重磅品种进入收获期，13价肺炎疫苗放量可期-摩熵咨询

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报告摘要

　　康泰生物(300601)

　　事件：公司发布 2021 年报及 2022 年 1 季报， 2021 全年实现营业收入 36.52 亿元（+61.5%），归母净利润 12.63 亿元（+86.0%），扣非归母净利润 11.91 亿元（+91.90%），其中 Q4 单季度营业收入 12.75亿元（+51.6%），归母净利润 2.27 亿元（-7.6%），业绩与业绩预告基本相符。经营性现金流净额为 16.5 亿元（+275.7%）2022 年 1 季度实现收入 8.7 亿元（+214.6%），归母净利润 2.74亿元（+987.7%），业绩在预告范围之内。

　　点评：

　　21 年业绩高速增长。 Q1-Q4 分别实现收入 2.8/7.8/13.3/12.75亿元，分别同比增长 56.31%/11.9%/140.7%/51.6%，归母净利润0.25/3.11/7.0/2.27 亿元，同比增长 938.6%/20.98%/303.2%/-7.6%。

　　业绩高速增长与新冠疫苗销售有关（国内灭活疫苗 2021 年 5 月国内获批紧急使用以及海外 2021 年 10 月获批紧急使用销售腺病毒疫苗），以及下半年新冠疫苗接种影响减弱，四联苗和乙肝疫苗逐步恢复增长。21 年销售费用同比-34.17%,主要因为二类苗销售工作受疫情影响，市场投入减少；管理费用同比增长 50.3%，主要是存货报废损失增加，预计主要是对部分新冠疫苗进行减值处理。

　　四联苗和乙肝疫苗驱动 22 年 Q1 高速增长。 2022 年 1 季度实现收入 8.7 亿元（+214.6%），传统疫苗销售受 21 年 Q1 受新冠疫苗接种影响， 22 年 1 季度主要产品四联苗销售收入恢复，实现同比增长约231.4%，乙肝疫苗同比增长约 33.24%；同时， 1 季度新增重磅产品 13价肺炎疫苗实现上市销售， 13 价肺炎疫苗有望在 22 年放量增长。

　　重磅品种进入收获期，逐步上市销售，驱动业绩快速增长。公司重磅品种 13 价肺炎结合疫苗， 2021 年 9 月获批， 1 季度实现销售，有望在 22 年放量增长。狂犬疫苗（人二倍体细胞）有望很快获批上市；水痘减毒活疫苗、四价脑膜炎球菌结合疫苗及甲型肝炎疫苗均已完成III 期临床，同时，公司布局了五价轮状疫苗、四价手足口病疫苗、麻腮风水痘疫苗、 20 价肺炎结合疫苗等等。

　　投资建议：重磅品种 13 价肺炎结合疫苗获批， 22 年正式开始放量，传统疫苗四联苗恢复增长，乙肝疫苗快速增长，我们预计 22-24年净利润为 14.81/18.83/22.30 亿元，对应 EPS 为 2.11、 2.69、 3.18元，现价对应 22-24 年 PE 为 31 倍、 24 倍、 20 倍，继续给予“买入”评级。

　　风险提示：竞争加剧，研发不及预期，业绩不及预期风险。

中心思想

业绩强劲增长与重磅产品驱动

康泰生物在2021年及2022年第一季度展现出强劲的业绩增长势头。2021年全年营业收入同比增长61.5%，归母净利润同比增长86.0%，主要得益于新冠疫苗的销售贡献以及下半年传统疫苗的逐步恢复。进入2022年第一季度，公司业绩继续高速增长，收入同比增长214.6%，归母净利润同比增长987.7%，这主要由传统优势产品四联苗和乙肝疫苗的销售恢复，以及重磅新品13价肺炎疫苗的上市销售所驱动。

丰富产品管线与未来增长潜力

公司拥有丰富且进展顺利的产品管线，多个重磅品种正逐步进入收获期。13价肺炎结合疫苗已于2021年9月获批并于2022年第一季度实现销售，预计将在2022年实现放量增长。此外，狂犬疫苗（人二倍体细胞）有望近期获批上市，水痘减毒活疫苗、四价脑膜炎球菌结合疫苗及甲型肝炎疫苗均已完成III期临床，为公司未来业绩持续增长提供了坚实基础。太平洋证券维持“买入”评级，并预计未来三年净利润将持续增长。

