抗生素API及制剂短期波动，看好CDMO业务高成长性-摩熵咨询(原药融咨询)

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报告摘要

　　普洛药业(000739)

　　投资要点：

　　事件：公司发布2024年年报，2024年实现营业收入120.22亿元，同比增长4.8%；归母净利润为10.31亿元，同比下滑2.3%，扣非归母净利润为9.84亿元，同比下滑4.1%。

　　24年业绩短期波动，全年经营性现金流表现亮眼。

　　公司2024年实现营业收入120.22亿元（+4.8%）；归母净利润10.31亿元（-2.3%），单看Q4，公司营业收入27.3亿元，同比下滑8.2%；归母净利润为1.61亿元，同比下滑20.9%，扣非归母净利润为1.53亿元，同比下滑22.8%，业绩短期波动。分业务看，24年原料药收入86.5亿（+8.3%），毛利率15.0%（-2.6pct）；制剂收入12.6亿（+0.5%），毛利率60.8%（+7.7pct）；CDMO收入18.8亿（-6.1%），扣除新冠大订单后保持增长，毛利率41.1%（-1.2pct）。2024年公司经

　　营活动产生的现金流净额12.1亿元（+17.2%），显示较好经营质量。

　　CDMO在手项目数持续高增长，看好25-27年业绩兑现

　　公司CDMO收入18.8亿（-6.0%），扣除新冠大订单后实现增长，凸显较强经营韧性。当前CDMO项目结构已形成良好的“漏斗”模型，为CDMO业务实现快速增长奠定了坚实的基础。2024年公司报价项目1601个，同比增长77%；进行中项目996个，同比增长35%，其中，商业化阶段项目355个，同比增长25%，包括人用药项目262个，兽药项目48个，其他项目45个；研发阶段项目641个，同比增长42%。我们认为，公司CDMO在手订单数快速增长在未来有望逐步兑现到业绩，看好CDMO业务后续表现。

　　抗生素API及制剂短期承压，原料药及制剂业务25年有望前低后高受市场环境影响，公司抗生素原料药及制剂销售短期承压。原料药方面，预计抗生素原料药在25Q1-2或仍面临压力，25Q3之后行业格局有望进一步明朗，公司原料药业务25年收入及利润兑现或呈现前低后高趋势。制剂方面，尽管24年收入端受抗生素制剂销售影响增速放缓，但24全年毛利率达到60.8%（+7.7pct），同比提升明显，未来随着公司制剂产品矩阵不断丰富，我们看好新品驱动下制剂业务表现。

　　盈利预测与投资建议

　　考虑到公司原料药及制剂业务波动，我们调整公司2025-2026年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为11.5/13.3/15.6亿元，归母净利润增速分别为12%/15%/17%（前次预测2025-2026年归母净利润分别为13.4/16.3亿元）。考虑到公司原料药-制剂一体化优势及CDMO业务的高成长性，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　原料药价格下跌风险，安全生产事故风险，原料药及制剂销售不及预期，新品研发与推广不及预期，CDMO订单获取不及预期

# 中心思想

*   **CDMO业务高成长性是核心驱动力**
    *   普洛药业的CDMO业务在扣除新冠大订单影响后仍保持增长，显示出较强的经营韧性，且在手项目数持续高增长，为未来业绩增长奠定基础。
*   **短期波动不改长期向好趋势**
    *   尽管抗生素API及制剂业务短期承压，导致2024年业绩出现波动，但原料药及制剂业务有望在2025年下半年迎来改善，且CDMO业务的高成长性将抵消部分负面影响。

# 主要内容

*   **2024年业绩回顾**
    *   公司2024年实现营业收入120.22亿元，同比增长4.8%；归母净利润10.31亿元，同比下滑2.3%。
    *   全年经营性现金流表现亮眼，达到12.1亿元，同比增长17.2%，显示较好经营质量。
*   **分业务板块分析**
    *   原料药收入86.5亿，同比增长8.3%，毛利率15.0%，同比下降2.6个百分点。
    *   制剂收入12.6亿，同比增长0.5%，毛利率60.8%，同比提升7.7个百分点。
    *   CDMO收入18.8亿，同比下降6.1%，扣除新冠大订单后保持增长，毛利率41.1%，同比下降1.2个百分点。
*   **CDMO业务分析**
    *   CDMO在手项目数持续高增长，报价项目1601个，同比增长77%；进行中项目996个，同比增长35%；商业化阶段项目355个，同比增长25%；研发阶段项目641个，同比增长2%。
    *   CDMO业务已形成良好的“漏斗”模型，为业务实现快速增长奠定坚实的基础。
*   **原料药及制剂业务展望**
    *   抗生素原料药及制剂销售短期承压，预计原料药业务在2025年下半年有望改善，制剂业务受益于产品矩阵不断丰富，未来表现值得期待。
*   **盈利预测与投资建议**
    *   调整公司2025-2027年盈利预测，预计归母净利润分别为11.5/13.3/15.6亿元，归母净利润增速分别为12%/15%/17%。
    *   维持“买入”评级，理由是公司原料药-制剂一体化优势及CDMO业务的高成长性。
*   **风险提示**
    *   原料药价格下跌风险，安全生产事故风险，原料药及制剂销售不及预期，新品研发与推广不及预期，CDMO订单获取不及预期。

# 总结

*   **CDMO驱动长期增长，短期业绩承压**
    *   普洛药业2024年业绩受到抗生素API及制剂业务的短期波动影响，但CDMO业务的强劲增长势头为公司长期发展提供了有力支撑。
*   **维持“买入”评级，看好未来发展**
    *   考虑到公司在原料药-制剂一体化方面的优势以及CDMO业务的高成长性，维持对普洛药业的“买入”评级，并对其未来发展持乐观态度。

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