业绩快速增长，业务多元化发展

中心思想 业绩高速增长与业务多元化驱动 瑞康医药在2017年实现了营业收入和归母净利润的显著增长，分别达到49.14%和70.66%。这一高速增长主要得益于其核心药品配送业务的稳定扩张以及医疗器械配送业务的爆发式增长（同比增长152.96%）。公司积极拓展新兴移动医疗服务，并成功将业务模式从单一药品配送向多元化综合医疗服务商转型，形成了新的利润增长点和协同效应。 战略转型与财务健康改善 公司通过外延并购在全国范围内建立了广泛的直销渠道，并顺应“两票制”政策，强化了其市场地位。同时，公司注重内部管理优化，全面上线SAP系统，提升了精细化管理水平。自2017年末起，公司经营性现金流和应收账款管理显著改善，显示出公司在追求规模扩张的同时，也开始着力提升经营质量和财务健康度。未来，公司将放缓外延并购步伐，聚焦内生增长，预计盈利能力将持续稳定提升。 主要内容 2017年业绩回顾与业务多元化 营收与利润强劲增长： 2017年，瑞康医药实现营业收入232.94亿元，同比增长49.14%；归属于上市公司股东的净利润为10.08亿元，同比增长70.66%；扣非归母净利润9.55亿元，同比增长66.81%。每股收益达到0.67元。 核心业务驱动： 药品配送收入达158.91亿元，同比增长25.44%，业务已实现跨省复制。医疗器械配送业务表现尤为突出，收入73.33亿元，同比增长152.96%，已完成全国布局，其中检验业务收入42.73亿元，介入业务收入17.33亿元。 新兴业务拓展： 移动医疗服务板块收入0.33亿元，同比增长65%，显示公司在互联网医疗信息领域的积极布局。 盈利能力提升： 毛利率提升2.77个百分点至18.44%，主要得益于高毛利医疗器械业务的高速增长。净利润率提升1.55个百分点至5.87%。 费用结构变化： 销售费用率上升0.5个百分点至6.46%，系推广力度加大；管理费用率上升0.96个百分点至3.68%，主要由于收购子公司导致人员及差旅费增加；财务费用率上升0.47个百分点至1.01%，系长短期借款增加导致利息支出增加。 2018年第一季度财务表现 营收持续增长： 2018年第一季度实现营业收入71.29亿元，同比增长43.20%，主要得益于销售稳定增长及2017年新并表的82家子公司贡献业绩。 利润短期波动： 归属于上市公司股东的净利润为2.80亿元，同比减少4.02%；扣非归母净利润2.80亿元，同比减少2.11%。净利润下滑主要系上期公司实行新的账龄分析法导致利润增加，扣除此项因素影响后，归属于母公司净利率同比增长53.84%。 毛利率与费用： 毛利率提升1.87个百分点至18.54%。销售费用率下降0.33个百分点至6.37%；管理费用率上升0.98个百分点至3.97%；财务费用率上升0.46个百分点至0.87%。净利润率下降2.28个百分点至5.15%。 半年度业绩预告： 公司预计2018年1-6月份实现归母净利润5.55亿元-6.43亿元，同比增长8.00%-25.00%。 经营性现金流改善与管理优化 现金流显著好转： 2017年第四季度，公司针对应收账款和经营现金流开展大量管理工作，有效控制应收账款增加，经营性现金流大幅好转。 金融工具应用： 公司利用ABS、供应链金融等金融工具加强账期管理，优化支付方式，以减少应收账款、改善经营现金流。 资产结构调整： 2018年第一季度，应收账款增加16亿元，预付账款新增3.5亿元，其他应收款新增5.5亿元。预付账款和其他应收款的增加旨在为后续营业收入增长蓄力，分别主要系上游强势品种采购和医院质保金、招标保证金等。 战略转型与综合服务能力提升 全国直销网络： 公司通过外延并购已在全国30个省份（直辖市）设立200余家子公司，实现全国直销渠道建设，直销业务成为主营模式，并受益于“两票制”实施。 业务模式多元化： 公司业务模式已由单一药品配送向医疗器械供应链服务、医疗后勤服务、移动医疗信息化服务、第三方物流、中医药板块、研发生产板块、供应链金融服务等多元化拓展，形成新的利润增长点和协同效应。 信息化管理升级： 公司自设立之初即启用信息化管理系统，并于2017年全面上线SAP系统，实现物流、资金流、信息流、商流一体化管理，提升精细化管理水平。 供应链生态建设： 公司不断拓展上游供应商数量，从2010年的1,380家增至2017年的7,284家，增幅达428%。同时，与全国30,000多家下游终端客户开展业务，成为名副其实的全国性、综合性医疗服务商。 盈利预测与投资建议 未来业绩展望： 公司已发展成为全国性、综合性医疗服务商，业务多元化为业绩稳定增长提供保障。自2018年起，公司将放缓外延并购步伐，着重加强内生增长和提升经营质量。 财务预测： 预计公司2018-2020年营业收入将分别达到327.27亿元、450.09亿元、587.20亿元；净利润分别为12.22亿元、15.11亿元、18.37亿元；EPS分别为0.81元、1.00元、1.22元。 估值与评级： 目前公司股价对应2018-2020年PE分别为18倍、14倍、12倍。参考同行业平均估值，给予公司2018年23-27倍PE，6-12个月合理区间为19-22元。维持公司“推荐”评级。 风险提示： 业务拓展进度不及预期，公司内部整合放缓。 总结 瑞康医药在2017年实现了营收和净利润的强劲增长，主要得益于药品和医疗器械配送业务的快速扩张以及新兴移动医疗服务的积极布局。公司正成功从单一药品配送商转型为全国性、综合性医疗服务商，通过外延并购构建了广泛的直销网络，并受益于“两票制”政策。尽管2018年第一季度净利润因会计调整出现短期波动，但扣除影响后仍保持高速增长，且经营性现金流和应收账款管理已显著改善。公司未来将聚焦内生增长和经营质量提升，预计2018-2020年业绩将持续稳定增长。基于其多元化业务模式和市场地位，财富证券维持其“推荐”评级，并给出19-22元的合理价格区间。