康缘药业(600557) 　　营收利润稳健、高质量增长，维持“买入”评级 　　公司2023年实现营收48.68亿元（同比+11.88%，下文皆为同比口径）；归母净利润5.37亿元（+23.54%）；扣非归母净利润4.99亿元（+26.47%）。从盈利能力来看，2023年毛利率为74.27%（+2.17pct），净利率为11.24%（+1.08pct）。从费用端来看，2023年销售费用率为39.74%（-3.14pct）；管理费用率为7.13%（+2.77pct）；研发费用率为15.85%（+1.93pct）；财务费用率为-0.47%（-0.27pct）。我们看好公司创新药产品管线研发布局，维持2024-2025年并新增2026年归母净利润预测，预计分别为6.56、8.00、9.59亿元，EPS分别为1.12、1.37、1.64元/股，当前股价对应PE分别为16.8、13.7、11.5倍，维持“买入”评级。 　　注射液和颗粒剂/冲剂营收增长亮眼，且毛利率进一步提升 　　分产品来看，2023年公司注射液营收21.74亿元（+49.80%），胶囊营收8.88亿元（+1.70%），口服液营收8.64亿元（-22.99%），片丸剂营收3.51亿元（+3.68%），颗粒剂/冲剂营收3.28亿元（+16.82%），贴剂营收2.11亿元（-6.55%），凝胶剂营收0.24亿元（-26.07%）。其中注射剂营收快速增长主要系报告期内热毒宁注射液销售额增长所致。此外，2023年营收增长较快速的注射液和颗粒剂/冲剂产品的毛利率进一步提升，分别达73.63%（+0.02pct）和76.09%（+8.14pct）。 　　营销改革破局，研发创新持续赋能产业发展 　　营销方面，公司聚焦并逐步解决分线、分层、市场产品规划不到位等制约营销发展的核心问题，以品种考核为基础、过程管理为抓手，加强团队管理；同时积极围绕核心品种进行循证研究，以学术助推营销，提升品牌价值。研发方面，公司持续优化创新药产品结构布局，并积极推进在研新品临床实验进程，丰富在研管线储备。中药方面，小儿佛芍和中颗粒、小儿健脾颗粒、栀黄贴膏等6个产品均获批临床；生物药方面，KYS202002A注射液多发性骨髓瘤适应症获得中国CDE、美国FDA临床研究许可，系统性红斑狼疮适应症获得中国CDE临床研究许可。 　　风险提示：市场竞争加剧、研发失败风险、产品销售不及预期。