主要内容

2021年度与2022年第一季度业绩概览

2021年度财务表现：
- 公司2021年全年实现营业收入36.52亿元，同比增长61.5%。
- 归母净利润达到12.63亿元，同比增长86.0%。
- 扣非归母净利润为11.91亿元，同比增长91.90%。
- 其中，第四季度单季度营业收入12.75亿元，同比增长51.6%；归母净利润2.27亿元，同比下降7.6%。
- 经营性现金流净额为16.5亿元，同比增长275.7%。
2022年第一季度业绩亮点：
- 2022年第一季度实现收入8.7亿元，同比增长214.6%。
- 归母净利润2.74亿元，同比增长987.7%。
- 业绩均在预告范围之内，显示出强劲的增长势头。

业绩点评与驱动因素分析

2021年业绩增长动因：
- 全年业绩高速增长与新冠疫苗销售密切相关，包括国内灭活疫苗（2021年5月获批紧急使用）和海外腺病毒疫苗（2021年10月获批紧急使用）。
- 下半年，随着新冠疫苗接种影响减弱，传统疫苗如四联苗和乙肝疫苗逐步恢复增长。
- 销售费用同比下降34.17%，主要由于二类苗销售工作受疫情影响，市场投入减少。
- 管理费用同比增长50.3%，主要系存货报废损失增加，预计是对部分新冠疫苗进行减值处理。
2022年Q1传统疫苗与新品贡献：
- 2022年第一季度，传统疫苗销售显著恢复，其中四联苗销售收入同比增长约231.4%，乙肝疫苗同比增长约33.24%。
- 重磅产品13价肺炎疫苗于第一季度实现上市销售，有望在2022年实现放量增长，成为新的业绩增长点。
重磅产品线进展与未来驱动力：
- 公司重磅品种13价肺炎结合疫苗已于2021年9月获批，并在2022年第一季度实现销售，预计全年将放量增长。
- 狂犬疫苗（人二倍体细胞）有望很快获批上市。
- 水痘减毒活疫苗、四价脑膜炎球菌结合疫苗及甲型肝炎疫苗均已完成III期临床试验。
- 公司还布局了五价轮状疫苗、四价手足口病疫苗、麻腮风水痘疫苗、20价肺炎结合疫苗等丰富产品管线，为长期发展提供动力。

投资建议与财务预测

投资评级与目标价：
- 太平洋证券维持康泰生物“买入”评级，目标价为80.88元。
- 评级基于重磅品种13价肺炎结合疫苗的获批放量，以及传统疫苗四联苗和乙肝疫苗的恢复增长。
盈利预测与估值：
- 预计公司2022-2024年净利润分别为14.81亿元、18.83亿元和22.30亿元。
- 对应摊薄每股收益（EPS）分别为2.11元、2.69元和3.18元。
- 现价对应2022-2024年市盈率（PE）分别为31倍、24倍和20倍。
风险提示：
- 市场竞争加剧的风险。
- 研发进度不及预期的风险。
- 业绩不及预期的风险。

关键财务数据分析

营业收入与净利润预测（百万元）：
- 2021A: 3652 (61.52%)
- 2022E: 4600 (25.96%)
- 2023E: 5819 (26.50%)
- 2024E: 6747 (15.95%)
- 净利润：
- 2021A: 1263 (86.01%)
- 2022E: 1481 (17.22%)
- 2023E: 1883 (27.15%)
- 2024E: 2230 (18.43%)
盈利能力与估值指标：
- 毛利率预计在2022-2024年保持在90%左右的高水平。
- 销售净利率预计在32%-33%之间。
- 摊薄每股收益（EPS）持续增长，从2021年的1.80元增至2024年的3.18元。
- 市盈率（PE）从2021年的54.62倍下降至2024年的20.33倍，显示估值趋于合理。
- 净资产收益率（ROE）预计在13.89%至15.09%之间，保持较高水平。

总结

康泰生物在2021年及2022年第一季度实现了显著的业绩增长，这主要得益于新冠疫苗的销售贡献、传统疫苗（如四联苗和乙肝疫苗）的强劲恢复，以及重磅新品13价肺炎疫苗的成功上市销售。公司拥有丰富且进展顺利的产品管线，多个重磅品种正逐步进入收获期，为未来业绩持续增长提供了坚实基础。太平洋证券基于公司强劲的增长势头和产品管线潜力，维持“买入”评级，并预计未来三年公司净利润将持续增长，显示出良好的投资价值。同时，报告也提示了竞争加剧、研发不及预期和业绩不及预期等潜在风险。

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