们认为2024年热毒宁注射液仍会保持增长。非注射剂产品表现不及预期，主要原因是核心产品金振口服液收入下滑，2023年公司口服液产品收入8.64亿元（-22.99%）。我们认为随着渠道库存去化，金振口服液作为公司核心品种将有望触底反弹。

　　公司是国内现代中药龙头，产品管线优势明显。2023年公司中药新获批1个（济川煎颗粒），申报生产3个（六味地黄苷糖片、泻白颗粒、玉女煎颗粒），获批临床6个。同时继续强化上市大品种培育研究，完成热毒宁颗粒新冠病毒感染RCT研究及腰痹通胶囊腰椎间盘突出症RCT研究全部病例入组。金振口服液支原体肺炎研究完成统计分析及总结报告。在2023年底的医保目录调整中，公司散寒化湿颗粒、苓桂术甘颗粒首次纳入医保。截至2023年底，公司共有112个品种纳入医保目录，其中独家品种26个；共有43个品种进入基药目录，其中独家品种6个。优秀产品管线助力公司保持持续增长。

　　看好非注射剂产品增速回升，中药创新药龙头估值性价比高，维持“推荐”评级。考虑到2023年非注射剂产品收入不及预期，我们将公司2024-2025年净利润预测下调至6.39亿、7.89亿元（原预测为7.18亿、8.91亿元），预计2026年公司净利润为9.89亿元。当前股价对应2024年PE为17倍，性价比突出，维持“推荐”评级。

　　风险提示。1）研发风险：公司在研管线较多，存在不及预期或失败风险。2）市场准入风险：竞争格局恶化、政策变化等

# 中心思想
## 业绩改善与增长潜力
本报告分析了康缘药业2023年年报，指出公司四季度业绩环比显著改善，收入和利润均创下单季度新高。报告强调了热毒宁注射液在医保政策调整后的增长潜力，以及非注射剂产品（特别是金振口服液）在渠道库存去化后的触底反弹机会。

## 维持推荐评级
报告基于对公司产品管线优势和中药创新药龙头地位的认可，维持康缘药业“推荐”评级。尽管考虑到非注射剂产品收入不及预期，小幅下调了未来两年的盈利预测，但认为当前股价对应的市盈率具有较高的性价比。

# 主要内容
## 公司业绩
*   **2023年业绩表现：** 康缘药业2023年实现营业收入48.68亿元，同比增长11.88%；归母净利润5.37亿元，同比增长23.54%；扣非后归母净利润4.99亿元，同比增长26.47%。
*   **2023Q4业绩亮点：** 单季度实现收入13.72亿元，同比增长11.95%；归母净利润1.87亿元，同比增长22.25%；扣非后归母净利润1.82亿元，同比增长38.33%。单季度业绩环比改善明显，创历史新高。
*   **盈利能力提升：** 2023年公司毛利率为74.27%，同比提升2.17个百分点；净利率为11.24%，同比提升1.08个百分点。销售费用率下降，管理费用率和研发费用率上升。

## 产品分析
*   **注射剂产品：** 注射剂实现收入21.74亿元，同比增长49.80%，主要受益于热毒宁注射液的销售额增长。医保目录调整取消了热毒宁注射液的“重症”支付限制，预计2024年仍将保持增长。
*   **非注射剂产品：** 非注射剂产品表现不及预期，主要原因是核心产品金振口服液收入下滑。随着渠道库存去化，金振口服液有望触底反弹。2023年公司口服液产品收入8.64亿元，同比下降22.99%。

## 公司发展
*   **产品管线优势：** 康缘药业是国内现代中药龙头企业，产品管线优势明显。2023年公司中药新获批1个，申报生产3个，获批临床6个。
*   **医保目录：** 截至2023 年底，公司共有 112 个品种纳入医保目录，其中独家品种 26 个；共有 43 个品种进入基药目录，其中独家品种 6 个。

## 盈利预测与评级
*   **盈利预测调整：** 考虑到2023年非注射剂产品收入不及预期，将2024-2025年净利润预测下调至6.39亿、7.89亿元。预计2026年公司净利润为9.89亿元。
*   **投资评级：** 维持“推荐”评级，当前股价对应2024年PE为17倍，性价比突出。

## 风险提示
*   **研发风险：** 公司在研管线较多，存在不及预期或失败风险。
*   **市场准入风险：** 竞争格局恶化、政策变化等因素或对公司核心产品准入产生不利影响。
*   **降价风险：** 公司主要产品存在被纳入集采可能，若降幅较大则会影响收入表现。

# 总结
## 核心产品驱动与业绩增长
康缘药业2023年业绩表现稳健，四季度环比改善明显。热毒宁注射液的增长是主要驱动力，未来随着金振口服液等非注射剂产品的复苏，公司有望迎来更全面的增长。

## 维持推荐评级的逻辑
尽管面临一定的风险和挑战，但康缘药业作为中药创新药龙头，凭借其产品管线优势和在医保目录中的地位，仍具有较高的投资价值。维持“推荐”评级反映了对公司未来发展的信心。

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