三季度业绩加速恢复，并购扩张促增长

中心思想

业绩强劲复苏与战略扩张并举

国药一致在2020年前三季度展现出强劲的业绩复苏态势，尤其第三季度营收和归母净利润增速均超过13%，经营活动现金流净额同比大幅增长778.4%。公司通过并购成大方圆，门店数量突破7345家，显著巩固了其在医药零售领域的头部地位，并拓展了东北区域布局。

零售与分销业务双轮驱动

零售业务受益于线上布局（超4000家门店实现线上化）和DTP药房建设（销售高毛利专业药物），实现了较快增长并有望持续提升毛利率。分销业务在疫情影响减退后，预计第四季度将迎来增长拐点，为公司整体业绩提供双重驱动力。

主要内容

2020年前三季度业绩概览

公司2020年前三季度实现营业收入428.8亿元，同比增长8.8%；归母净利润10亿元，同比增长4%；扣非归母净利润9.8亿元，同比增长4.1%。经营活动产生的现金流量净额为19.8亿元，同比大幅增长87.3%。其中，第三季度表现尤为突出，营收达157.1亿元，同比增长13.7%；归母净利润3.5亿元，同比增长14.1%；扣非归母净利润3.5亿元，同比增长16.8%；经营活动现金流量净额5.5亿元，同比激增778.4%。

季度业绩加速恢复与盈利能力提升

公司业绩呈现加速恢复趋势，Q1/Q2/Q3营业收入增速分别为+6.2%/+6.1%/+13.7%，归母净利润增速分别为-16.9%/+12.9%/+14.1%，表明疫情利空影响已基本消退。预计第四季度收入同比增速有望持续增长。前三季度毛利率为11.5%，同比提升0.7个百分点，主要得益于并购整合过程中规模效应的凸显。销售费用率为6.4%（+0.6pp），管理费用率1.6%（+0.1pp），财务费用率0.2%（-0.2pp）。

并购扩张巩固市场地位

第三季度，公司耗资18.6亿元完成成大方圆的摘牌收购。成大方圆旗下拥有1507家门店，此次收购不仅拓展了公司在东北区域的空白布局，更使其门店数量突破7345家，进一步巩固了在医药零售领域的头部地位。新增的1507家门店有望显著增厚零售板块业绩。

零售业务创新驱动与分销业务复苏

零售业务：线上线下融合与DTP药房优势

前三季度，零售业务受益于线上布局的推进，通过自营电商平台搭建及与第三方电商渠道对接，已实现超4000家门店的线上化，电商业务直销零售实现较快增长，有效弥补了线下零售受疫情冲击的影响。同时，公司积极建设DTP药房，在集采政策加速落地和处方外流趋势增加的背景下，DTP药房前三季度实现快速增长。DTP药房主要销售高毛利专业药物、新特药、自费药等，并配备执业药师提供专业指导，有望持续提升整体毛利率水平。

分销业务：疫情后需求回暖

前三季度面向医疗机构的分销业务受疫情影响较大。随着疫情减退和就诊率提升，医疗机构的需求将随之增长，预计分销业务在第四季度有望迎来增长拐点。

盈利预测与投资建议

预计公司2020-2022年EPS分别为3.24元、3.83元和4.33元，对应PE分别为15倍、12倍和11倍。考虑到公司完善的零售+分销产业体系、健全的物流和信息化基础设施，以及加速并购扩张门店的战略，维持“持有”评级。

风险提示

主要风险包括门店扩张不达预期、并购门店整合效率下降以及药品降价风险。

总结

国药一致在2020年前三季度展现出显著的业绩复苏，尤其第三季度营收和净利润实现双位数增长，经营现金流大幅改善。公司通过战略性并购成大方圆，门店数量已突破7345家，有效拓展了市场布局并巩固了行业领先地位。零售业务通过线上化和DTP药房建设实现创新增长，分销业务在疫情影响减退后预计将迎来复苏。基于其完善的产业体系和扩张战略，公司未来业绩增长可期，但需关注门店扩张、整合效率及药品降价等潜在风险。